High yield… ¿fin de la fiesta?

En todo el mundo, los flujos hacia fondos de high yield aumentaron mes tras mes durante el primer trimestre del año pero han caído cada mes durante el segundo. A nivel mundial, las entradas netas en la clase de activo han pasado de marcar un máximo de 11.000 millones de dólares en marzo a tan solo 3.500 millones en junio porque los fondos domiciliados en Norteamérica (Estados Unidos y Canadá) y en Europa (incluido el Reino Unido) reembolsaron 2.500 millones de dólares netos de sus cuentas. Los fondos de deuda de alto rendimiento con domicilio en Luxemburgo, que se venden en todo el mundo, han pasado de captar 6.300 millones de dólares en marzo a menos de 3.700 en junio.

Son los últimos datos publicados por Lipper Thomson Reuters, que revelan la desafección que el inversor parece estar mostrando con respecto a esta clase de activo, sobre todo teniendo en cuenta el escenario de subida de tipos que se avecina en EE.UU y el buen comportamiento registrado por el activo hasta la fecha. En julio parecen haber surgido los primeros titubeos, sobre todo al otro lado del Atlántico. Los datos que maneja Bernard Lalière, gestor de Petercam, apuntan a una corrección del mercado de high yield americano del orden del 0,5% en julio, frente a la apenas invariabilidad (+0,06%) mostrada por el mercado de deuda de alto rendimiento europeo. “Las salidas de dinero del high yield europeo han sido prácticamente inexistentes, lo cual contrasta obviamente con la fotografía que estamos viendo en EE.UU”, asegura el experto (ver gráfico).

Para Chris Iggo, director de Inversiones de Renta Fija de AXA IM, cualquier volatilidad en el mercado high yield que venga impulsada por salidas de dinero es consecuencia de decisiones de asignación de activos que son el resultado de preocupaciones sobre las valoraciones y también  por el hecho de que muchos inversores podrían estar mirando a los bonos high yield y la renta variable pensando que los retornos han sido demasiado buenos”. En este sentido, el experto reconoce que las últimas noticias no han sido propicias para mantenerse en una situación de risk-on y algunas de ellas podrían empeorarse afectando a la confianza de los inversores. “La liquidez podría no ser un mal activo en el corto plazo”, reflexiona el experto en el último artículo publicado en su blog.

Algunos gestores que han recortado el peso del high yield

Esto es lo que parecen estar pensando gestores de productos flexibles, que durante los últimos meses han ido reduciendo significativamente el peso del high yield en sus carteras. El último en reconocerlo abiertamente ha sido Talib Sheikh, gestor del JPM Global Income, quien a lo largo del año ha venido elevando a lo largo del último año su exposición al mercado de acciones al tiempo que recortando el peso del high yield (leer más). Pero no ha sido el único. Profesionales de la inversión de gran veteranía como Dan Fuss (gestor del Loomis Sayles Bond Fund) han puesto el 27% de los 24.400 millones de dólares que gestiona en liquidez. “Realmente, los mercados de crédito están completamente en precio”, asegura en un artículo publicado en Market Watch.

Movimiento todavía más significativo el realizado por Bill Eigen, gestor del JPM Income Opportunity, que en una reciente presentación celebrada en Madrid, aseguraba que el riesgo de estar invertido en renta fija no compensa las potenciales pérdidas que ocasionaría una caída de los precios. “Estamos en máximos de valoración en el mercado de renta fija global. Lo que hemos visto en los últimos meses y los últimos años en renta fija no va a volver. No quiero asustar a los inversores, sino abrirles los ojos en renta fija. Todo lo que va a ocurrir es que volveremos a unos niveles más normales. La corrección llegará. Muchos gestores no quieren ni oír hablar de subidas de los tipos porque es malo para su negocio, pero lo cierto es que estos no van a estar bajos para siempre. Si el bono americano a 10 años sube al 4/4,15%, la renta fija no lo va a hacer bien” (leer más).

En el caso de los fondos mixtos, el menor interés mostrado por el high yield es coincidente. Richard Woolnough (gestor del M&G Optimal Income) y Paul Read (responsable junto con Stephanie Butcher del Invesco Pan European High Income) son gestores que también redujeron en los últimos tiempos su exposición al mercado de deuda de alto rendimiento, si bien el primero fue para aumentar el peso en bonos con grado de inversión, mientras que el segundo lo hizo para elevar la ponderación de la renta variable en la cartera.

El high yield europeo pinta mejor

De lo que no cabe ninguna duda es que el high yield ha sido la panacea para los inversores de rentas en los últimos años. Según explica J.P.Morgan AM en su último informe Market Insight, el comportamiento del high yield tiende a moverse en línea con los mercados de renta variable, si bien esta tendencia se ha desviado recientemente. “La mayor duración de la renta fija corporativa con grado de inversión de EE.UU se suele traducir en un mejor comportamiento cuando las tires gubernamentales caen, lo que explica parte de esta desviación. Pero también podría ser una señal de cautela con respecto al high yield y de aversión general al riesgo ante tensiones geo-políticas”. En cualquier caso, en la entidad consideran que el high yield europeo se podría comportar mejor a medida que la política de los bancos centrales comiencen a tomar rumbos diferentes en los próximos trimestres.

En J.P.Morgan AM reconocen que cada vez hay más inquietud acerca de las elevadas valoraciones y la liquidez del mercado, sobre todo en EE.UU. “Hasta la presidenta de la Fed, Janet Yellen, insinuó un potencial sobrecalentamiento en el segmento de mayor riesgo de bonos corporativos”, recuerdan desde la firma. En este sentido, resulta paradójico que quien ahora alerte de este sobrecalentamiento sean, precisamente, los que han distorsionado con sus políticas los mercados. Así lo cree James Waters, gestor de carteras de clientes de renta fija de Threadneedle, quien considera que han sido sus medidas las que han empujado las primas de riesgo a niveles bajísimos. A su juicio, la historia indica que el ajuste de los tipos monetarios puede producirse a un ritmo más rápido de lo que espera el mercado.

“El riesgo de que se produzca de forma descontrolada es elevado debido al efecto multiplicador. El volumen de deuda en circulación es muy elevado, mientras que la liquidez en el mercado secundario de renta fija es relativamente baja. Se trata de una combinación inestable e inflamable. Una especie de ejemplo de dicho escenario se produjo en el segundo trimestre de 2013, cuando los rumores sobre la retirada paulatina del estímulo en EE.UU conllevaron el desplome de la deuda de los mercados emergentes”, apunta el experto. En este sentido, el experto ve probable que la retirada de este estímulo político provoque alteraciones importantes, con subidas de los diferenciales, los rendimientos y la volatilidad.

Hay quien todavía ve valor en el high yield

Hay quien considera, sin embargo, que todavía se puede encontrar valor en el high yield. Uno de ellos es Russ Koesterich, responsable de Estrategias de Inversión para BlackRock y responsable Global de Inversiones para iShares quien, aunque ve posible que la volatilidad aumente en el corto plazo para los bonos de alto rendimiento, "aún así creemos que merece al pena mantener en cartera esta clase de activo”, afirma. El experto reconoce que las salidas vistas en esta clase de activo han sido particularmente pronunciadas en el high yield, lo cual encuentra sorprendente, teniendo en cuenta que el bono del Tesoro americano a 10 años sigue estable en torno al 2,5% y que los inversores continúan comprando bonos en medio de la persistente agitación geopolítica y de un entorno inflacionista estable.

“Aunque a corto plazo es posible ver más salidas de dinero y volatilidad en el mercado, para los inversores con un horizonte temporal a más largo plazo, nos mantendríamos en el activo. Todavía creemos que el binomio oferta/demanda es favorable y que el high yield sigue ofreciendo atractivos rendimientos relativos a otras alternativas”, señala. En una línea muy similar se pronuncia Rachel Golder, gestora del GS Global High Yield, quien alude a la buena salud financiera de las empresas -"mucho mejor de la que se observaba en 2007 y 2007"- para justificar su positiva visión sobre el activo. "Combinado con nuestra visión constructiva sobre la salud de la economía estadounidense en particular, podemos concluir que no estamos viendo un deterioro de los fundamentales de crédito que nos pudieran hacer pensar en un significativo repunte del ratio de default a corto plazo, que permanecerá en torno al 2% durante al menos dos años", vaticina la experta de Goldman Sachs AM.