Los ABS se han convertido en un interesante aliado en las carteras de renta fija en medio del actual contexto de subidas de tipos y elevada inflación, pero existen muchas diferencias entre mercados. Sobre esta cuestión reflexionan gestores y selectores.
Más transparencia, diversificación y menores riesgos: las ventajas del mercado europeo de ABS

“En el caso del mercado estadounidense, los bonos de titulización hipotecaria (MBS, por sus siglas en inglés), emitidos por agencias, tienen un comportamiento similar al de los bonos del Tesoro. Mientras, en Europa, el 80% del mercado de ABS está concentrado en préstamos hipotecarios y al consumo, es decir, que el riesgo principal está ligado al consumo”, detalla Borja Picón, analista y selector de Fondos de Inversión y ETF de Inversis Gestión.
El mercado europeo, cuyo tamaño es muy similar al de crédito corporativo investment grade, ofrece un abanico de activos muy diverso y oportunidades, tanto desde el punto de vista sectorial, como geográfico, del rating o los tramos, según Picón.
1/5Para Carlos Marín Gallardo, gestor de fondos de BBVA Asset Management, una de las principales diferencias se encuentra en las características del riesgo. “El crédito estructurado en Europa tiene principalmente un carácter privado, sin garantía oficial por parte de ninguna agencia gubernamental, a diferencia de EE.UU., donde un sector muy grande y líquido, como pueden ser los MBS de agencia, tiene el respaldo de entidades como Fannie Mae, Freddie Mac y Ginnie Mae”.
“Esta discrepancia es un hecho clave. En EE.UU., la Reserva Federal incluyó a esos activos tan líquidos en sus programas de compras. En Europa, no tienen un respaldo de gobiernos, pero la regulación ha permitido que ciertos segmentos del mercado de ABS presenten la suficiente liquidez y solvencia para que el BCE los haya usado tanto en sus programas de compra como de colateral en sus operaciones de liquidez”, explica.
De hecho, alrededor del 20% del total del mercado de ABS en Europa está en manos del BCE, algo que a su vez supone un potencial riesgo en un escenario de reducción de balance de los bancos centrales, a pesar de que en Europa aún no se haya dado un paso claro en esta dirección, advierte el gestor de fondos de BBVA.
Estas tenencias del BCE están concentradas en emisiones concretas, como son los RMBS holandeses, por lo que sería recomendable diversificar más allá de estos segmentos y acudir a otras geografías, como podría ser Reino Unido, un mercado que no está afectado por la política del BCE y donde se podrían encontrar oportunidades interesantes de valoración dada la dislocación de precios y volatilidad que se está produciendo”, añade Marín.
2/5La dación en pago y su impacto en el loan to value también constituye otra diferencia entre ambos mercados, según pone de manifiesto Santiago Royuela, analista de Fondos de Inversión de A&G Banca Privada.
“En EE.UU., si la vivienda hipotecada aumenta de valor también lo hace la calidad crediticia y si el deudor no puede hacer frente al pago del préstamo, simplemente entrega las llaves y ahí finalizan sus obligaciones. Sin embargo, en Europa esto no ocurre, se conserva la obligación de hacer frente al restante de la deuda y no existe un riesgo asociado a la valoración de la vivienda”, señala Royuela, para quien estas diferencias pueden ser fundamentales a la hora de optar por MBS americanos o RMBS europeos.
“Esta discrepancia se vio claramente en 2008, cuando explotó la burbuja inmobiliaria, que se generó por la concesión de préstamos de muy baja calidad, pensando que la ratio préstamo-valor mejoraría eternamente por la apreciación de los activos, confiando en la recuperación de cualquier pérdida que se produjera por impago. Luego ocurrió lo que ocurrió y se desmoronó el mercado”, indica.
En cualquier caso, el analista de Fondos de Inversión de A&G Banca Privada cree que nos encontramos ante “una oportunidad histórica” tras las fuertes caídas que ha sufrido la renta fija. “Con los niveles actuales, somos más partidarios de elevar la duración que de buscar solo el carry. No obstante, puede ser una opción para que un institucional pueda balancear su cartera, dando menos volatilidad en los últimos coletazos de subidas de tipos de los bancos centrales”, apunta Royuela.
3/5Por su parte, Pablo Mansilla, responsable de Fondos de Inversión de Santander Private Banking en España, resalta que el carácter eminentemente institucional, sobre todo en Europa, del mercado de ABS le confiere la ventaja de una menor volatilidad frente a otros activos de la renta fija. “Supone un beneficio en términos de estabilidad que, por otra parte, compensa su mayor complejidad. De hecho, tiene sentido que el regulador limite el acceso del inversor retail europeo”, afirma.
Aunque estos activos presentan riesgos, que son dinámicos y hay que monitorizar, Mansilla cree que, con la ampliación de spreads de los últimos meses, estos productos financieros -al igual que otros de la renta fija- cada vez están más cerca de alcanzar un punto atractivo de entrada para aquellos inversores que se encontraban fuera del mercado.
“La referencia que tenemos todos en mente ahora es la crisis de 2008, pero no es probable que se viva un escenario de recesión como en aquel entonces, con unos niveles de impagos similares. El mercado es diferente. Ni los bancos están ahora en la misma situación ni tampoco la liquidez. Así, que mantenemos una visión positiva sobre los activos ABS”, añade el responsable de Fondos de Inversión de Santander Private Banking en España.
4/5Otra de las diferencias entre mercados está relacionada con el nivel de transparencia. Según destaca Rocío Poquet, responsable de Ventas de Aegon Asset Management, “en EE.UU., el mercado es bastante opaco; mientras que, en Europa, la regulación obliga a que haya una total transparencia y granularidad, en las hipotecas y el resto de los préstamos que componen las estructuras”.
El riesgo también es menor en el mercado europeo, algo que se vio incluso en la crisis financiera de 2008. La tasa de impagos en ABS acumulada de 2007 a 2014 en Europa es de 1,6%, mientras que la misma en EE.UU. roza el 20%,, recuerda Poquet, quien también cree que la región paneurepea ofrece más oportunidades, entre otros motivos, porque es un mercado más diverso.
“El mercado estadounidense está constituido por un solo país, pero en el europeo hay varios y se encuentran en distintos momentos del ciclo económico. El norte de Europa se halla en un momento más cómodo y confortable que el sur, como suele ser habitual. España, Italia, Portugal y Grecia se enfrentan a más riesgos de los que puede tener, por ejemplo, Países Bajos. Esta diversificación confiere un mayor atractivo al mercado europeo a la hora de buscar oportunidades, donde también se encuentran por el ensanchamiento de diferenciales”, afirma.
Aegon también ve muchas oportunidades en Reino Unido, sobre todo, en el tramo de valores respaldados por hipotecas. “El Gobierno británico está intentando reactivar la economía tras el Brexit, incentivando también la concesión de hipotecas para adquirir viviendas destinadas al alquiler. Hay un respaldo público y se están viendo unos diferenciales muy atractivos debido a la salida del país de la UE”, explica Poquet, quien no aprecia una fuente de riesgo y sí unas estructuras sólidas.
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