L'ultima riunione della Banca centrale americana ha lanciato un chiaro messaggio: il primo rialzo dei tassi è imminente. Uno scenario scontato dai mercati, ma il tono più hawkish di Powell ha lasciato spazio a una Fed ancora più restrittiva del previsto.
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Jerome Powell, più falco del previsto, fa imboccare alla Federal Reserve la strada della normalizzazione monetaria. Alla riunione di gennaio, la Banca centrale americana ha risposto alle due grandi domande del mercato: quando avverrà il rialzo dei tassi e come sarà ridotto il bilancio? Il rialzo dei tassi avverrà molto probabilmente a marzo e quindi nella prossima riunione. La banca centrale ha confermato che ci sono le condizioni economiche per un aumento dei tassi in breve tempo. Per quanto riguarda l'acquisto di asset, avviato per sostenere l'economia durante la crisi, sarà concluso nello stesso mese di marzo.
Dopo la recente volatilità del mercato, alcuni cercavano un accenno alla cautela nel messaggio del presidente della Fed. Ma il discorso di mercoledì sera non ha lasciato spazio a interpretazioni. In effetti, il tono era più duro e restrittivo del previsto. Powell non ha chiuso la porta a eventuali misure future più severe. Interrogato su un aumento di 50 punti base (invece dei tradizionali 25 punti), non ha smentito la possibilità. Così come non ha escluso categoricamente un eventuale aumento dei tassi in tutte le riunioni del 2022.
Reminiscenze dal 2018
In effetti, è stata la conferenza stampa che ha seguito le dichiarazioni ufficiali a far comprendere ancor meglio il tono. È interessante notare che la prima reazione del mercato azionario statunitense, sulla base della sola dichiarazione scritta, è stata al rialzo. Ma la tendenza si è rapidamente invertita durante la conferenza stampa: le obbligazioni e le azioni hanno chiuso la sessione in negativo.
"Ha segnalato abbastanza duramente che potrebbe aumentare di più dello 0,25% a trimestre, poiché i rischi d'inflazione stanno aumentando. I dati sull'inflazione sono stati leggermente peggiori del previsto a dicembre e ha rivisto al rialzo l'inflazione di base per il 2022 di qualche decimo di punto", riconosce Thomas Costerg, economista, Pictet WM.
È il primo giro di vite, come dice Nicolas Forest, responsabile globale del reddito fisso di Candriam. "Powell si è avviato verso una stretta monetaria con una missione chiara: convincere gli investitori e il consumatore americano che l'inflazione può tornare al 2% senza creare stress finanziario", dice.
François Rimeu, senior strategist di La Française AM, afferma che queste dichiarazioni lo riportano indietro nel tempo fino al 2018. "Abbiamo visto una Fed riluttante a influenzare il mercato, anche se vuole ridurre la sua politica monetaria accomodante più velocemente che nei cicli precedenti, e questa non è una posizione facile", spiega.
Focus sul discorso di Powell
J.P. Morgan AM, nella sua analisi, sottolinea due punti focali di questo incontro. In primo luogo, l'enfasi per lo stato di salute dell'economia (rispetto ad altri cicli del passato) e il ritmo dei rialzi dei tassi che rimangono al momento ancora incerti. La visione macro della Fed è chiara: l'economia sta molto meglio che nel 2015, quando c'era stato l'ultimo rialzo dei tassi. "Powell lo ha ripetuto molte volte, con una crescita superiore al potenziale, un'inflazione superiore all'obiettivo e un mercato del lavoro in contrazione", sottolinea Sandrine Perret, senior economist di Vontobel AM.
"In un certo modo, questo lascia la porta aperta per un potenziale aumento di 50 punti base o più rispetto alle aspettative attuali", interpreta J.P. Morgan AM. Ed è un aspetto che sottolinea anche David Roberts, capo del team Global Fixed Income di Liontrust. Il manager è preoccupato che il mercato non stia prendendo sul serio la reale possibilità di vedere un aumento di 50 punti base tutto in una volta. Non è di certo il suo scenario di base, ma non può essere escluso. "Se così fosse, ci aspetta molta più volatilità nei prossimi mesi", prevede.
Un'altra sfida, l'equilibrio
Secondo punto da sottolineare è quello della riduzione del bilancio della Fed (quantitative tightening o QT) poco dopo l'inizio del processo di rialzo dei tassi. J.P. Morgan AM ritiene che un annuncio ufficiale di QT potrebbe essere fatto in occasione della riunione di giugno e iniziare subito a luglio. Questo è lo scenario previsto anche da Raphael Olszyna-Marzys, economista della Banca J. Safra Sarasin.
Morgane Delledonne di Global X crede che questo sia ciò che ha sorpreso maggiormente il mercato. Con la riduzione del bilancio, la Fed si dimostra pronta a rafforzare la sua lotta contro l'inflazione con la stretta quantitativa nonostante la volatilità presente.
"Ancora una volta, questo suggerisce che i tassi sono suscettibili di un aumento più veloce di quanto ipotizzato in precedenza", analizza Olszyna-Marzys. Cioè, la Fed vuole ridurre il suo bilancio prima piuttosto che dopo. Anche Christian Scherrmann, economista, DWS, è di questo parere. "Una grande differenza rispetto al 2014 è che la Fed non è certamente disposta ad aspettare quasi due anni per iniziare a ridurre gli stimoli", spiega. Quello che prima richiedeva anni, ora sarà una questione di pochi mesi. Le variabili sono diverse. La crescita rimane rapida e l'inflazione è estremamente alta.
Una sorpresa hawkish e la sua accezione politica
È proprio questa fermezza che non è piaciuta molto ai mercati. Se il rialzo dei tassi di marzo era scontato, Powell non ha chiuso la porta a ulteriori cambiamenti nella politica monetaria. "L'inflazione rimane il grande rischio per i mercati. Se la Fed si sbaglia nel credere che questa verrà contenuta nel 2022, sarà costretta ad andare più veloce nella politica di inasprimento. Anche se questo sarà un movimento dirompente per il prezzo degli asset e, di conseguenza, per gli investitori", riconosce James McCann, vice capo economista, abrdn.
Un'inflazione più ostinata ha costretto la Fed a cambiare registro. "Avendo sottovalutato l'estensione e la persistenza delle pressioni inflazionistiche, e quindi rimanendo a lungo dietro la curva, è arrivato il momento per la Fed di proteggere la sua credibilità con il target di inflazione", interpreta Anna Stupnytska, global economist, Fidelity International. Chi si aspettava un cambio di rotta nella politica della Fed sarà rimasto deluso.
Inoltre, la decisione della Fed ha anche una guida politica. "L'amministrazione Biden non riesce a far passare il suo piano Build Back Better e la sua riforma elettorale è fallita", ricorda Philippe Waechter, capo della ricerca economica, Ostrum AM (Natixis IM). Il declino della popolarità di Biden sta pesando sulle intenzioni di voto. I democratici perderanno il controllo del Congresso nelle elezioni di medio termine del prossimo novembre, prevede l'esperto. Secondo lui, la Fed è intervenuta per salvare la Casa Bianca e per limitare o ridurre il rischio sull'inflazione, un tema molto sensibile per le famiglie americane.
Un nuovo minimo: quattro aumenti nel 2022
I mercati hanno dovuto adattare le loro previsioni al nuovo messaggio inviato dalla Fed. Mentre solo pochi mesi fa cercavano di collegare la fine degli acquisti di asset a un rialzo dei tassi, ora lo scenario di base in cui si muovono i manager è di almeno quattro rialzi quest'anno e una riduzione del bilancio da metà anno in poi. Oltre marzo, Keith Wade, capo economista e chief strategist, Schroders, si aspetta che i tassi continuino a salire quest'anno e il prossimo. All'1,5% nel giugno 2023. Nel frattempo, la previsione è che la banca centrale inizi a ridurre il suo bilancio di 8,7 mila miliardi di dollari a ottobre.
Cosa succederà nel medio termine è ciò che fa più discutere. Cioè, cosa succederà nel 2023 e nel 2024. Secondo Stupnytska, è improbabile che questo ciclo di irrigidimento sia molto più pronunciato o duraturo del precedente. I tassi reali devono rimanere in territorio negativo per un lungo periodo perché la traiettoria del debito si stabilizzi a livelli sostenibili. "In effetti, crediamo che mantenere tassi reali negativi sia attualmente l'obiettivo politico implicito di tutte le principali banche centrali", spiega.
Un appiattimento della curva
Con questo scenario, gli esperti prevedono un periodo di correzione delle obbligazioni. "È inevitabile che i mercati obbligazionari sovrastimino il rialzo fino a quando non vedremo prove solide che l'economia si sta raffreddando", riconosce Paul Brain, gestore, Newton (BNY Mellon IM). Una questione da considerare è la combinazione di tassi di interesse più alti e l'inizio del QT, sufficiente a causare un rallentamento delle aspettative di crescita e possibilmente un abbassamento delle aspettative di inflazione. Per ora, Brain si aspetta che i rendimenti delle obbligazioni americane continuino a salire e che la curva continui ad appiattirsi (bearish flattening) nel medio termine.
Stiamo già assistendo all'appiattimento della curva delle obbligazioni e la tendenza dovrebbe continuare. L'aspettativa di tassi più alti ha già messo pressione al rialzo sulla parte anteriore della curva dei rendimenti del Tesoro. "Il costo più alto del capitale che ne consegue ridurrebbe probabilmente le aspettative future per la crescita economica (e l'inflazione), alleviando alcune delle pressioni al rialzo percepite recentemente sui rendimenti del Tesoro a lungo termine. Di conseguenza, possiamo aspettarci un appiattimento della curva dei rendimenti con l'inizio dei rialzi dei tassi", spiega Jason England, gestore del portafoglio obbligazionario globale, Janus Henderson.
