Anticipando un escenario negativo en el que España e Italia estarán de nuevo en los titulares, Lord ha reducido el riesgo de crédito e incrementado la duración. Dice que el riesgo deflacionista ha desaparecido a corto, pero no a medio plazo.
La futura evolución de los precios en Europa es una gran incógnita, determinada por una serie de fuerzas opuestas -como las expansivas monetarias de los bancos centrales o el entorno de bajo crecimiento y austeridad fiscal en algunos países-, capaces de inclinar la balanza del lado de la inflación o la deflación de forma sucesiva. De hecho, para Ben Lord, co-gestor del fondo M&G European Inflation Corporate Bond, aunque las últimas operaciones de recompra del Banco Central Europeo han logrado evitar la caída en una espiral deflacionista tras un 2011 complicado y contaminado por el riesgo de default del sistema bancario europeo, se trata de un logro temporal que no garantiza la aniquilación de la amenaza deflacionista a medio plazo. “El LTRO ha permitido evitar a corto plazo la caída en una espiral deflacionista pero eso tampoco significa que sea capaz de generar inflación, una cuestión abierta a debate”, afirma.
Con todo, considera que los niveles de inflación están sorprendiendo al alza y superando ligeramente las expectativas, lo que significaría que, en parte, el LTRO también constituiría una política inflacionista. Eso sí, sin perder de vista que ni es permanente ni lleva consigo la creación de capital, sino sólo de liquidez, por lo que Lord y es cauto y, aunque cree en la posibilidad de ver algo de inflación en los próximos tres años, reconoce que después de ese periodo también podría volver el fantasma deflacionista. “El riesgo deflacionista no ha terminado. Ha desaparecido temporalmente pero no a medio plazo”, explica.
En parte, la evolución de la inflación dependerá también del futuro de la Unión Europea. Lord considera que, de permanecer en su actual forma, Alemania estará dispuesta a imprimir más dinero y aceptar mayores niveles de inflación. “La medicina puede ser negativa también para el país: si sigue insistiendo en una fuerte austeridad, podría sufrir el efecto secundario de llevar a los ciudadanos a votar por políticos partidarios de salir de la UE, pero a largo plazo Alemania no se puede permitir una ruptura”, dice el gestor. Para Lord, ésta sería “terrible” para el país, en la medida en que se reducirían los mercados a los que dirigir sus exportaciones, además de que su divisa sería más fuerte y reduciría su competitividad exportadora. Por ello, considera que el escenario más probable es de la continuidad de las políticas monetarias expansivas generadoras de inflación. Es más, cree que el cuantitative easing podría ser la próxima herramienta que utilice el BCE si el BundesBank lo acepta, si bien considera mucho más difícil que se modifiquen al alza los objetivos de inflación.
Empezar a protegerse
Aunque la incertidumbre es máxima y el mercado se mueve a muy corto plazo, apostando ahora por deuda soberana española e italiana cubierta con Bunds alemanes, Lord señala varias razones por las que los inversores deberían a empezar a pensar en protegerse contra la inflación. A corto plazo, porque las valoraciones son muy atractivas. “Protegerse contra la inflación resulta muy barato en Europa, pues los breakevens a cinco años tienen en precio una media de inflación anual del 1,5% en ese periodo, por lo que para ganar no necesitamos grandes subidas de precios, sino simplemente que las valoraciones vuelvan a niveles normales”, explica Lord.
Además del atractivo precio de la protección, Lord señala varias razones a considerar a largo plazo: el crecimiento de la población global a un mayor nivel que los recursos, junto al envejecimiento generalizado. “Las implicaciones son lógicas: si la fuerza de trabajo disminuye y arrastra la producción, y el consumo se mantiene, los precios subirán”, afirma.Finalmente, menciona un tercer motivo: la extensión del papel dinero y su utilización como divisa sin el respaldo del valor intrínseco del metal que antes componía las monedas -hasta la edad contemporánea las monedas valían su contenido metálico, pues fue a partir de la I Guerra Mundial cuando se introdujo la moneda fiudiciaria cuyo valor metálico era menor que el valor legal o nominal- ha venido acompañada de una disminución en el valor de la divisa, o lo que es lo mismo, de inflación, sobre todo tras el abandono del patrón oro en 1973. “Si la Fed sigue creando dinero, presionará también al BCE para que siga sus pasos”, explica Lord.
Eso sí, reconoce que esas políticas monetarias expansivas no se han traducido aún en la normalización del mercado interbancario europeo y tampoco se dejan notar en la economía real, algo que tampoco ocurrirá este año, pues los bancos están utilizando la liquidez para limpiar sus balances en primer lugar.
Con respecto al mercado de bonos ligados a la inflación, espera nuevas emisiones del Gobierno italiano y también por parte de las compañías. “En 2011 vimos un importante crecimiento en el mercado corporativo, la mayoría bonos denominados en libras esterlinas, algo muy positivo para el fondo - aunque cubre casi todo el riesgo divisa (el 97%), una pequeña parte del fondo puede beneficiarse de la apreciación de la libra-. Pero el mercado crecerá sobre todo cuando vuelva la inflación: en cinco años tendremos un problema inflacionista y veremos nuevas emisiones”, dice Lord.
Reducción del riesgo de crédito, aumento de la duración
Su estrategia actual para el fondo M&G European Inflation Corporate Bond se ha centrado en la reducción del riesgo crediticio, ante el temor de mayor ensanchamiento de los diferenciales. En bonos gubernamentales ligados a la inflación, opta por los gilts británicos o los bunds alemanes, como anticipación de un escenario de pánico en el que los inversores se refugiarán en activos libres de riesgo. “España e Italia estarán de nuevo en los titulares y hemos hecho ese ajuste táctico de reducción del riesgo de crédito y aumento de la duración para prepararnos”, apostilla Lord.
