COLABORACIÓN de Rafael Torres, co-Head Private Markets Pan-Europe, Muzinich & Co.

La búsqueda de rentabilidad por parte de los inversores debería ser una buena noticia para el crédito privado (Direct Lending) a escala global en 2025.

El crédito privado ha experimentado un notable crecimiento en las dos últimas décadas, convirtiéndose en un pilar fundamental del universo de inversión alternativa. Si bien gran parte de este crecimiento fue impulsado por la búsqueda de rentabilidad durante un largo periodo de tipos de interés bajos e incluso negativos, esta clase de activos sigue ofreciendo una oportunidad de inversión atractiva.  

Seguimos favoreciendo el segmento de las pequeñas y medianas empresas (Lower Middle Market), donde vemos oportunidades significativas para prestar capital a empresas con sólidos fundamentales, ya que los bancos están reduciendo su actividad crediticia. En nuestra opinión, este segmento seguirá ofreciendo un atractivo riesgo-retorno, especialmente a medida que la competencia y la compresión de márgenes se intensifique en el segmento de grandes compañías (Upper Middle Market). 

En Europa, creemos que hay oportunidades en sectores como en sanidad, bienes de consumo básico, tecnología y educación, y preferimos los sectores más predecibles y menos cíclicos. También nos gustan las operaciones buy and build, en las que proporcionamos financiación a los prestatarios, para apoyar sus estrategias de crecimiento orgánico y relacionadas con adquisiciones.

La prima de iliquidez probablemente persista

Los inversores se decantan principalmente por la deuda privada para acceder a la prima de iliquidez; una rentabilidad adicional a la disponible en los mercados públicos para compensar la menor liquidez de los activos.

Esta clase de activos ha proporcionado una prima de rentabilidad sobre los préstamos sindicados y los bonos del Tesoro a 3 meses durante los últimos 20 años. Este perfil de riesgo-rentabilidad resulta especialmente atractivo para los inversores a largo plazo, que necesitan activos que se ajusten a su horizonte de inversión más que a la liquidez. 

El Lower Middle Market: el “Sweet Spot”

Aunque el mercado mundial de deuda privada ha experimentado un enorme crecimiento, el objetivo de muchos prestamistas han sido las empresas del segmento de grandes compañías. Por el contrario, el Lower Middle Market se enfrenta a una gran necesidad de financiación, estimado en unos 5.700 billones de dólares anuales; estas compañías representan el 90% de las compañías mundiales y contribuyen en torno al 50% del PIB.

Dado que la mayor parte del capital se ha captado en los segmentos más grandes, vemos la oportunidad de obtener rentabilidades ajustadas al riesgo significativamente más atractivas en el Lower Middle Market. La menor competencia ha contribuido a mantener los diferenciales (Spreads) relativamente estables, una tendencia que esperamos continúe en 2025. Esto contrasta con la compresión de los diferenciales observada en el Upper Middle Market, que se enfrenta a una fuerte competencia del mercado de préstamos sindicados en general. Según el análisis de Bloomberg, los diferenciales de los préstamos de crédito privado (Direct Lending) de mayor tamaño se han estrechado al menos 100 puntos básicos desde principios de 2023.

Hay una percepción extendida de que el Lower Middle Market es un segmento con mayor riesgo. Sin embargo, un reciente informe de Cliffwater destacaba que el Lower Middle Market estadounidense ha proporcionado una prima de riesgo atractiva frente al segmento de grandes compañías (Upper Middle Market) durante un periodo de 5 años. 

Dado el tamaño y la distribución de las empresas en el Lower Middle Market, las barreras de entrada son relativamente altas. Creemos que esta tendencia seguirá siendo así, debido al tiempo y recursos necesarios para desarrollar equipos regionales locales con un conocimiento profundo del mercado y de las distintas jurisdicciones.

Crecimiento de la clase de activo

En un contexto de aumento en las restricciones regulatorias sobre los préstamos bancarios, el crecimiento del mercado de crédito privado ha sido notable; en los últimos 10 años, el mercado ha triplicado su tamaño hasta alcanzar alrededor de 1.500 billones de dólares. A escala global, la financiación no bancaria actualmente representa algo más del 50% de los activos financieros, siendo el crédito privado la segunda mayor estrategia en los mercados privados, por detrás del Capital Riesgo.⁶ 

Desde 2022, el aumento de los tipos de interés ha generado un entorno más complejo para la originación y la captación de fondos. Desde la perspectiva del prestatario, los tipos de interés más altos encarecen tanto la obtención de fondos como el repago de la deuda; el volumen global agregado de operaciones se redujo de 1.600 billones de dólares en 2021 a 1.100 billones de dólares en 2023. La actividad de fusiones y adquisiciones impulsada por los fondos de Capital Riesgo (Sponsors), históricamente el principal motor de las operaciones de deuda privada, se vio especialmente afectada.

Durante 2024, a medida que los tipos de interés volvieron a bajar, se observaron indicios de que esta tendencia comenzaba a revertirse, con una recuperación significativa en la captación de fondos. Esperamos que esta tendencia se mantenga a medida que los tipos continúen bajando, y con una demanda sostenida hacia los mercados privados por parte de los inversores institucionales y, cada vez más, del canal patrimonial. 

Si bien la deuda privada está firmemente asentada en América del Norte y Europa, en Asia sigue siendo, en gran medida, una clase de activo relativamente incipiente, representando el 7% de los activos totales gestionados en crédito privado. Sin embargo, está creciendo rápidamente, habiéndose casi duplicado en los últimos cinco años. Es probable que este patrón continúe debido al significativo potencial de crecimiento de las economías asiáticas emergentes y en desarrollo. A nivel macro y sectorial, existe una dinámica positiva en torno a la industrialización, la manufactura y la infraestructura, los cuales requieren una inversión significativa. Creemos que el crédito privado puede convertirse en una parte importante de la solución. 

La necesidad de fuentes de financiación alternativa continúa

Mientras tanto, desde la perspectiva de los prestatarios, la demanda de fuentes alternativas de capital continuará aumentando a medida que los tipos de interés vuelvan a bajar. Ya estamos viendo signos de recuperación en el volumen de operaciones; un reciente informe sobre el seguimiento de operaciones de deuda privada mostró un notable incremento en la actividad de operaciones en Europa, pasando de 119 en el 1T 2024 a un record de 252 en el 2T.

Las compañías de Capital Riesgo disponen de un volumen récord de liquidez (Dry Powder), por lo que cada vez hay más presión para poner ese dinero a trabajar. La caída de los tipos de interés se traduce en una reducción de los costes de financiación de la deuda, una buena noticia para los potenciales compradores. Al mismo tiempo, la bajada de los tipos debería traducirse en una mejora de los flujos de caja y las valoraciones de las empresas en cartera, lo que debería animar a los vendedores.

De cara al futuro, seguiremos centrándonos en el aumento de la financiación para el Capital Riesgo (Sponsors), cuya principal prioridad no es el apalancamiento ni la optimización de su estructura de capital, sino la flexibilidad para crecer mediante adquisiciones. Dado que los sponsors se centran en el crecimiento y no en el apalancamiento, esto conducirá, en última instancia, a niveles de apalancamiento más bajos en nuestras carteras.

En conclusión, el mercado de deuda privada está preparado para seguir creciendo, impulsado por una prima de iliquidez persistente, las restricciones regulatorias sobre los préstamos bancarios y la necesidad de los prestatarios de fuentes alternativas de capital. 

Si bien la subida de los tipos de interés ha afectado al ritmo de operaciones en los últimos tres años, la tendencia a la baja de los tipos debería impulsar la actividad de las operaciones y, en consecuencia, las oportunidades de inversión, especialmente en el segmento Lower Middle Market. Como resultado, creemos que esta clase de activos seguirá desempeñando un papel fundamental en el apoyo a las compañías locales y en el cumplimiento de los objetivos de rentabilidad-riesgo de una amplia gama de inversores.