Lorenzo Pagani es el responsable del PIMCO GIS Euro Ultra Long Duration, fondo de bonos de larga duración que ha terminado 2014 como el producto de renta fija más rentable gracias en gran parte a su apuesta por la recuperación de la periferia.
El PIMCO GIS Euro Ultra Long Duration se ha coronado como el fondo de renta fija de una gestora internacional más rentable de 2014, al haber obtenido un impresionante retorno del 43,1% en el año. Lorenzo Pagani está al frente de la cartera de este producto de PIMCO, que actualmente presenta una duración entre los 23 y los 25,5 años. Funds People ha entrevistado al gestor para conocer cuáles son los factores que han conducido al éxito a este producto 3 estrellas Morningstar y que actualmente cuenta con un volumen de activos bajo gestión de 112 millones de euros. Pagani no tiene duda de cuál ha sido la estrategia que ha llevado al éxito al producto: “las posiciones en divisas y la exposición a bonos soberanos de la periferia han sido los mayores contribuidores al alfa el año pasado”, revela.
Construcción de la cartera
El fondo invierte de forma diversificada en una cesta de más de 100 emisores diferentes. “Pongo valor en la diferenciación de riesgos, y uso tanto como puedo las oportunidades globales que los diferentes especialistas de PIMCO ofrecen diariamente”, indica el experto sobre el reparto que hace de la cartera. Da mucha importancia a las aportaciones del equipo de expertos que tiene la gestora en todo el mundo: “Por ejemplo, si quiero incrementar exposición a bancos europeos o a emisores emergentes, los especialistas relevantes aportarán sugerencias sobre bonos concretos para comprar. Las sugerencias nacen de un análisis detallado de la renta fija corporativa y del mercado del emisor y del bono”.
Así, la selección de bonos parte de la combinación de un proceso top down y otro bottom up. “El proceso top down es el resultado de la visión macro de PIMCO. Esa visión se refleja en la estructura del fondo en términos de duración, curvas y posicionamiento sectorial”, apunta Pagani por un lado. En lo relativo a la selección bottom up, explica que la utiliza para “seleccionar los emisores más valorables, y los tipos de instrumentos más eficientes para cada momento, por ejemplo monetarios o derivados”. Adicionalmente, el gestor indica que “podemos tener apuestas contrarian si están en línea con nuestros temas top down”.
Entre los temas fruto de la visión macro que pueden detectarse ahora en la cartera, Pagani destaca la divergencia entre políticas monetarias de los bancos centrales: por un lado la Reserva Federal y el Banco de Inglaterra quieren emprender el camino de la normalización, mientras que por el otro el BCE y el Banco de Japón se han embarcado en planes para expandir su balance. “El fondo expresa estos temas tanto a través de divisas como por renta fija. En divisas tenemos una posición larga en dólares frente a una infraponderación en yenes y euros. En renta fija tenemos posiciones en tipos europeos y una sobreponderación en los diferenciales periféricos”.
El gestor puede utilizar una amplia gama de derivados, entre los que figuran futuros y opciones, swaps sobre tipos de interés, CDS y FX. “Considero los derivados como una parte del universo de inversión y se emplean en el fondo cuando proporcionan una alternativa mejor a los repos”, indica al respecto. Pagani aporta dos ejemplos de cómo utiliza los derivados: para conseguir exposición a un emisor a través de CDS o para implementar posiciones en divisas extranjeras a través de pares de divisas, como es el caso de los largos en dólar y cortos en euros y yenes.
El PIMCO GIS Euro Ultra Long Duration también puede invertir en bonos ligados a la inflación, aunque Pagani aclara que actualmente tienen una exposición limitada que refleja su punto de vista sobre la evolución de la inflación en Europa en los próximos meses. “No obstante, como las expectativas de inflación en Europa siguen cayendo, y el BCE se ha embarcado en políticas de expansión monetaria, llegará el momento en que el fondo empiece a tener exposición a bonos ligados a la inflación. Simplemente, creo que aún no es el momento”, aclara.
Cómo gestionar largas duraciones
El representante de PIMCO aporta a continuación explicaciones sobre la gestión de la duración, el elemento que ha resultado diferencial con respecto a otros fondos de renta fija en 2014: “El fondo refleja las necesidades de los clientes que quieren exposición a larga duración en Europa o que necesitan una cobertura. De hecho, el índice está compuesto por swaps de larga duración y tiene una duración cercana a 24 años”.
Pagani señala que “la duración está gestionada activamente en un rango entre los 23 y 25,5 años dependiendo de las condiciones del mercado”, y la complementa con una gestión activa sobre todos los aspectos implicados en la construcción de la cartera, “desde los vencimientos de los bonos, divisas y diferenciales por sectores hasta la selección de nombres individuales, con el objetivo de generar un retorno por encima del índice”. Actualmente declara tener posiciones neutrales en exposición por duración a países anglosajones y posiciones largas en tipos europeos.
El rating medio de las emisiones en cartera se sitúa en AA-, “lo que refleja un enfoque general a la preservación de capital y emisores sólidos”, indica el representante de PIMCO. Éste añade que “con el BCE a punto de empezar un programa QE continuamos viendo valor en la deuda soberana de los mayores países periféricos, como Italia y España, así como en emisores financieros selectos”.
Lorenzo Pagani tiene una advertencia que hacer en este apartado que está relacionada con el empeoramiento de las condiciones de liquidez, que achaca a la caída de la actividad de trading de los bancos de inversión y que está generando movimientos más bruscos en los precios. “Continúo esperando periodos cortos de incremento de la volatilidad en 2015”, indica al respecto. Por otra parte, explica que, desde el punto de vista de un gestor, estos problemas deberían afrontarse “con un horizonte de inversión de largo plazo y prestando atención a la liquidez de la cartera”. “Una perspectiva de largo plazo permite ser paciente y comprar y vender cuando la mayoría del mercado hace lo contrario. Esto añade valor a los clientes en términos de los costes de transacción que se evitan”, sentencia.
La visión macro de PIMCO
Pagani accede a desarrollar algunas de las visiones macro con las que están trabajando los gestores de PIMCO. Hace una declaración de principios: “2015 todavía debería ser un año positivo para la renta fija europea”. Con un matiz: “No deberíamos esperar el mismo tipo de retornos que hemos visto en los últimos años, pero el BCE tendrá que mantener su política expansiva para evitar la deflación y esto debería aportar apoyo para retornos positivos y estables en 2015”. El gestor explica que, en general, “el nivel de crecimiento será inferior al que estamos acostumbrados, y la importancia de la gestión activa y la disponibilidad de un universo de inversión global es todavía más importante para conseguir retornos positivos, que espero que estén en torno al 3% para la renta fija europea”.
