Sería un evento histórico, pero bien parece que vamos encaminado a ello: los caminos de la política monetaria entre EE.UU. y Europa podrían comenzar a divergir. En la reunión de abril el Banco Central Europeo ha dejado prácticamente sellado que su plan es empezar con las bajadas de tipos de interés en junio dado que la inflación va encaminada a su objetivo del 2%. Por el contrario, justo el día anterior el dato de inflación de Estados Unidos volvió a sorprender por su fortaleza, en el 3,5%, lo que aleja de la mesa las bajadas de tipos allí. Es decir, que el BCE podría verse forzado a bajar tipos antes que la Fed.
Para Jan Felix Gloeckner, especialista de inversión senior en Insight, parte de BNY Mellon IM, el BCE ha dado hoy una clara señal de que se planteará una bajada de tipos en su reunión de junio. “Y a menos que la inflación nos depare algunas sorpresas negativas, parece haber pocas razones para que no lo haga”, admite el experto. "El BCE mostró más confiado en que la desinflación continúe, con la moderación del crecimiento salarial como ingrediente clave. Aunque algunos miembros del Consejo de Gobierno ya querían recortar en esta reunión, la mayoría prefirió esperar a la actualización de las perspectivas en junio", destaca Martin Wolburg, economista senior en Generali AM, parte del ecosistema de Generali Investments.
La inflación, camino al 2%
"Las recientes sorpresas al alza de la inflación en EE.UU. han puesto en duda que la Reserva Federal vaya a iniciar un ciclo de relajación este año, y existía el riesgo de que otros bancos centrales temieran iniciar sus procesos de relajación antes que la Fed", reconoce Alexander Batten, gestor de fondos de Renta Fija de Columbia Threadneedle Investments. El detalle clave que destaca es que el BCE ha dicho que esperará a la confirmación de que la inflación está en camino de volver al objetivo de forma sostenida cuando el Consejo de Gobierno del BCE actualice sus previsiones de inflación a principios de junio.
"Basándose en una declaración de política monetaria ligeramente más moderada ("al moderar el crecimiento de los salarios, las empresas están absorbiendo parte del aumento de los costes laborales en sus beneficios"), la presidenta Lagarde desestimó el reciente repunte de los precios de la energía, argumentando que la trayectoria de la inflación del BCE en marzo ya incorporó una serie de baches antes de alcanzar el objetivo a mediados de 2025", añade en esa línea François Cabau y Hugo Le Damany, economistas en AXA IM.
La inflación de los servicios sigue siendo alta, en el 4% por quinto mes consecutivo, pero Lagarde enfatizó que "no vamos a esperar a que todo vuelva al 2%". "Por último, destacó que algunos miembros del Consejo General ya se sentían lo suficientemente seguros como para recortar los tipos de interés en abril: la dirección es bastante clara", destacan los expertos de AXA IM. No obstante, Gloeckner subraya que el BCE también ha insistido en que seguirá dependiendo de los datos y que, si el proceso de desinflación sigue su curso, existe la posibilidad de que se produzcan nuevos recortes de tipos a lo largo del año.
¿Vuelta a 2016?
Que el BCE baje los tipos antes que la Fed no es un detalle menor. “Christine Lagarde tendrá que adoptar un enfoque diferente y seguir una estrategia monetaria independiente en el futuro. Esto es especialmente crítico dada su postura restrictiva y su impacto en la economía europea”, subraya Nicolas Forest, director de Inversiones de Candriam.
Como bien recuerda Nick Sheridan, gestor de renta variable europea de Janus Henderson, la última vez que el BCE y la Reserva Federal se movieron en direcciones diferentes fue en marzo de 2016, cuando Europa vio cómo se reducían los tipos a medida que los tipos estadounidenses empezaban a subir. Los efectos probables de tales recortes sería que el euro se debilitase frente al dólar y los precios del petróleo (cotizados en dólares) aumentasen (inflacionista). “Por lo que todavía le espera al BCE un acto de equilibrio de delicadeza”, añade Sheridan.
¿Y después de junio?
Ya nos podemos adelantar a la narrativa que comenzará a dominar el mercado a partir de junio. Porque tras la primera bajada de tipos los inversores se comenzarán a preguntar: ¿cuándo es la siguiente? Y aquí hay más división de opiniones. “No espere que el BCE se precipite a la hora de recortar los tipos de interés”, opina Felix Feather, economista de abrdn. “A pesar de abrazar la idea de los recortes, los miembros de la institución también hicieron hincapié en la necesidad de mantener una política restrictiva durante algún tiempo, lo que impediría una serie de recortes muy bruscos”. No obstante, Feather espera que el BCE lleve a cabo varios recortes de 25 puntos básicos antes de finales de año.
En esa línea, con la intención del BCE de iniciar el ciclo de recortes en junio ya fijada, Max Stainton, estratega macro global senior de Fidelity International, cree que el camino más allá de este punto de partida seguirá dependiendo de la senda de tipos de la Reserva Federal. "Puede que la Presidenta Lagarde haya destacado una clara delimitación entre la evolución de los datos de EE.UU. y la de los tipos de interés, pero los datos de inflación de EE.UU. han seguido sorprendiendo al alza y parece cada vez más probable que esto limite a la Reserva Federal a un solo recorte o incluso a ninguno este año", argumenta. Por eso, aunque reconoce que el BCE será el primer banco central que empiece a recortar los tipos este año, Stainton defiende que la senda a partir de ahí seguirá dictada por la actuación de la Fed.
Sandra Rhouma, economista europea del equipo de renta fija de AllianceBernstein, es una de los expertos que se están debatiendo sobre su escenario base. "En la situación actual, los riesgos se inclinan hacia menos recortes en 2024", reconoce. Su hipótesis de base para cuatro recortes este año, con un total de 100 puntos básicos de relajación se mantiene sin cambios, pero también ve los riesgos en torno a ella. "Los datos de inflación de marzo para la Eurozona confirmaron la tendencia desinflacionista, pero al mismo tiempo mostraron la persistencia de la inflación de los servicios. Dadas las perspectivas de debilidad de la actividad para este año y de desaceleración del crecimiento salarial, la inflación de los servicios responderá en consecuencia y seguirá disminuyendo en 2024. Dicho esto, si la inflación de los servicios se muestra persistente también en la segunda mitad del año, el BCE podría recortar sólo en las reuniones de previsión, en septiembre y diciembre, para un total de 75 puntos básicos de recortes este año", argumenta. En este momento, asigna una baja probabilidad a este escenario, "pero de ninguna manera podemos excluirlo".
Un ciclo de recortes menos profundo
Frederik Ducrozet, director análisis macroeconómico de Pictet, es más claro; cree que se han desinflado las expectativas de recortes consecutivos de tipos en junio y julio. "El comunicado y tono de la conferencia de prensa son muy cautos respecto a decisiones de tipos más allá de junio. De hecho, dado que la inflación interna y de servicios sigue alta, no comunicó ninguna trayectoria sobre tipos, pues el Consejo de Gobierno sigue comprometido con un enfoque basado en datos, reunión por reunión", apunta. Y es un escenario que Karsten Junius, economista jefe en J. Safra Sarasin Sustainable AM, vería como positivo. "Esperamos que el banco central adopte una postura prudente y recorte sólo en junio y septiembre", defiende.
BlackRock también lo veo claro. "Este ciclo de recorte de tipos no será tan profundo como los anteriores", afirma Ann-Katrin Petersen, Chief Investment Strategist para Alemania, Austria Suiza y Eastern Europe de BlackRock Investment Institute. "No se trata de un retorno al mundo que conocimos, en el que la inflación se situaba sistemáticamente muy por debajo del objetivo del 2%. Con unos mercados laborales todavía tensos y una productividad débil, las presiones internas sobre los precios podrían mantener la inflación cerca o por encima del 2%. Los inversores deben tener presente el panorama general: los tipos en la zona euro probablemente se mantendrán estructuralmente más altos a medida que la inflación se asiente por encima de los niveles prepandémicos", sentencia.
Posicionamiento
Con todo, lo que ha dejado clara la reunión de abril es que es probable que la relajación de la política monetaria restrictiva sea un proceso lento, como comenta Ulrike Kastens, economista para Europa de DWS. En su opinión, la conferencia de prensa del jueves ha confirmado tres cosas en particular. En primer lugar, que el BCE está reaccionando al entorno económico de la zona del euro, que es mucho más débil en comparación con otros bloques económicos como Estados Unidos. En segundo lugar, que no se ha eliminado el riesgo de inflación rígida, especialmente en los precios de los servicios. En tercer lugar, como era de esperar, la presidenta del BCE, Christine Lagarde, hizo hincapié en el alto grado de dependencia de los datos y subrayó que el BCE no está comprometido de antemano con una estrategia concreta de bajada tipos de interés.
Ante este escenario, Gurpreet Garewal, estratega macro de Goldman Sachs Asset Management sugiere una posición sobreponderada en los tipos europeos frente a otros mercados, ya que tanto el crecimiento como el entorno inflacionista favorecen un retroceso de las políticas restrictivas. “Sin embargo, como demuestra la experiencia de EE.UU., la evolución de los tipos depende de los datos, lo que exige un enfoque dinámico de las exposiciones a la duración", matiza el experto de GSAM.
