TRIBUNA de Thierry Rojat, especialista de inversión en renta variable de países desarrollados.
¿Qué son las acciones de baja capitalización y qué ventajas pueden ofrecer a los inversores? Las acciones de baja capitalización (small caps) son compañías cotizadas cuya capitalización bursátil se encuentra en el tercio inferior del rango de capitalización del mercado; los otros dos tercios corresponden a las acciones de media y alta capitalización. No obstante, lo más importante es que las small caps suelen ser las que se encuentran en fases de crecimiento pioneras o tempranas. Posiblemente éste es el mejor ángulo de análisis como inversor para este grupo, ya que estas acciones son una manera de adquirir vehículos de inversión de crecimiento elevado. En Europa, una regla general es que las small caps tienen una capitalización bursátil de hasta 3 millones de euros y representan sobre el 15% de la capitalización bursátil ajustada por flotación libre de la región.
La teoría financiera afirma que las acciones de baja capitalización de los mercados desarrollados deberían batir a las de alta capitalización a largo plazo, aunque su volatilidad puede ser algo más elevada. Éste es uno de los temas menos discutidos en finanzas. Eugene Fama, premio Nobel de economía en 2013, y Ken French realizaron el que se considera el estudio definitivo que muestra que, con el tiempo, las acciones de baja capitalización tienden a batir claramente a las empresas de alta capitalización.
De hecho, las rentabilidades pasadas suelen mostrar que las compañías de baja capitalización han generado unas rentabilidades anualizadas significativamente superiores que las de alta capitalización y que el índice mundial con sólo una volatilidad moderadamente superior. En otras palabras, no sólo la rentabilidad absoluta ha sido superior en el caso de las acciones de baja capitalización, sino también su rentabilidad ajustada al riesgo (medido, por ejemplo, con el ratio de Sharpe, véase el gráfico 1).
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¿Qué hay detrás del mejor comportamiento de las small caps a largo plazo?
El crecimiento de las ventas y de los beneficios son factores clave para el comportamiento a largo plazo de la renta variable, y suelen ser más sólidos en las acciones de baja capitalización que en las empresas cotizadas más grandes. La inversión en acciones de baja capitalización suele coincidir con la captura de rentabilidades de las primeras fases de industrias nuevas a medida que se desarrollan y se aprovechan de una gestión más empresarial y de modelos de negocio más flexibles inherentes a su tamaño reducido. Muchas de estas compañías pueden aprovechar nuevas oportunidades de mercado y adaptarse más rápidamente a las tendencias cambiantes, lo que acaba reflejándose en forma de crecimiento de ventas y de beneficios (véase el gráfico 2). Además, su modelo de negocio suele ser más sencillo (por ejemplo, un único producto), por lo que es más fácil crecer (siempre y cuando los requisitos de capital circulante se satisfagan).
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¿El entorno actual favorece a las empresas europeas de baja capitalización?
Las preocupaciones sobre la eurozona casi se han desvanecido, y los últimos progresos del 20 de marzo hacia una unión bancaria refuerzan esta idea. Además, los mercados de la periferia de la eurozona han visto como las rentabilidades de sus bonos han caído espectacularmente, marcando récords en algunos casos, lo que es un buen augurio para estas economías. Por tanto, en un entorno de recuperación de los PMI, aunque se trate de una recuperación lenta, y de un BCE que minimiza el riesgo de deflación manteniendo una política monetaria muy flexible durante más tiempo que cualquier otro banco central, las empresas europeas de baja capitalización deberían resultar las más beneficiadas de la continuación de la “normalización” del crecimiento.
Además, se espera que las tasas de crecimiento de los beneficios y de los dividendos de las small caps europeas sean más elevadas que las de la mayoría del resto de mercados desarrollados de renta variable. Al mismo tiempo, su valoración (calculada según el ratio precio/valor contable en el gráfico 3) es similar en líneas generales a la de otros mercados de renta variable, y es más barata que la del mercado estadounidense. Desde este punto de vista, las acciones europeas de baja capitalización parecen más atractivas que la mayoría de mercados desarrollados de renta variable.
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Por si fuera poco, dado que el crecimiento se está recuperando en Europa, aunque tímidamente, mientras que está madurando en EE.UU. o volviéndose incierto en el resto del mundo, las grandes empresas podrían ver atractivo un reposicionamiento en la región europea. Una de las maneras más rápidas para ellas de hacerlo serían las adquisiciones de empresas europeas de baja capitalización. Además, muchas grandes empresas cuentan actualmente con posiciones fuertes de caja o disfrutan de un acceso fácil a financiación barata en este entorno de tipos de interés muy bajos, por lo que cuentan con todo lo necesario para seguir este camino. De hecho, las condiciones son bastante favorables para que se dé un aumento significativo de las fusiones y adquisiciones en la fase actual del ciclo económico.
¿Por qué es tan importante la selección de acciones?
Al usar los datos de análisis de los analistas de las acciones de baja y alta capitalización, esto es, el número de analistas que proporcionan al menos una previsión anual de beneficios de una empresa, averiguamos que las empresas de baja capitalización atraen de media casi tres veces menos análisis que las de gran capitalización. Esta falta de cobertura puede conducir a ineficiencias importantes y a valoraciones incorrectas en la renta variable de baja capitalización, lo que se puede explotar mediante una combinación de análisis profundo y propio de empresas y una gestión activa de la cartera.
En última instancia, nuestra opinión es que, en el espectro de las small caps, la mejor manera de generar alfa es un enfoque inductivo. No obstante, con 879 empresas dentro del índice MSCI Europe Small Cap, ¿cómo puede un gestor de fondos inductivo reducir un espectro tan amplio?
Para hacer “manejable” este espectro de inversión tan amplio, nuestro equipo de cinco profesionales en baja y media capitalización europea ha desarrollado un poderoso filtro cuantitativo patentado con la ayuda de nuestro equipo de ingeniería financiera que reduce este vasto universo de inversión a uno más accesible. Algunos de los criterios son una calidad excelente en el balance, potencial de crecimiento y flujos de caja libre.
Esta herramienta ayuda a los gestores a encontrar empresas con una buena puntuación, y éstas pasan entonces por un proceso de análisis interno más profundo. El éxito de combinar filtros cuantitativos con un análisis cualitativo posterior se refleja en la rentabilidad a largo plazo de nuestra estrategia en renta variable europea de baja capitalización.
Dada la importancia del proceso de selección de acciones a la hora de conseguir alfa de manera constante en este espectro de inversión tan denso, creemos que la evaluación de las habilidades de selección de acciones de los gestores de fondos es un requisito para la decisión de todo inversor de asignar su capital en este rico pero amplio universo de empresas europeas de baja capitalización.
