Pandemia aparte, los motores que mueven los mercados en este 2021 son muy distintos al de otros ejercicios. Tras años de dominio de sectores defensivos o de alto crecimiento, los vientos de cola han cambiado. Impulsado, quizás, por un cambio en los cimientos estructurales del mercado. ¿Veremos al fin a la inflación acompañar al crecimiento? ¿Significa eso que veremos al fin la subida de los bonos? ¿Es si quiera eso una posibilidad con los altos niveles de endeudamiento? Estos son los cinco mensajes claves que tocar con un cliente al hablar de su cartera este año.
1. Tendría que haber apostado por los perdedores del pasado
Incluso tras la espectacular subida de la segunda mitad de 2020 los mercados han seguido al alza. Subiendo incluso por encima de los niveles previos al estallido de la pandemia en algunos casos. Pero para acertar en la diana en 2021 tiene que haber apostado por la rotación. Como se aprecia en los gráficos que comparten desde Pictet AM, en los primeros compases del ejercicio vemos una importante dispersión.
La apuesta ganadora han sido los nichos value. Jugar a la reapertura de la economía mundial. Por clases de activos, las materias primas están volando, liderado por el crudo. Sectorialmente, fue momento de bucear en las industrias que más han sufrido en los últimos años. Banca, energía, minería, financieras, materiales… Pero en general, está siendo un buen año para la renta variable. Y ya si viene con un toque cíclico como la bolsa de emergentes o europea.
Por el contrario, los bonos, que tan buena protección han ofrecido, ahora son el lastre de las rentabilidades. Salvo que haya asumido bastante riesgo crediticio en high yield, incluso con bonos de emergentes se ha perdido dinero en divisa local. La renta fija ha vivido su peor trimestre en 40 años, como bien señala Luca Paolini, estratega jefe de Pictet AM.
2. ¿Hemos dejado atrás lo mejor de la recuperación?
Pero ahora estamos entrando en la segunda mitad de año. Toca revisar las carteras. Los indicadores adelantados siguen mostrando una mejora de la economía. Pero un punto que preocupa a Paolini es si hemos visto ya lo mejor de la recuperación. Es decir, si el pico del momentum ha quedado atrás.
Por lo que se aprecian de los datos macro, la recuperación sigue, pero el ritmo está desacelerando. Salvo en Europa o Reino Unido, las grandes economías se están ralentizando. Por ejemplo, la confianza empresarial en Estados Unidos ha tocado pico y vuelve a caer con respecto a meses anteriores. Y en China ya se está hablando de retirar los estímulos monetarios.
3. Por esto se habla de nuevo del tapering
Y si China ya está entrando un la nueva fase del ciclo Estados Unidos también debate dar ese paso. Hay una disonancia entre lo que opina el mercado y lo que afirma la Reserva Federal. Los primeros temen un recalentamiento de la economía; los segundos defienden que es algo transitorio.
¿Y qué dicen los indicadores? Pues como señala Paolini, hay nichos de la macroeconomía que piden un tapering (retirada de estímulos). De momento la Fed no marca una subida de tipos hasta 2023. Pero algunos miembros del Comité ya hablan sobre empezar a hablar de ello. ¿Un primer paso?
4. La inflación buena y la inflación mala
Es inevitable. Hay que hacerse preguntas sobre la inflación para determinar la asignación de activos. Porque lo indiscutible es que hay subidas de precios. “El índice de precios IPC básico de EE.UU. ya alcanzó en abril 3% interanual, el mayor desde 1995”, resalta Paolini. Ahora bien, desgranemos ese dato. Por un lado, sin tener en cuenta productos y servicios sensibles al estado de pandemia (tarifas aéreas, alojamiento, vehículos usados, alquileres de automóviles, televisores, juguetes y computadoras personales), la inflación apenas ha repuntado. Tampoco hay aumento de los salarios.
Pero hay desequilibrios potencialmente inflacionarios entre demanda y oferta. Las pequeñas empresas han subido los precios al ritmo más rápido en décadas, lo que parece indicar que el aumento en EEUU no es sólo un efecto de base. Si tan solo un tercio se gasta en servicios, gran componente del IPC, es posible que la inflación subyacente llegue a situarse entre 3,5 y 4 % en dos años.
Tenemos cuatro maneras de pensar en la inflación. Primero: ¿es estructural o es transitoria? Si es estructural, ¿será moderada o significativa? Si es cíclica, ¿cómo actuarán los bancos centrales? En dos de esos escenarios el resultado es un mercado alcista. Pero en otros dos entraríamos en uno bajista.
5. Qué hacer con los activos de riesgo
A pesar de un escenario macro positivo, las valoraciones son el principal lastre para los activos de riesgo. El propio Paolini reconoce que se siente incómodo estando al 100% invertido en bolsa. Pero en el otro lado de la balanza están los resultados empresariales históricos. Acabamos de vivir la mejor temporada de resultados en Estados Unidos jamás vista. “Con un crecimiento al 7% tampoco quieres estar completamente a la defensiva”, contrapone.
¿Entonces? Tras las fuertes revalorizaciones en acciones lo que va de año Paolini defiende que es momento para algunas precauciones. La brecha entre rentabilidad de las acciones y total de los bonos está en mínimos desde 2008 y su índice de burbuja en acciones ha alcanzado niveles de 1999 y 2007. Están reduciendo asignación a algunos sectores cíclicos más vulnerables y caros, al tiempo que hacemos mayor énfasis en áreas más defensivas, favorecidas por el mercado. Así, han rebajado consumo discrecional a infra ponderar y cerrado la sobre ponderación en industriales, el sector más caro, que pronto puede sentir un deterioro en las encuestas manufactureras.
Pero a la vez, siguen sobreponderando finanzas y bienes inmuebles, de los sectores más baratos por su histórico de los últimos 20 años y más atractivos en un entorno en el que la rentabilidad a vencimiento de los bonos aumenta y las economías reabren.
