Menos de un año después de que se hiciera oficial la salida de la recesión en la eurozona, el inversor ya puede encontrar en el mercado algunos fondos de renta variable que se centran precisamente en la temática de la recuperación. Más allá del oportunismo, o de tratarse simplemente de una moda del mercado, las gestoras defienden esta temática como otra forma de generar rentabilidad dentro de un acercamiento hacia la renta variable europea.
Uno de los fondos que están a disposición del inversor español es el Generali IS European Recovery Equity, que lanzó Generali Investments Europe el 2 de diciembre de 2013 y que invierte exclusivamente en los países de la periferia europea; en el año presenta una rentabilidad superior al 16%, de acuerdo con datos de Morningstar a 10 de junio de 2014. Buena prueba de su éxito entre los inversores es que su patrimonio se ha más que septuplicado, desde los 76 millones iniciales hasta los 582 millones de euros con los que contaba el pasado 30 de mayo.
François Gobron es el gestor principal del producto y su estilo huye de las etiquetas value y growth, dado que centra sus inversiones en empresas de Italia, España, Portugal y Grecia. Su proceso de selección de valores sigue tres pasos; el primero es definido desde la gestora como de generación de ideas. Se realiza un análisis cuantitativo a partir del universo de inversión –compuesto por más de 400 valores- en el que se miden una serie de criterios específicos: liquidez, endeudamiento, los principales mercados finales… Como resultado de esta criba se seleccionan en torno a 150 títulos.
El segundo paso consiste en concertar reuniones con las empresas. El gestor se encuentra con los equipos de gestión de las compañías dos veces al año y, además, comenta con ellas los resultados trimestrales en llamadas telefónicas periódicas. Con toda esta información, realiza una segunda criba a la que sobreviven en torno a 80 empresas. La tercera fase del proceso se centra en las valoraciones. Para determinar su precio objetivo someten a las compañías a un análisis financiero que está centrado en la generación de efectivo y la creación de valor, por lo que se presta mucha atención a ratios como el EV/EBITDA; dicha evaluación se basa en el modelo de descuentos sobre flujos de caja desarrollado por Generali Investments Europe. El resultado de esta última criba es una cartera concentrada en 50 valores de alta convicción con una estrategia 'buy and hold'.
Actualmente, como fruto de este proceso de selección, la distribución geográfica revela a Grecia como el país con mayor ponderación, un 26,2%; le sigue España con un 20,7%, Italia supone un 18,2% y Portugal, un 17,5%. Entre los principales contribuidores a la rentabilidad en la cartera desde la gestora destacan el buen comportamiento de EDP Renováveis y Banco Sabadell, con sendos avances del 36% y el 35% en el año.
Dada la debilidad de la recuperación dentro de la zona euro, cabe preguntarse si los países de la periferia siguen disponiendo de armas con las que defenderse de posibles reveses. La evaluación del equipo de gestión del fondo es positiva al respecto, dado que considera que “los esfuerzos realizados de reforma estructural deberían apoyar la recuperación en curso en el sur de Europa”. Resaltan la reducción de los costes laborales unitarios, que a su vez se refleja en la reducción completa de los déficits en cuenta corriente. “Incluso aunque los niveles de desempleo siguen siendo demasiado altos, los mercados de trabajo han comenzado a estabilizarse. Esto debería influir positivamente en la confianza del consumidor”, añaden. El otro dato que consideran positivo es el avance visto en la recapitalización del sector bancario. “El crecimiento económico en el sur de Europa debe continuar y esperamos que el ritmo se acelere en la segunda mitad de 2014”, concluyen desde Generali IE.
La alternativa de Lazard
La gestora francesa Lazard Frères Gestion también se ha apuntado a esta nueva moda de inversión. Su fondo, el Objectif Recovery Eurozone, tiene un objetivo más amplio: identificar las compañías de la eurozona con mayor potencial de revalorización en un contexto de recuperación. El fondo, lanzado el 20 de agosto de 2013 con un patrimonio neto inicial de 14 millones de euros, comparte varios rasgos con el producto de Generali IE. El primero, el éxito entre sus inversores: el patrimonio actual del fondo (con datos a 4 de junio) ya alcanza los 119 millones de euros. Su rentabilidad en el año ronda el 12%, según datos de Morningstar.
La segunda similitud es que Régis Bégué (director de gestión y análisis de renta variable) y Scander Bentchikou (gestor de grandes capitalizadas y analista especializado en el sector financiero) también eluden las etiquetas growth y value a la hora de gestionar el fondo. En cambio, han elegido un modelo gestor-analista “donde el análisis es clave”, subrayan desde la gestora. El equipo de gestión del Objectif Recovery Eurozone está compuesto por 8 gestores-analistas, cada uno de ellos centrado en varios sectores del mercado europeo, de tal manera que cada miembro del equipo aporta su apreciación de la evaluación y su análisis de mercado.
La selección de las empresas que van a integrar la cartera sigue un enfoque fundamental bottom up con tres vectores: los modelos internos desarrollados por la gestora (diagnóstico financiero, análisis estratégico, modelo de actualización de los cash-flows…), reuniones sistemáticas con la dirección de las empresas en las que invierte e integración del escenario macro que manejan los expertos de Lazard en las previsiones de resultados empresariales. También defienden un enfoque dinámico de la creación de valor, fijándose en el retorno sobre el capital empleado y en el coste del capital.
El proceso de selección sigue cuatro pasos que parten de un universo de inversión en donde se tienen en cuenta sólo a los valores con más de 100 millones de euros de capitalización. En primer lugar se aplica un filtro cualitativo en el que se identifica a las sociedades mejor posicionadas ante el escenario de recuperación. Después, se somete a las métricas del análisis fundamental ya comentado. En tercer lugar, se evalúa la compañía para determinar cuál es su valor razonable. Y finalmente, se procede a la construcción de la cartera de acuerdo con dos criterios de ponderación: tamaño económico y tamaño de capitalización.
El resultado es una cartera de renta variable pura independiente de su índice de referencia e invertida al 100%, sin coberturas ni posición de efectivo. Esta cartera se revisa constantemente, sometiéndola a análisis del riesgo global y de las características que resulten de la selección de valores. “Adoptamos un método de selección de valores exigente, tanto en cuanto a rentabilidad operativa, crecimiento y valoración razonable”, indican desde la firma. Las compañías del fondo están expuestas a la mejora del entorno económico- el escenario base de la firma francesa- a través de cuatro temáticas: diferenciales de la deuda soberana, actividad industrial, gasto en consumo y negocio de la construcción.
Como resultado de este riguroso proceso de selección, la distribución geográfica de la cartera refleja una alta ponderación en España e Italia. A finales de marzo, la exposición a los países del sur de Europa era del 48,6%, es decir, 27 valores. Entre los principales contribuidores a la rentabilidad de la cartera figuran Air France, Italcementi, Banco Comercial Portugués, Banco Popolare o EDP.
Regís Begué da más pistas sobre la visión de Lazard sobre la recuperación europea. El gestor percibe que “los analistas y las empresas todavía no han tomado en cuenta la mejora de las condiciones económicas en Europa”. “Sin embargo, ésta ya es muy visible, especialmente en el sector bancario que ve su coste de riesgo reducirse, principalmente desde el segundo semestre de 2013 y en el sur de Europa en particular”, añade. Según el experto, esta mejora de la coyuntura terminará por traducirse en revisiones al alza de los beneficios 2015 y en adelante. La bolsa ya ha anticipado en parte estas mejores perspectivas con avances, por el momento más apoyados en una dinámica de revalorización que en la próxima progresión de resultados”.
El acercamiento global de Schroders
Europa ha sido la última región desarrollada en sumarse a la recuperación; EE.UU. ha sido la primera nación en salir de la recesión. Si a esto se suma la mejora del PIB nipón como consecuencia del paquete de estímulos cuantitativos y cualitativos del Banco de Japón, el resultado es crecimiento sincronizado entre las principales naciones desarrolladas del mundo por primera vez en años. De ahí que la propuesta de Schroders no se centre exclusivamente en la eurozona, sino que tenga un acercamiento global. Se trata del Schroder ISF Global Recovery, lanzado el 9 de octubre de 2013. En lo que va de 2014 también presenta un rendimiento superior al 12%.
Este fondo está gestionado por el equipo compuesto por Kevin Murphy, Nick Kirrage y Andrew Lyddon, y cuenta con 72 millones de dólares en activos bajo gestión. Su enfoque de inversión es definido por la gestora como de valor disciplinado, en el sentido de que selecciona valores que estén significativamente infravalorados en relación con su potencial de ganancias a largo plazo.
“El objetivo de invertir en la temática de la recuperación es batir al mercado aprovechando la naturaleza humana”, indican desde la gestora. En concreto, consiste en “sacar partido de la poca tolerancia de los inversores a las malas noticias que surgen a corto plazo y de su propensión a extrapolar las tendencias actuales a las expectativas de futuro”. Como esto se produce especialmente en periodos de gran volatilidad, la estrategia de los expertos pasa por aprovechar las fases de ventas por pánico para adquirir a atractivas valoraciones empresas donde perciben recuperación a largo plazo.
A fecha de 30 de abril, la cartera del fondo tenía una exposición del 43,2% en Europa y del 29,9% en América, seguido por un 4,5% en Asia y un 3,2% en Oceanía. Entre los principales contribuidores a la rentabilidad del fondo, sus gestores destacan las compañías del sector de la educación privada en EE.UU. –Apollo Education es una de las principales posiciones en cartera- por tratarse de “un grupo de compañías que han atravesado un periodo muy delicado en los últimos años por razones políticas, regulatorias y económicas pero en las que pensamos que existe un gran potencial a largo plazo infravalorado por el mercado”. También han conseguido generar rentabilidad a través de una serie de inversiones en la Europa periférica, con posiciones en compañías griegas, italianas y españolas, incluyendo del sector financiero. Se han beneficiado asimismo del incremento del M&A, dado que desde el lanzamiento del producto han adquirido o están en proceso de hacerlo acciones de tres compañías, además de la apuesta en AstraZeneca antes de la oferta de compra de Pfizer (que también está en cartera).
No obstante, desde Schroders aclaran que la recomendación que están realizando actualmente a los clientes que quieran beneficiarse de la recuperación económica del Viejo Continente es el Schroder ISF European Opportunities. Steve Cordell, recién incorporado tras la integración de la gama de fondos de Cazenove, dirige el equipo de gestión de este fondo, que tiene en cuenta la correlación de los valores con el ciclo económico más que los sectores a la hora de configurar la cartera. De momento, se anota un avance superior al 7% en el año.
Para detectar los valores más correlacionados el equipo de gestión divide el universo de valores en siete grupos de estilo (crecimiento, crecimiento defensivo, valor defensivo, servicios financieros, consumo cíclico, materias primas cíclicas e industriales cíclicos) y establecen distintas ponderaciones en función del punto en el que se encuentre el ciclo económico. En la actual fase de recuperación donde están encontrando mayores oportunidades es en los sectores de consumo cíclico, compañías industriales cíclicas y en el sector financiero, así como en acciones de crecimiento. En cambio, perciben el menor número de oportunidades en materias primas cíclicas y en acciones defensivas, tanto de crecimiento como de valor.
“Europa está todavía en el comienzo de la recuperación y algunos sectores como el automovilístico comienzan a recuperarse tras la fuerte penalización sufrida en el pasado. Nuestra apuesta por las acciones de crecimiento en sectores cíclicos se justifica porque en esta fase el crecimiento de los beneficios tiene un gran impacto en el comportamiento de las acciones y los valores de crecimiento tienden a hacerlo bien en este contexto”, aseguran desde la gestora británica.
