Qué nos dice la corrección en los gubernamentales sobre el mercado

La primera gran corrección del año ya está aquí. Los bonos gubernamentales de países desarollados suben con fuerza estas sesiones. El Tesoro estadounidense, el bund alemán, la deuda país de los periféricos europeos… la corrección de la deuda de gobierno es generalizada. No hay que olvidar que es un movimiento que parte de una base muy alta. Al fin y al cabo, que el Treasury americano a 10 años esté en el 1,4-1,6% solo le devuelve a niveles de principios de 2020. No obstante, la brusquedad del giro al alza ha desatado el nerviosismo en el mercado.

Hay algo de lógica en preocuparse por la subida de las tires de los bonos. Una rentabilidad exigida más alta puede traer problemas de financiación a las empresas. Lo que podría derivar a su vez en volatilidad en las acciones. ¿Estamos en ese punto ya? En opinión de Chris Iggo, director de inversiones de Core Investments de AXA IM, no. Pero reconoce que el ruido del mercado no ayuda a mantener la calma. “Cuando tienes a gente como Larry Summers saliendo en la tele a valorar la situación sabes que el movimiento es relevante”, comenta. 

Inflación, sí o no. La clave: mirar el pasado

Para entender cómo hemos llegado a este punto hace falta mirar al pasado. Entender realmente qué vivimos en 2020. De golpe, la economía mundial se enfrentó a un ensanchamiento del exceso de capacidad. Vemos clara evidencia de ello en la enorme pérdida de empleo en sectores de servicios como la hospitalidad, los viajes, el retail, etc. ¿Cuánto de ese desempleo nuevo será permanente? ¿Qué de rápido se puede cerrar ese exceso de capacidad? Para Iggo, esa es la gran incógnita.

En su opinión, lo que estamos viviendo ahora es un proceso natural de recuperación. ¿Suficiente para cerrar el output gap? “Probablemente la única economía capaz de hacerlo este año sea Estados Unidos. Porque en realidad nunca llegaron a cerrar del todo”, comenta el experto. Además, el apoyo fiscal ha sido mucho mayor que en otras regiones. Seamos conscientes de las cifras: un paquete de estímulos de 2 billones de dólares equivale a inyectar el 10% del PIB norteamericano a su economía. “Son medidas que hacen mucho en una crisis”, reconoce Iggo.

Y al igual que es natural que la economía se recupere, también lo es que los bonos vuelvan a subir. Como recuerda Iggo, a finales de 2019 el 10 años estadounidense rondaba el 1,7-2%. “No estamos viendo una locura. Es una normalización de los bonos”, insiste.

La normalización de la renta fija

Otro factor que podrían limitar la explosión del mercado de bonos es el técnico. Es decir, el techo natural que forma la demanda estructural. “Hay muchos clientes con un mandato estricto. Pensemos en fondos de pensiones, por ejemplo. Hace años el coste de cobertura restaba aún más la rentabilidad de emisiones en dólares. Pero ahora el precio del hedging se ha invertido. Es más, a estos niveles el Tesoro estadounidense a 10 años ofrece 60 puntos básicos más que el bund alemán para un inversor en euros. Esto podría ser una fuente de demanda para el Tesoro”, resalta Iggo.

De momento, el experto no ve grietas en los corporativos, la zona donde se comenzaría a preocupar. “Las empresas financiaron niveles record de caja durante el inicio de la pandemia. Pero fue un movimiento defensivo. Elevaron su deuda, pero no gastaron el capital”, cuenta. “Además, ahora las empresas están generando crecimiento de beneficios, por lo que tampoco veo áreas de preocupación”. Así, de momento estamos en fase de esperar y ver. “Vigilar los rendimientos de los bonos es mi principal preocupación”, reconoce Iggo. En el corto plazo, que el Tesoro a 10 años se mueve al 1,75-2% la renta variable podría ver una corrección del 10%. Pero no sería