Los expertos de AXA IM, Pioneer Investments y Newton (filial de BNY Mellon IM) analizan las implicaciones de la mejora de rating para la deuda española y alertan sobre los riesgos a medio plazo.
Todo esfuerzo tiene su recompensa. Al menos eso se puede inferir a priori y a grandes rasgos de la decisión que tomó la semana pasada la agencia de calificación crediticia S&P, que mejoró el rating del Reino de España en un escalón, de BBB a BBB+ con perspectiva estable. Se trata de la primera decisión positiva de la agencia en años en torno a España; cabe recordar la decisión histórica que tomó en 2012 de degradar de golpe dos escalones la calificación de la deuda española, poniéndola al borde de perder su grado de inversión. Como viene siendo el procedimiento habitual de S&P, tras mejorar el rating soberano esta semana también ha elevado las calificaciones del Santander y BBVA, en el primer caso desde BBB+ a A- con perspectiva estable y en el segundo, desde BBB a BBB+.
¿Qué supone esta mejoría para los inversores? Para Maxime Alimi, estratega macro de AXA IM, esta mejoría era previsible “y refleja el fuerte crecimiento de la economía desde finales de 2013”. El experto recuerda que S&P ha tomado esta decisión en base a la recuperación del empleo y el éxito de las reformas aplicadas desde 2012, especialmente en el mercado laboral, así como la recapitalización del sistema bancario y la normalización de las condiciones de financiación en los mercados internacionales. A esto añade el influjo positivo de eventos macro globales sobre la economía española: “La depreciación del euro y una inflación muy baja han impulsado el poder adquisitivo de empresas y familias, permitiendo una aceleración mayor de la economía desde finales de 2014. Esta mejoría económica se ha traducido en una consolidación fiscal, a un ritmo moderado no obstante, con un déficit presupuestario en torno al 4,5% en 2015”.
Alimi suma a todo lo anterior los efectos de los estímulos cuantitativos aplicados por el BCE, que se han reflejado en una caída de la rentabilidad de la deuda española y, por ende, en una reducción en los costes de financiación del Reino de España. Por todos estos factores, el estratega cree que “es probable que Moody’s mejore también la nota de España en las próximas semanas, poniendo su rating en línea con S&P y Fitch”.
Sin embargo, el estratega recomienda no dejarse llevar por la euphoria, pues recuerda que el país todavía tiene que recorrer un sendero lleno de obstáculos. “Esperamos que la recuperación se modere a partir de 2016 a medida que se disipe el efecto de puesta al día. El desempleo estructural sigue siendo muy elevado y pondrá freno al crecimiento, mientras que las finanzas públicas siguen siendo vulnerables a shocks futuros”, indica el de AXA IM. Para Alimi, este panorama es lo que explica la decisión de S&P de mantener el rating con perspectiva estable: “No debería haber otra subida de rating en el futuro próximo. Esto dejará a España con un rating bastante por debajo del de los países del núcleo de Europa, lo que refleja esos riesgos de medio plazo”, concluye.
Tanguy Le Saout, jefe de renta fija europea de Pioneer Investments, destaca que España ha sido junto con Irlanda el país que más ha avanzado este año dentro de la eurozona, y por ello esta historia de recuperación se ha merecido un incremento de un escalón en el rating. “El bono español a diez años estaba en el 1,78% el viernes pasado, un mínimo de cuatro meses, y se compara con una rentabilidad de más del 4% de hace dos años”, señala. No obstante, Le Saout considera que “aunque la mejora de rating es una buena noticia, probablemente no sea un driver para la caída de los tipos de los bonos”. En su opinión, el factor que ha condicionado en los últimos tiempos la rentabilidad de la deuda soberana española ha sido “las preocupaciones políticas”.
“Al principio del verano, las preocupaciones sobre las elecciones en Cataluña y las generales de diciembre ensancharon la rentabilidad española en comparación con Alemania e Italia, con las que suele ser comparada España. A los inversores les preocupaba una victoria del independentismo y un voto significativo a los partidos anti austeridad en las lecciones generales que pudieran causar que España se ralentizara o incluso pudiera revertir las reformas que han mejorado la competitividad”, detalla el experto. No obstante, éste interpreta que “el resultado de las elecciones catalanas calmó esos miedos, al mostrar las encuestas una caída significativa del apoyo a los partidos anti austeridad”. Por tanto, la visión del equipo de renta fija europea de Pioneer es que “la fuerza detrás del rally de las dos últimas semanas en la renta fija española ha sido la reducción de la incertidumbre política”.
Le Saout concluye su análisis indicando que, aunque reconoce el progreso de la economía española, la visión de su equipo es que “la rentabilidad de la deuda soberana española es demasiado baja en comparación con los fundamentales económicos y la situación política”. Por ello, siguen infraponderando esta clase de activo. “No obstante, pensamos que la parte final de la curva ha sufrido más daños que el resto de la curva durante la corrección del verano y hemos implementado una apuesta por su aplanamiento en los tramos a diez y treinta años”, concluye el experto.
Una recuperación palpable
Otro experto que certifica la mejoría de la economía española es Paul Brain, responsable de renta fija de Newton, parte de BNY Mellon IM. Un viaje reciente a varias ciudades españolas ha permitido al experto tener la impresión de que “la economía española está volviendo gradualmente a encontrar su sitio”. Así, Brain constata por ejemplo que, aunque el desempleo sigue siendo muy elevado, “al menos se ha estabilizado y está empezando a caer”.
El responsable destaca asimismo la recuperación del maltrecho sector inmobiliario y la estabilización del sector financiero “hasta el punto en el que vuelve a ser capaz de proporcionar apoyo real a varios sectores de la economía”. “Las mejorías en el sector bancario español son particularmente esperanzadoras” añade, en referencia a los efectos del QE del BCE dependen de que el sistema bancario europeo funcione a pleno rendimiento. “Ahora, tras un periodo difícil, España está tomando parte en ayudar a conseguirlo”, indica el experto, que considera que “hay signos claros de que el movimiento hacia tipos de interés muy bajos o negativos en septiembre del año pasado por parte del BCE está llegando finalmente al mercado español”, lo que a su vez a contribuido a reducir los tipos de los préstamos bancarios.
Brain también encuentra muy positiva la decisión del Banco de España de limitar la rentabilidad de los depósitos: “Hace un par de años cuando visitamos España descubrimos que estábamos compitiendo contra depósitos del 3% o el 4% y un mercado de renta fija que tenía el rendimiento del diez años del 4% ó el 5%. En ese entorno era muy difícil vender productos de renta fija global. Ahora que la rentabilidad del efectivo ha caído cerca o por debajo del 1% y la rentabilidad de diez años se sitúa por encima del 1% el mercado de renta fija ofrece un campo de juego más competitivo”. El gestor detalla otro efecto de este cambio de dinámica: “A nivel doméstico, los inversores españoles están retirando cada vez más dinero del banco para meterlo en fondos y esto podría ayudar finalmente a reequilibrar la economía”.
