Serbia y el misterio de los 747

TRIBUNA de Samy Muaddi, gestor de carteras, T. Rowe Price. Comentario patrocinado por T. Rowe Price.

En nuestros 50 años de experiencia invirtiendo en renta fija, hemos tenido la oportunidad de observar la evolución de nuevos mercados desde sus inicios, explotando oportunidades de crecimiento de valor en fase temprana y permitiendo que fluyan nuestras mejores ideas de inversión, a veces durante varios años. Serbia, que este año ha entrado en los índices de deuda de mercados emergentes de J.P. Morgan, es un ejemplo de ello. 

En octubre de 2012, el analista de deuda soberana Peter Botoucharov tomó la ruta que acostumbraba hacia Belgrado, partiendo en Londres y haciendo trasbordo en Viena. Cuando el avión de hélice Antonov atravesó la capa de nubes y se adentró en la pista, Peter se fijó en dos relucientes 747, algo que no se veía todos los días en el aeropuerto Nicola Tesla. Al reconocer la vestimenta de las autoridades estatales de Turquía y Abu Dhabi, tomó nota mentalmente de que debía averiguar más cosas de sus contactos en el Ministerio de Finanzas. 

Este no fue el inicio de la relación de T. Rowe Price con Serbia (más adelante se hablará de ello), pero marcó el momento en que empezamos a convertirnos en uno de los mayores tenedores de su deuda en dólares. En ese momento, con los bonos en dólares con vencimiento en 2021 que rendían cerca del 9%, Serbia mostraba signos de ser una atractiva historia de recuperación temprana. El propósito de este viaje era confirmar el caso de inversión.  

Aunque Serbia seguía siendo pobre, había logrado un avance significativo en la década que transcurrió desde el final de las guerras yugoslavas hasta el levantamiento de las sanciones. Se convirtió en el país más industrializado del bloque de la antigua Yugoslavia y contaba con suelo agrícola productivo. A diferencia de otros países como Eslovenia o Bielorrusia, que se habían apresurado a afiliarse estrechamente con la Unión Europea y Rusia, respectivamente, Serbia tomó esencialmente otro camino. Así pues, para las potencias extranjeras, había comenzado la carrera para entablar relaciones comerciales.

Los contactos con el ministro de finanzas constataron que había dos delegaciones de alto nivel en la ciudad. El equipo del presidente Erdogan optó por explorar oportunidades de inversión, incluidas las inmobiliarias y la capacidad productiva. La delegación en Abu Dhabi se había fijado en dos oportunidades concretas. Una era una inversión a largo plazo de aproximadamente 2.000 millones de dólares estadounidenses en suelo agrícola, principalmente para producir pienso para camellos. La segunda estaba relacionada con la atractiva ubicación de Belgrado entre los ríos Danubio y Sava, que lo habían convertido en un centro neurálgico para la industria pesada. El gobierno de Abu Dhabi vio el potencial de construir un paseo marítimo de Belgrado a partir de las mugrientas fábricas y estaciones de trenes de mercancías de la era socialista.

Dos 747 puede que no fueran los únicos datos visibles de la recomendación que Peter trasladó a Londres, pero sin duda fue un indicio de lo que estaba por venir. La inversión extranjera directa en Serbia continuaría hasta llegar a duplicarse entre los años 2014 y 2020.

Inversión con vistas al largo plazo

Nuestra cobertura de Serbia se remonta a una década antes del viaje de Peter: en 2002 ya habíamos abierto una posición denominada en dólares estadounidenses en la antigua Yugoslavia. (Se trataba de préstamos del London Club emitidos en el marco de la reestructuración de la deuda externa del país con acreedores comerciales). Mantuvimos la posición hasta que la deuda quedó amortizada en 2018. Actualmente, T. Rowe Price sigue siendo uno de los mayores inversores en Serbia y hemos diversificado la inversión. Al evolucionar el mercado, en 2014 comenzamos a desarrollar nuestra posición en bonos denominados en moneda local.

Mirando al futuro

En la actualidad, seguimos confiando en la estabilidad macroeconómica de Serbia y en la transformación estructural a largo plazo de su economía. A lo largo de estos años, hemos observado que su calificación crediticia ha mejorado, al pasar de un B único altamente especulativo a BB+, ya a las puertas del grado de inversión (investment grade). Si continúa por ese camino, debería estar preparada para su adhesión a la Unión Europea dentro de cinco o siete años. También conviene destacar que Serbia es el tercer país del bloque de países de Europa Central y Oriental (después de Polonia y Hungría, que son mucho más grandes) en elaborar un marco de bonos verdes bien estructurado, al emitir sus primeros bonos verdes este año.

Lo malo de la historia de éxito de Serbia es que los rendimientos de su deuda soberana han perdido atractivo: los rendimientos de los bonos a 10 años denominados en dinares cayeron del 12% al 2%-3% entre 2014 y 2021. Sin embargo, aunque la oportunidad de crecimiento en su etapa inicial ya ha dado frutos, surgirán nuevas oportunidades, por ejemplo, en renta variable y bonos corporativos. La última visita conjunta que realizaron los equipos de renta fija y renta variable se tradujo en un aumento de las inversiones en grupos bancarios regionales (sobre todo OTP y NLB), con una exposición creciente a la economía de Serbia.

Riesgos especialmente relevantes para la cartera

• Riesgo de bonos convertibles contingentes: los bonos convertibles contingentes tienen características similares a los bonos convertibles con una gran excepción: su canje está sujeto a condiciones predeterminadas denominadas eventos desencadenantes, establecidos generalmente en función del ratio de capital y que pueden variar de una emisión a otra.
• Riesgo de país (Rusia y Ucrania): en estos países, los riesgos relacionados con la custodia, las contrapartes y la volatilidad del mercado son mayores que en los países desarrollados.
• Riesgo de crédito: un bono o título del mercado monetario puede perder valor si la solidez financiera del emisor se deteriora.
• Riesgo de divisas: las variaciones de los tipos de cambio de las divisas podrían reducir las ganancias o incrementar las pérdidas de las inversiones.
• Riesgo de impago: los emisores de determinados bonos podrían ser incapaces de efectuar los pagos correspondientes a sus bonos.
• Riesgo de derivados: los derivados podrían provocar pérdidas muy superiores al coste del derivado.
• Riesgo de mercados emergentes: los mercados emergentes están menos consolidados que los mercados desarrollados y, por tanto, conllevan mayores riesgos.
• Riesgo de mercados frontera:  los países con mercados pequeños que se encuentran en una fase de desarrollo económico y político anterior a la de mercados emergentes más maduros suelen tener un potencial de inversión y una liquidez limitados.
• Riesgo de bonos high yield: un bono o título de deuda con calificación inferior a BBB- otorgada por Standard & Poor’s o una calificación equivalente, también denominado inferior a investment grade, está expuesto generalmente a mayores rendimientos, pero también a mayores riesgos.
• Riesgo de tipos de interés: cuando los tipos de interés aumentan, normalmente los valores de los bonos disminuyen. Este riesgo es, por lo general, más elevado cuanto mayor sea el vencimiento de la inversión en un bono y cuanto mayor sea su calidad crediticia.
• Riesgo de liquidez: el riesgo de que algún título resulte difícil de valorar o vender en el momento y al precio deseados.
• Riesgo de concentración sectorial: la rentabilidad de una cartera que invierte una parte importante de sus activos en un sector económico concreto (o, en el caso de las carteras de renta fija, en un segmento de mercado) se verá más afectada por los acontecimientos que incidan en ese sector o segmento del mercado de renta fija.

Riesgos generales de las carteras

• Riesgo de capital: el valor de la inversión variará y no está garantizado. Se verá afectado por las variaciones del tipo de cambio entre la divisa base de la cartera y la divisa de suscripción, si fueran distintas.
• Riesgo de contraparte: el riesgo de que una entidad en la que opere la cartera no cumpla sus obligaciones para con la cartera.
• Riesgo ASG y de sostenibilidad:  puede provocar un impacto negativo en el valor de una inversión y la rentabilidad del fondo.
• Riesgo de concentración geográfica: en la medida en que una cartera invierta una parte importante de sus activos en una región geográfica específica, su rentabilidad se verá más afectada por los acontecimientos que incidan en dicha región.
• Riesgo de cobertura: los intentos de una cartera de eliminar o reducir determinados riesgos mediante cobertura podrían no dar los resultados esperados.
• Riesgo de carteras de inversión: la inversión en carteras conlleva ciertos riesgos a los que un inversor no haría frente en caso de invertir directamente en los mercados.
• Riesgo de gestión: en ocasiones, el gestor de inversiones o sus delegados podrían considerar que sus obligaciones con una cartera entran en conflicto con sus obligaciones con otras carteras de inversión que gestionan (aunque, en dichos casos, todas las carteras recibirán un tratamiento equitativo).
• Riesgo operativo: los fallos operativos podrían provocar interrupciones en la actividad de las carteras o pérdidas financieras. 

Nota:

Los valores específicos indicados y descritos no constituyen todos los valores adquiridos, vendidos o recomendados para la cartera y no debe presuponerse que los valores indicados y comentados fueron o serán rentables. 

Información importante

Este material se proporciona únicamente a efectos informativos generales y/o de marketing. El material no constituye ni conlleva compromiso alguno de prestar asesoramiento de ninguna clase, incluido asesoramiento de inversión fiduciaria, ni tiene por objeto servir de base principal para una decisión de inversión. Se recomienda a los inversores potenciales que obtengan asesoramiento independiente de índole jurídica, financiera y fiscal antes de tomar cualquier decisión de invertir. El grupo de sociedades de T. Rowe Price, incluidas T. Rowe Price Associates, Inc. y/o sus filiales, reciben ingresos de los productos y servicios de inversión de T. Rowe Price. La rentabilidad pasada no es un indicador fiable de rendimiento futuro. El valor de una inversión y los ingresos que de ella se derivan pueden aumentar o disminuir. Los inversores podrían recuperar un importe inferior al invertido.

El material no constituye una distribución, oferta, invitación, recomendación o incitación general o personal para vender o comprar valores en cualquier jurisdicción o para llevar a cabo cualquier actividad de inversión particular. El material no ha sido revisado por ningún organismo regulador en ninguna jurisdicción.

La información y las opiniones aquí presentadas han sido obtenidas o derivadas de fuentes que se consideran fiables y actuales; ahora bien, no podemos garantizar la exactitud ni la exhaustividad de las fuentes. No existe garantía de cumplimiento de ninguna de las predicciones realizadas. Las opiniones incluidas en el presente documento corresponden a la fecha indicada en el mismo y pueden variar sin previo aviso; dichas opiniones pueden diferir de las de otras sociedades y/o socios del grupo T. Rowe Price. El material no podrá ser copiado ni redistribuido, total o parcialmente, bajo ninguna circunstancia, sin la autorización de T. Rowe Price.

El material no está destinado a ser utilizado por personas de jurisdicciones que prohíben o restringen la distribución del mismo y, en ciertos países, el material se proporcionará unicamente tras la previa solicitud específica del material.

No está destinado para su distribución a inversores minoristas en ninguna jurisdicción.