Mientras que las bolsas estadounidenses han renovado máximos históricos en un contexto de baja volatilidad -al menos hasta mediados de agosto-, la renta variable europea gana cada vez más atractivo por valoración en términos relativos.
Ni Trump, ni Corea del Norte. La auténtica protagonista del verano – al menos en renta variable- ha sido la volatilidad: el índice VIX llegó a perder los 10 puntos a finales de julio, azotando la preocupación por un posible exceso de complacencia en los mercados. La escalada de las tensiones geopolíticas impulsó posteriormente el también conocido como indicador del miedo un 30%, aunque llegó a experimentar un rebote de hasta el 65% desde esos mínimos históricos (el 11 de agosto cotizó a 15,1 puntos). Entre tanto, los principales índices de la bolsa americana han continuado renovando máximos históricos: el S&P 500 llegó a cotizar a 2.476 puntos el 4 de agosto, día en el que el Dow Jones superó la barrera de los 22.000 puntos por primera vez en su historia; el pasado 1 de septiembre, el Nasdaq 100 alcanzó el nivel de infarto de 5.987 puntos.
En Europa, los índices han dado mayores muestras de estacionalidad: el EuroStoxx 50 y el Cac 40 pierden menos del 1% desde el 30 de junio, mientras que el DAX alemán ha perdido un 5% desde el máximo histórico que marcó el 9 de junio en 12.815 puntos y alrededor de un 1,50% desde el 30 de junio. El Ibex 35 ha sido el indicador más castigado, con pérdidas del 3% desde el 30 de junio.
Así pues, los inversores empiezan septiembre con las mismas preguntas que dejaron en paréntesis al comienzo del verano: ¿cuánto tiempo más puede durar el ciclo alcista? ¿están las valoraciones empezando a ser exageradas? Las gestoras internacionales ven, en cambio, oportunidades dentro del universo. Por ejemplo, Pictet AM sobrepondera la renta variable europea y asiática – no así la estadounidense- en el contexto actual de crecimiento económico y estímulos monetarios todavía en marcha.
“Hay que tener en cuenta que la reciente corrección ha llevado a las valoraciones a un nivel más atractivo, con margen para subir hasta finales de 2017, especialmente en Europa y partes de Asia”, comenta Luca Paolini, estratega jefe de la firma. Éste recuerda que las acciones mundiales “cotizan a poco más de 15 veces beneficios a un año, dentro del rango histórico y ofrecen rentabilidad por dividendo de 2,5%, casi doble que la rentabilidad a vencimiento de los bonos globales”. Sin embargo, el estratega cree que “las acciones de EE.UU son poco atractivas, cotizando al nivel más alto desde 1999 por precio/beneficios esperados y con una capitalización bursátil sobre PIB –la medida favorita de Warren Buffet– en 1,33, cerca de máximos desde el año 2000”.
BlackRock también prefiere acciones a bonos en su posicionamiento estratégico y, por regiones, mejor Europa, Japón y los emergentes antes que EE.UU. La firma ve margen alcista para el factor momento y el sector tecnológico, “aunque con potencial para correcciones bruscas”, y también les gusta el factor value y nombres financieros de forma selectiva. Además, la firma defiende que la inversión en acciones va a seguir aportando valor a los inversores, en un contexto en que “la rentabilidad históricamente baja de los bonos soberanos probablemente esté aquí para quedarse”, alimentada por factores estructurales como el envejecimiento de la población, el mediocre crecimiento de la productividad o el alto endeudamiento gubernamental. Los analistas de la gestora esperan que las rentabilidades de los bonos de largo plazo “suban gradualmente durante los próximos cinco años, pero se mantendrán por debajo de sus medias históricas”.
Esto tiene influencia directa sobre la valoración de las acciones, que tampoco tendrían por qué revertirse hacia la media… por que sugieren abordar las valoraciones desde una perspectiva distinta. Ponen como ejemplo a la renta variable estadounidense, que de acuerdo con métricas como el PER se encuentra en el cuartil más caro de su historia… y aún así todavía ofrece rendimientos más atractivos que los bonos. “Los beneficios corporativos están escenificando una recuperación, mientras que los tipos de largo plazo se mantienen bajo por factores estructurales y la abundancia de ahorros a nivel global. Vemos menos razones para esperar que las métricas de valoración de la renta variable regresen a su media histórica en un mundo como este”, afirman los expertos de BlackRock.
En la gestora apuntan como principal riesgo en este escenario la aparición de cualquier tipo de políticas que acaben con las tendencias actuales de márgenes corporativos altos y crecimiento históricamente bajo de los salarios. En cualquier caso, su conclusión es que “los inversores están siendo recompensados por tomar riesgo vía acciones frente al contexto de tipos bajos, especialmente para el caso de las acciones no estadounidenses”.
Unas palabras sobre Europa
La aceleración de la recuperación económica en Europa desde comienzos de año – junto a la disolución de los riesgos políticos- está haciendo que la renta variable europea haya pasado de patito feo a cisne para los inversores. Matthew Siddle, gestor del fondo Fidelity FF European Growth, hace unas puntualizaciones: “Este año el mercado ha preferido a las acciones europeas con riesgo alto y baja calidad, y a las pequeñas y medianas capitalizadas con un momento elevado, sin prestar atención a la valoración”.
El representante de Fidelity sigue positivo con el entorno económico en el corto plazo y afirma que Europa está mejor posicionada ahora en el ciclo económico que EE.UU. Se fija en que la tasa de descuento requerida a los inversores en acciones estadounidenses sólo había sido inferior durante el pico de la burbuja punto com. “Europa también parece justamente valorada en términos generales, pero al menos parece atractiva en términos relativos, particularmente por la prima que ofrece frente a los bonos”, comenta Siddle.
Sin embargo, alerta de que “tanto las sorpresas macro como las revisiones sobre beneficios se han vuelto negativas recientemente”. Hay que recordar que los inversores han encontrado justificadas las valoraciones por la fortaleza del entorno macro, el crecimiento de los beneficios y el apoyo continuado de los bancos centrales al proporcionar liquidez a la economía. A ojos de Siddle, “parece sensato ser un poco más cautos cuando los indicadores adelantados de fuera de Europa se están ralentizando, las revisiones de beneficios son negativas dentro de Europa y globalmente donde los movimientos de las divisas restan y cuando los bancos centrales se vuelven más hawkish, y ahora parece ser el caso”.
