“El real estate ha sido el único sector europeo que ha sido capaz de subir de forma constante su beneficio por acción”. Esta afirmación es de Olivier Hertoghe, gestor del DPAM Invest B Real Estate Europe (calificado como Consistentes Funds People). Desde su lanzamiento en 1999, el producto de Degroof Petercam AM sólo ha cerrado con rentabilidades negativas en 2011 y 2016.
“El real estate es un negocio local, por lo que se puede encontrar que el sector se mueve en distintas fases del ciclo dependiendo del país y por subsectores”, indica el gestor. Es una aclaración importante, porque afecta a la construcción de la cartera: “Nos preguntamos si una compañía está en el sector adecuado del país adecuado, si tiene los activos adecuados y si tiene un buen equipo directivo. Si todas las respuestas son afirmativas, entonces nos fijamos en la valoración”.
Hertoghe opina que “probablemente el ciclo más avanzado sea el de las oficinas en la City de Londres”, del que estima que ha tocado techo a mediados de 2015. “A lo largo de 2016 el sector se mantuvo más o menos plano hasta que sucedió el Brexit. La incertidumbre en torno a la salida de Reino Unido de la UE provocó que los alquileres de oficinas estén cayendo. No es un crash, sólo una ralentización”, aclara.
El gestor comenta al respecto el cierre temporal de varios fondos de real estate británico en 2016: “Todos estos fondos estaban invertidos en un 80% en edificios. El resto era una mezcla de efectivo y posiciones en inmobiliarias cotizadas. Cuando los inversores empezaron a irse vendieron en primer lugar sus acciones, pero como continuaban los reembolsos y no era tan fácil vender los edificios al final tuvieron que cerrar”. La diferencia que presenta el fondo de Degroof Petercam AM es que “la liquidez es diaria tanto para el fondo como para el subyacente”, ya que sólo invierte en REITS (socimis). “Tenemos tolerancia cero a la iliquidez”, declara el gestor.
Repaso a los sectores
El resto de áreas y sectores europeos están en un punto intermedio del ciclo. España también se incluye en esta tendencia, pues el gestor observa que el precio de las oficinas ha estado al alza en Madrid y Barcelona desde 2015. Este crecimiento preocupa al gestor, porque el rápido encarecimiento de los inmuebles ha traído consigo una caída igualmente rápida de la rentabilidad de los activos. “Los alquileres están subiendo en las mejores localizaciones, pero no estamos seguros de que esta tendencia se traslade a otras construcciones situadas en las afueras o en localizaciones peores. Nos mantenemos prudentes, porque sabemos que aún hay bastante oferta”, comenta.
El segundo gran segmento inmobiliario es el de ventas minoristas, que abarca centros comerciales y tiendas. Hertoghe afirma que “el comercio electrónico supone un punto de inflexión para este segmento”, al aparecer nuevos competidores que obligan a los inversores a ser más selectivos. “Hay REITS buscando los mejores centros comerciales de cada país, demandan una prima. Nosotros tenemos exposición a un REIT que invierte en centros comerciales más bien regionales; esto implica un poco más de riesgo, pero a cambio obtenemos mejores rentabilidades. Pensamos que es una buena estrategia porque son centros que tienen muchas tiendas, pero también restauración y supermercados”, explica el gestor.
El tercer gran sector es la logística, que ha ganado protagonismo gracias a la demanda de instalaciones y redes de distribución de empresas de ventas online. Pese al éxito de empresas como Amazon, Hertoghe advierte de que “hoy en día muchas de las empresas de comercio electrónico no tienen grandes beneficios: venden bienes, y puedes devolverlos sin pagar los costes de envío, te pueden enviar paquetes en 24 horas sin ningún coste adicional. Es una batalla por conseguir cuota de mercado”.
En este contexto, las empresas buscan almacenes muy bien localizados que les permitan hacer envíos en el menor tiempo posible, lo que implica pagar precios más elevados. Es una tendencia que seguirá al alza, según Hertoghe: “Antes, el segmento de logística solía dar una rentabilidad del 8% porque había más escasez de prestaciones. Ahora corres el peligro de que el arrendatario no renueve el contrato, dejando la instalación vacía y con pocas posibilidades de volver a alquilarla rápido”. Así, las rentabilidades han caído hasta el punto de que se sitúan en el 5% en zonas de importancia logística como el Benelux.
El último segmento es el residencial. Alemania cuenta con el mercado más destacado: “El crecimiento del PIB es suficientemente fuerte como para atraer a gente de otras partes de Europa y países no comunitarios que quieran trabajar en Alemania, y la gente tiene mayor esperanza de vida, por lo que viven más tiempo en sus apartamentos. Esto hace que los alquileres suban lentamente, pero con firmeza. Es un negocio regulado, ya que las autoridades locales pueden controlar la evolución de los precios. Aun así, puedes encontrar compañías capaces de generar una rentabilidad de entre el 2% y el 3,5% anual”. Hertoghe añade que el residencial alemán “ofrece diversificación y el riesgo de vacantes es casi inexistente, por lo que se trata de una opción para tener un posicionamiento defensivo en Europa”. De hecho, sobrepondera el sector en cartera.
Últimas tendencias
Hertoghe explica que en los últimos cinco meses se ha producido una notable rotación de estilos que ha perjudicado a las empresas de real estate, especialmente a las que invierten en residencial alemán, al ser percibidas como bond proxies: “Ha empezado a calar la expectativa de que habrá más crecimiento económico y más inflación, por lo que muchos inversores han empezado a rotar sus carteras hacia un posicionamiento más cíclico, menos real estate y más bancos”. No obstante, el gestor es constructivo: “Tarde o temprano los fundamentales volverán a relucir y, al ser las valoraciones tan atractivas, los inversores volverán”.
El experto tiene un último apunte sobre el cambio del contexto económico: “Las compañías están muy bien cubiertas frente al riesgo de subida de tipos. Han extendido la duración de su deuda hasta una media de siete años. El pasivo que tienen en balance es fuerte, por lo que si la rentabilidad de la deuda alemana sube de 1,4% a 2% no se verá reflejado inmediatamente en su cuenta de resultados”. Lo que sería dañino para el sector es “una subida de tipos inesperada y sin ninguna justificación”; en cambio, “una subida gradual justificada por una mayor inflación y más crecimiento del PIB es buena: implica mayor confianza del consumidor, más demanda de logística, y que los propietarios de activos inmobiliarios sean capaces de transferir la subida a sus arrendatarios”. En conclusión, “el sector es más dependiente en el largo plazo del crecimiento del PIB que de los tipos de interés”.
