Estamos en un entorno de mínimos históricos de volatilidad, en el que ni siquiera las crisis geopolíticas surgidas en Ucrania e Iraq han logrado sacar al VIX de los niveles anormalmente bajos en los que se mueve actualmente. De hecho, el 'índice del miedo', como popularmente se conoce a este indicador, está en el entorno de los 11,2 puntos, el mismo nivel al que se encontraba a principios de 2007, antes del estallido de la crisis ‘subprime’. Para los gestores de volatilidad, esto es un importante inconveniente. En España, son pocas las entidades internacionales que comercialicen activamente productos cuyo objetivo es sacar rédito de la volatilidad. Una de ellas es Natixis Global AM, que cuenta con el Seeyond Volatilité Actions, cuyo objetivo es alcanzar una rentabilidad del 6,8% mediante la exposición flexible y dinámica a la volatilidad de los mercados de renta variable en un horizonte mínimo de inversión de tres años.
El fondo puede tomar posiciones en productos que presenten exposición pura a volatilidad implícita (como los futuros sobre el VIX) o adquirir exposición a volatilidad implícita mediante opciones sobre índices de acciones cuyo riesgo de renta variable quede neutralizado teniendo en cuenta la correlación entre la volatilidad implícita y los índices de renta variable subyacentes. Así, la rentabilidad se vincula más a los cambios que pueden registrar los mercados (su volatilidad) que al sentido general en el que se mueven (su dirección). El equipo de gestión ha desarrollado una señal cuantitativa propia que permite identificar los distintos comportamientos de la volatilidad implícita: tendencia alcista, bajista o estacionaria. ¿Qué estrategia seguir en un momento en el que no hay volatilidad?
Según explica a Funds People Emmanuel Bourdeix, director de la división especializada en volatilidad de Natixis AM, en esta etapa del ciclo de la volatilidad, aún son vendedores modestos del índice VIX . “Es inútil luchar contra los bancos centrales que hacen lo que sea necesario en todo el mundo para inflar los precios de los activos de riesgo. Por tanto, es ineficiente comprar volatilidad y soportar un coste prohibitivo del seguro cuando no existe ninguna alerta seria. A la inversa, aunque la volatilidad de la renta variable haya vuelto a los niveles anteriores a la crisis, en la actualidad puede cosecharse una prima aceptable con la venta de volatilidad”. El experto pone un ejemplo: mientras que la volatilidad realizada del mercado de renta variable de EE.UU. está cerca del 8%, con variaciones diarias de +/-0,5% en el último mes, el futuro del VIX del primer mes se sitúa en torno al 13%, exhibiendo así una prima relativa del 60%.
Tal y como detalla, el único motivo por el que no venden volatilidad más agresivamente es porque está muy baja. “En un régimen de volatilidad tan deprimida, este enfoque oportunista pero prudente ha proporcionado unos resultados aceptables hasta ahora: la estrategia de volatilidad de la renta variable de Seeyond es una de las pocas que aún acumulan rentabilidad positiva desde principios de 2012. Esto significa que, para los asignadores de activos que invirtieron en el fondo la parte en efectivo de su cartera, el coste de oportunidad ha sido nulo. Es más, si los fundamentales o los factores técnicos de la volatilidad se vuelven positivos en el futuro, esta estrategia flexible podrá ofrecer una mayor rentabilidad con una venta de volatilidad más intensa si subiera de manera pausada o, a la inversa, con una compra agresiva de volatilidad si entramos en un modo de crisis”.
Si Bourdeix asegura que, en el entorno actual, su estrategia es la de estar cortos en volatilidad, la que siguen los gestores del Amundi Funds Absolute Volatility World es justo la contraria. La estrategia del fondo pasa por comprar y vender volatilidad, como cualquier otro activo, dependiendo de su precio, con el objetivo de transformar en rentabilidad la volatilidad de las principales bolsas mundiales. “Hay que comprar volatilidad cuando está barata y venderla cuando está cara. Y ahora es indudable que está barata”, asegura Alexandre Drabowicz, especialista de producto de Volatilidad, Arbitraje y Convertibles de Amundi. En su opinión, “hay momentos en los que hay que estar largos de volatilidad y momentos en los que hay que estar cortos. El volumen de inversores que se han puesto cortos en volatilidad ha crecido significativamente en los últimos dos años. En algún momento, la volatilidad va a subir y todos los que están cortos van a sufrir: cerrarán sus posiciones, lo que provocará que, a su vez, se produzca una mayor volatilidad en el mercado”, indica.
En una reciente presentación realizada en Madrid, el experto aseguraba que es importante distinguir entre aumento de la volatilidad y picos de volatilidad. “El inversor no siempre lo hace. La crisis en Ucrania, por ejemplo, provocó un incremento de volatilidad y no un repunte pronunciado en un entorno de baja volatilidad”. En su opinión, las estrategias long only de volatilidad pueden proporcionar protección, pero a un coste muy elevado. “Se puede generar rentabilidad absoluta a partir de una estrategia de compra-venta basada en el comportamiento de los mercados, estando largos cuando está barata y cortos cuando cotiza cara”.
Coincidencias
“Antes, las estrategias de volatilidad se utilizaban como cobertura, pero también se pueden usar como fuente de rentabilidad”, explica. Por norma general, cuando se produce una corrección en los mercados, la volatilidad aumenta, si bien Drabowicz considera que existen otra serie de señales a las que hay que prestar especial atención. “Existe una fuerte correlación entre los ciclos de tipos de interés y la volatilidad en el mercado de renta variable. Cada vez que se produce una subida de los tipos en EE.UU, asistimos a una subida de la volatilidad. La retirada del QE nos llevará a niveles más normales de volatilidad. Este proceso podría prolongarse durante dos años y medio”. Es aquí donde se produce una clara coincidencia con Bourdeix, quien opina que la renta variable estadounidense comienza a parecer cara según un número creciente de indicadores de valoración, como los ratios PER ajustados por el ciclo.
“Si las cotizaciones de la renta variable siguen subiendo a un ritmo más rápido que los beneficios empresariales, se acercarán a la zona de burbuja, con una configuración similar a la de los últimos años de la década de 1990, cuando la volatilidad aumentó durante la fase de "euforia" del mercado alcista. Al final del mercado alcista de 2003-2007 tuvo lugar una situación similar. Si los beneficios empresariales crecieran más rápidamente que las cotizaciones de la renta variable, podría ser una señal de mejora de la economía subyacente. En este escenario, la Fed se vería obligada a actuar con más rapidez de lo previsto, y aumentaría la incertidumbre y la volatilidad del mercado. Si las cotizaciones de la renta variable bajan, la probabilidad evidente es que la volatilidad también aumente. Miremos donde miremos, vemos oportunidades en volatilidad durante los próximos meses”, sentencia Bourdeix.
