¿Acabamos de presenciar la última subida de tipos en Europa de este ciclo monetario? Aunque nunca podríamos esperar una declaración tan firme por parte del Banco Central Europeo, las gestoras internacionales coinciden en extraer de la cita de septiembre una conclusión común.
Para Wolfgang Bauer, gestor del equipo de renta fija pública de M&G Investments, la cita "los tipos de interés oficiales del BCE han alcanzado niveles que, si se mantienen durante un periodo suficientemente largo, contribuirán sustancialmente al oportuno retorno de la inflación al objetivo" del comunicado de prensa oficial es probablemente lo más explícito que se puede ser en el mundo de la intrincada jerga de los bancos centrales. Y es una postura que comparte Martin Wolburg, economista senior de Generali Investments. Wolburg se decanta por pensar que el BCE tiene intención de mantener los tipos en los niveles actuales hasta el tercer trimestre de 2024.
Una subida dovish
A menos que la inflación europea experimente un resurgimiento inesperado, las gestoras defiende que el BCE ha alcanzado su tipo terminal. “La economía de la zona euro ya se está debilitando lo suficiente como para hacer muy improbable un nuevo aumento de la inflación”, afirma Martin Moryson, economista jefe para Europa. Sólo en el caso improbable -como se ha dicho- de que las tasas de inflación se desborden realmente, y superen las expectativas de inflación del BCE, ya bastante elevadas, el BCE daría otro paso al alza. “Así es como interpretaron los mercados de renta fija la decisión del BCE, que fue considerada en general como una dovish hike (subida acomodaticia), lo que provocó una bajada generalizada de las rentabilidades de los bonos”, interpreta Bauer.
La primera reacción del mercado ha sido positiva. “El euro se ha depreciado y los rendimientos de los bonos han caído, ya que los mercados están valorando un recorte de tipos para marzo”, apunta Karsten Junius, economista jefe en J. Safra Sarasin Sustainable AM. Los mercados han interpretado, a su parecer, correctamente lo que la presidenta Lagarde explicó más tarde como el párrafo más importante del comunicado de prensa, el mismo que ha citado antes Bauer.
Reacción del mercado
No obstante, hay dos interpretaciones adicionales si leemos más en profundidad cómo se ha movido la renta fija. Por un lado, la reacción inicial del mercado de renta fija fue una bajada de los tipos de interés. Los rendimientos del bund alemán a 10 años cayeron unos 10 puntos básicos. “Esta reacción se debió a dos motivos. En primer lugar, el BCE no mencionó ningún ajuste adicional del balance. Además, su declaración de política monetaria utilizó un lenguaje explícito para mostrar que probablemente ya ha terminado de subir los tipos”, explican Katharine Neiss y Guillermo Felices, de PGIM Fixed Income.
Pero es que los inversores también habían descontado un pequeño riesgo de que el BCE modificara sus reinversiones del PEPP, lo que podría haber sido negativo para los bonos del Estado italianos (BTP). “Ese ajuste no se materializó, por lo que los rendimientos de los BTP se redujeron a la par que los de Alemania”, añaden.
Buscando el carry más que la compresión de diferenciales
Si realmente hemos visto el fin del ciclo monetario, la falta de incertidumbre traerá un periodo más tranquilo. Y en este entorno Felipe Villarroel, gestor de TwentyFour AM (Boutique de Vontobel), cree que los bonos del tesoro se beneficiarán a medida que disminuya la incertidumbre en torno a las medidas de los bancos centrales. “Aunque es probable que el margen para un gran repunte se vea limitado por el hecho de que las curvas están invertidas”, matiza.
En su opinión, los diferenciales también deberían estar bien respaldados, pero dada la disparidad que observa en los distintos mercados de crédito, tendemos a creer que los que parecen baratos se pondrán al día, mientras que el resto simplemente permanecerá bien respaldado. En el primer bando, incluiría los títulos financieros, en particular los AT1, pero también los T2 y los senior, además de los CLO europeos. “Los diferenciales de estos últimos siguen siendo muy amplios en comparación con la historia”, defiende.
Sin embargo, los bonos de alto rendimiento (high yield) probablemente pertenezcan al segundo grupo, con unos diferenciales que no le parecen especialmente baratos ni caros. “Creemos que esta parte del mercado debería comportarse bien, entre otras cosas porque el carry es el más alto que hemos tenido en años, pero la compresión de los diferenciales podría no ser el principal motor de los rendimientos a partir de ahora”, explica.
Vientos en contra para el euro
Si bien John Plassard, de Mirabaud, coincide en que esta última subida de tipos (ya no hay ninguna duda al respecto, insiste) es una buena noticia para la renta variable europea también defiende que quizás no lo es tanto para el euro, que ha vuelto a caer a su nivel más bajo desde marzo de 2023 frente al dólar. “También hay que tener en cuenta que el crecimiento va a continuar su en los próximos trimestres”, añade.
