TRIBUNA de Johan Van Geeteruyen, director de Inversiones de Renta variable Fundamental, DPAM. Comentario patrocinado por DPAM.
Después de tres años desalentadores con excelentes rendimientos, los inversores se preguntan con razón: "¿Qué es lo siguiente?” ¿Qué queda en el tintero para el futuro ahora que el tapering está cerca y la inflación se dispara? Los nubarrones que se vislumbran en el horizonte empañan la visión positiva que tenían los inversores de cara al verano. Por desgracia, el COVID sigue siendo el centro de atención.
El año 2021 empezó bien, algunos estrategas incluso lo comparaban con los locos años veinte que siguieron a la Primera Guerra Mundial. Pero pronto, el lento despliegue de las vacunas frenó el entusiasmo. Mientras tanto, la vacunación cobraba impulso, el mundo tuvo que enfrentarse a la nueva cepa Delta y, más recientemente, a la variante Ómicron.
Hoy en día, la vacunación en el mundo desarrollado alcanza el 70%. Sin embargo, el mundo desarrollado todavía tiene que ponerse al día debido a la insuficiencia de los canales de distribución y de las infraestructuras. Todavía hay bloqueos en lugares como China, Malasia y Vietnam, lo que agrava los problemas de la cadena de suministro para el resto del mundo. En la actualidad, la vacunación está ampliamente disponible, y los gobiernos están contemplando la posibilidad de aplicar una tercera inyección, el llamado refuerzo, para mantener la economía abierta al máximo de su capacidad. En última instancia, puede que tengamos que aprender a vivir con el COVID como hemos hecho con la gripe.
Los cuellos de botella mundiales en la cadena de suministroson un segundo desafío clave y, en parte, están vinculados con el primero. En 2020 los consumidores ralentizaron su consumo. Las empresas utilizaron el inventario que ya tenían para dar servicio a sus clientes, mientras que la producción disminuía debido a los confinamientos. Los inventarios llegaron a mínimos históricos debido a las incertidumbres que se avecinaban. Las empresas también querían preservar su efectivo y liquidez para capear futuras tormentas.
Sin embargo, en noviembre quedó claro que para satisfacer la futura demanda acumulada (la recuperación en forma de V) las empresas necesitaban evolucionar de nuevo hasta la plena producción. Aún así, la escasez de mano de obra y los bajos niveles de inventario en toda la cadena de valor suponían una gran presión para la producción. Los cuellos de botella se han notado en toda la cadena de valor, y han afectado especialmente a las empresas que se encuentran al final de la cadena de valor.
Se puede comparar con una colisión en cadena en la autopista: al final del atasco de tráfico se ven más accidentes que delante. De ahí que los plazos de entrega hayan aumentado y que todos hayan intentado hacerse con la mayor cantidad de materia prima posible, lo que ha llevado a un exceso de pedidos. Muchas empresas también se han dado cuenta de que dependen demasiado de unos pocos y selectos proveedores. Aunque esto a veces puede ser una ventaja (por ejemplo, mejores condiciones de compra), suele provocar plazos de entrega más largos y precios más elevados.
Y esto nos lleva a un fuerte aumento de los precios debido a esta mentalidad de rebaño. Todo el mundo está dispuesto a pagar el precio más alto por los suministros y componentes necesarios para poder atender a sus clientes. De hecho, las empresas tienen miedo de perder cuota de mercado. El resultado es un exceso de pedidos, en algunos casos y, en consecuencia, unos precios disparados de los insumos en productos básicos, semiconductores, alimentos, logística y salarios.
Es una reacción en cadena típica que ahora observamos en múltiples cadenas de valor. En el caso de los precios de la energía, el aumento no se debe a una explosión de la demanda, sino que más bien es el resultado de una tormenta perfecta (es decir, mal tiempo, inundaciones, interrupción del suministro de carbón, descarbonización, disputa política con Australia…). Por lo tanto, el aumento en los precios del gas natural se ha ido filtrando al resto del mundo.
Hay mucha presión en el sistema. Sin embargo, los mercados laborales restringidos y los cuellos de botella en la cadena de suministro no son precisamente nuevos. En el pasado, la economía mundial ya ha sido testigo de estos problemas antes, aunque no con esta envergadura. Todo esto finalmente se resolverá. Aun así, es difícil calcular los tiempos con exactitud. Sería una suposición descabellada.
No obstante, si estos problemas tardan mucho tiempo en resolverse, si la gente no está dispuesta a pagar estos precios tan elevados o si tiene que esperar demasiado tiempo para recibir sus productos, en última instancia podría afectar a la demanda del consumidor. Una caída en la demanda podría tener un efecto positivo: menor presión sobre el sistema. Las empresas tendrían más tiempo para reponer inventarios, ajustar la producción, contratar y formar a las personas. Al final, la demanda se restablecerá ya que los hogares han acumulado más riqueza durante la pandemia. Con respecto a la energía, podemos esperar que los precios bajen tras el período de invierno, cuando la demanda disminuya.
Y esto nos lleva al cuarto desafío: China. Xi Jinping está decidido a establecer una economía regida por el consumidor en lugar de una economía guiada por la industria. En una primera fase, su objetivo es aumentar la renta media en China. Esta política no era perfecta y dejaba margen para los excesos. A principios de año, el gobierno comenzó a lidiar con estos excesos, poniendo énfasis en la prosperidad común.
Para aumentar las tasas de natalidad, los ciudadanos chinos tenían que asegurarse de que los hogares tuvieran suficientes medios para criar a los niños de forma cómoda. Los excesos en el juego, la educación y la propiedad se abordaron de manera directa e implacable. Esto puede tener un efecto dominó en toda la economía mundial: si China aumenta el consumo en 1 unidad y reduce la inversión en 1 unidad, su PIB se mantendrá sin cambios. Sin embargo, las consecuencias se sentirán en todo el resto del mundo.
Tres destacados agentes económicos deben tomar una decisión difícil, que dará forma a los mercados en 2022 y más allá.
Los bancos centrales tienen que decidirse: "¿La elevada inflación es transitoria o estructural?" En Jackson Hole, durante la última reunión del Comité Federal de Mercado Abierto, la FED ha pasado de una postura moderada (dovish) a una postura más agresiva (hawkish). El tapering ya estaba previsto y era muy esperado por el mercado. El mercado se centraba en la velocidad del tapering y el momento en que tendrían lugar las posibles subidas de los tipos de interés. Los mercados están preocupados, como ilustra el hecho de adelantar el número de subidas en 2022. Los inversores ya anticipan 2,5 subidas en 2022. El principal peligro para los mercados es un error de política. El que la FED suba demasiado pronto o demasiado rápido supone una gran diferencia.
Las empresas tienen que lidiar con interrupciones y una grave escasez de suministros. Tienen que decidir si siguen pagando elevados precios por los suministros, logística, etc. Además, tienen que evaluar su capacidad para repercutir estos aumentos de precios a sus clientes. Esta capacidad de aumentar los precios afectará a los futuros márgenes y la cuota de mercado. Un aumento exagerado de los precios podría ralentizar la demanda y provocar que los consumidores se atrincheren. Para algunas empresas es más fácil pasar por estos costos adicionales que para otras. Las empresas proveedores (upstream) y muy especializadas están en mejor posición para capear la tormenta.
Y, por último, tenemos al consumidor. ¿Estará dispuesto a pagar más por sus necesidades de compra? ¿Tendrá la paciencia de esperar todo un año para conseguir su nuevo coche? El resultado de todas estas elecciones nos dirá cómo se comportarán los mercados el próximo año.
En conclusión, vemos una serie de elementos que apoyan nuestra tesis de que los mercados seguirán teniendo resultados positivos en 2022:
- El crecimiento se mantendrá por encima de la tendencia.
- No habrá un efecto de ‘los rugientes años veinte’, pero al menos sí una mayor demanda de los hogares en el futuro.
- Las intenciones de gastos de capital (Capex) aumentarán, inspiradas por la falta de mano de obra y los problemas en la cadena de suministro.
- El apoyo de los bancos centrales y los responsables de formular políticas se mantendrá.
- Las estimaciones de ingresos para los próximos trimestres son demasiado bajas.
- China seguirá creciendo gracias a impulsos monetarios y fiscales selectivos.
Con respecto al posicionamiento, se debe favorecer a los sectores que contribuirán a resolver los problemas actuales, como los cuellos de botella en el suministro, la menor productividad, los cambios disruptivos, ASG. Nos gustan especialmente las empresas con fuerte poder de fijación de precios, enfoque en tecnologías disruptivas, así como un sólido Capex corporativo y verde. Estas empresas se encuentran en una posición ideal para beneficiarse de las principales tendencias en 2022.
