La fine agrodolce di una relazione di 26 anni. Paul Read e Paul Causer, due dei principali artefici del successo del team sul reddito fisso di Invesco, hanno annunciato il loro ritiro all'inizio di quest'estate. E lasciano probabilmente in uno dei momenti più delicati per il reddito fisso negli ultimi tre decenni. Con le banche centrali che navigano sulla linea sottile dell'inflazione crescente e della ripresa incipiente. E il futuro prossimo per gli investitori, prevedono, sarà complesso da navigare. "Diciamo addio passando il testimone a dei grandi successori, ma con tutta probabilità anche all'inizio di un mercato bear", dicono.
In quello che potrebbe essere uno degli ultimi discorsi di Read e Causer come professionisti di Invesco, i manager non hanno voluto mascherare la loro prospettiva cauta per il reddito fisso. Sia per gli attuali livelli di valutazione che per la complessità della normalizzazione della politica monetaria. "La verità è che questo non è un punto di ingresso piacevole nel reddito fisso", riconosce Read.
La transizione, tuttavia, sta andando meglio del previsto. "Abbiamo un'immensa fiducia nei nostri successori. Hanno capito che come squadra sono molto solidi", dice Read. E questo è forse il segno distintivo che dovremmo aspettarci dalla nuova fase del team di reddito fisso di Invesco. Come hanno annunciato a suo tempo, le responsabilità di gestione di Read e Causer sono state divise tra alcuni talenti interni. Si tratta di una transizione che è costata anni, ma che è stata particolarmente evidente con il coinvolgimento attivo di Michael Matthews e Thomas Moore, i nuovi co-direttori della squadra. Al di là di questo, business as usual: "Non ci saranno grandi cambiamenti nei portafogli, ma un alto grado di coerenza", dice Causer.
Il nuovo silenzio dei sostenitori dell'inflazione transitoria
Non c'è dubbio che il tema dell'anno sia stato l'inflazione. Il dibattito sull'aumento dei prezzi si è configurato come un tragitto di andata e ritorno. L'andata è stata quando all'inizio dell'anno i rendimenti delle obbligazioni sono aumentati per i timori di un'impennata dell'inflazione. Il ritorno quando le banche centrali hanno rassicurato i mercati che non avremmo visto salire i prezzi. Ma ciò che ha sorpreso di più Matthews in questo percorso è la velocità con cui i mercati hanno comprato gli argomenti dell'inflazione transitoria. "Si ha la sensazione che la conversazione sulla reflazione si sia completamente spenta", dice.
Proprio quando l'inflazione non tiene più svegli gli investitori di notte, la situazione sembra cambiare. "Le banche centrali stanno cominciando a dare suggerimenti che forse non vedono l'inflazione come transitoria come pensavano", nota Matthews. Vede segnali di pressione sui prezzi. Per esempio, la crescita degli affitti nel Regno Unito, una componente che pesa il 30% del suo paniere CPI. "Vedremo una vera sfida per i mercati", prevede. A suo parere, i rendimenti del reddito fisso dovrebbero essere più alti, con un premio più alto di quello attuale.
E Thomas Moore è d'accordo. A suo parere, il percorso più probabile per i rendimenti obbligazionari è in salita. "Nel 2018 abbiamo visto il Treasury USA a 10 anni salire verso il 3%. Questo ci porta a credere che il tetto per le obbligazioni sia ben al di sopra dei livelli attuali. I rischi al ribasso non possono essere ignorati", avverte.
La normalizzazione monetaria non è la fine del mondo
Read e Causer riconoscono di avere un tono più pessimista del solito. "In altri casi passati avevamo una visione ancor più pessimistica dello scenario macro, ma siamo sempre stati in grado di trovare opportunità", ricorda Read. Ma ora, le grandi idee scarseggiano. Come sottolinea giustamente Matthews, abbiamo già visto una convergenza nei settori, anche quelli direttamente colpiti dalla pandemia. Infatti, più che di opportunità, i manager preferiscono parlare di paradisi sicuri per ora.
"La maggior parte del reddito fisso ha un prezzo molto aggressivo", dice. "Per ora stiamo cercando carry relativamente sicuri e bilanci forti e li combiniamo con emissioni societarie ibride o sub-finanziarie. Nel credito, cerchiamo la qualità nelle emissioni con rating BB o B. In generale, evitando i rischi idiosincratici. Sbagliare un'azienda fa ancora più male quando il cuscino di rendimenti è così limitato come lo è ora", dice. In termini di durata, continuano a favorire le scadenze più brevi. I portafogli a reddito fisso di Invesco si stanno muovendo per lo più nella gamma di duration di 3,5-4 anni.
Detto questo, però, i dirigenti non lasciano con un messaggio disfattista. Piuttosto, ottimista. "Se le banche centrali si muovono in modo moderato, il mercato non deve essere sconvolto", dice Causer. E se hanno successo, una transizione verso rendimenti più alti potrebbe finalmente portare un po' di necessaria normalità alle valutazioni del reddito fisso.
