Después de un 2022 excepcionalmente malo para la renta fija, Julien Eberhardt esperaba que éste fuese el año de la fuerte recuperación del mercado de bonos. No está siendo así. Al menos, no con la fuerza con la que el gestor del Invesco Euro Corporate Bond y del Invesco Global Total Return Bond, ambos fondos que este año disfrutan del Rating FundsPeople, lo aguardaba. De hecho, está siendo un año difícil para hacer predicciones. “El mercado no presenta una dirección clara y hay mucha volatilidad. Empezamos el año con el 70% de los economistas prediciendo una recesión, luego pasaron a hablar de un soft landing y ahora de estanflación. Las cosas van cambiando rápidamente”, recuerda.
En un almuerzo celebrado con clientes en Madrid, en el que también estuvo presente Lewis Aubrey-Johnson, director de producto de renta fija de Invesco, Eberhardt ponía el acento en que la liquidez que había en el sistema se está contrayendo, lo que -a su juicio- acabaría por tener un impacto sobre la actividad económica. “Además, los indicadores de sentimiento de países como Alemania también se están deteriorando y apuntan en la misma dirección, tanto por el negativo influjo que ejerce China como por el endurecimiento de la política monetaria aplicada por el BCE. No sabemos cuándo acabará el ciclo de subidas de tipos, pero lo que está claro es que estamos cerca del pico”.
Sin embargo, lo verdaderamente importante en su trabajo es identificar los bonos que deben comprar y en qué sectores tienen o no que estar. Y ahí las cosas las ve mucho más claras, porque ahora el mercado le está ofreciendo palancas importantes sobre las que construir la cartera. Cita, como ejemplo, la deuda pública. “Ejerce como una fuente segura de income, que te permite construir la cartera”. Y no solo eso. En otros segmentos, como el crédito con grado de inversión, puedes encontrar buenas compañías con yields de entre el 3,5% y el 5% y un riesgo de crédito limitado. En deuda senior bancaria, por ejemplo, hay emisiones de entidades europeas con balances muy sólidos, con tires de entre el 4-5%”, subraya.
Los cambios más importantes introducidos en las carteras
En la gestión del Invesco Euro Corporate Bond y del Invesco Global Total Return han estado haciendo dos cosas en las últimas semanas. Por un lado, elevando moderadamente la duración en las carteras. “Por rentabilidad-riesgo, hay una oportunidad para ir incrementándola. Es buen momento para hacerlo”, afirma. Por el otro, reduciendo su exposición a high yield tras el buen comportamiento registrado por este segmento de mercado en 2023. “Hemos deshecho posiciones en los nombres más cíclicos y mantenido los de compañías que operan en sectores más estables y defensivos”.
El Euro Corporate es un fondo que invierte principalmente en investment grade, pero picotea en emisiones BB donde aprecian oportunidades de inversión interesantes. No obstante, cada vez son más cautos.
“Ahora estamos más en blue chips. El muro de vencimiento en el mercado de deuda de alto rendimiento está en 2025-2026. De aquí a esa fecha, el riesgo de crédito es bajo. La calidad del crédito es buena. No vemos un gran número de compañías entrando en default o con problemas graves de refinanciación. La cuestión en high yield no está ahí, sino en los tipos y, más concretamente, en cómo afectaría a las empresas el hecho de que los bancos centrales los mantuvieran en niveles elevados. Si el mercado empieza a preocuparse por esto, no hace falta que lleguemos a 2025 para ver inestabilidad en el segmento del alto rendimiento”, advierte Lewis Aubrey-Johnson.
Visión sobre los AT1
Donde encuentran actualmente más oportunidades es en el mercado de cocos. “La creatividad del Banco Nacional de Suiza para afrontar el problema de Credit Suisse hizo que muchos inversores reconsiderasen su visión sobre esta clase de activo. Sin embargo, los bonos AT1 están aquí para quedarse. Este mercado no desaparecerá. Tiene un tamaño de 250.000 millones de dólares y son una capa de capital reglamentario necesaria para los bancos. Además, a pesar del rally, actualmente siguen baratos tanto frente al high yield como a su historia. Incluso son atractivos si se comparan con las preferentes bancarias americanas”, destaca el gestor de ambos fondos.
En el equipo han sido muy activos a la hora de capturar e incluir en las carteras las nuevas emisiones de bonos realizadas por entidades solventes que, como BBVA, han salido al mercado ofreciendo cupones elevados. “Es un segmento que te da una yield de entre el 8% y el 9%”, indica Eberhardt. El gestor reconoce que, con la volatilidad que este año se observa en el mercado de bonos, resulta difícil tener una visión sobre cuáles serán los próximos movimientos que realizará en sus carteras. “Todo dependerá de la macro y los datos que se vayan conociendo”, asevera. Lo que tiene claro es que, hace dos años, el spread constituía la principal fuente de rentabilidad. Y, hoy, esa parte se ha reducido por la reaparición del cupón.
“En mi trabajo, los momentos más excitantes siempre han llegado en periodos de agitación en los mercados. Es ahí, en esos momentos de alta volatilidad, cuando nosotros hemos utilizado nuestra liquidez para comprar a buen precio”, reflexiona Lewis Aubrey-Johnson. Y esa posición en liquidez que históricamente han tenido los fondos con Paul Read, Julien Eberhardt la mantiene. En el caso del Invesco Euro Corporate Bond, entre el efectivo, los bonos con vencimiento inferior a un año y la deuda pública el porcentaje de liquidez en la cartera alcanza actualmente el 7%. En el Invesco Global Total Return Bond, su peso es mucho mayor (44%), siendo los bonos gubernamentales el activo que más pondera.
Posicionamiento del Invesco Euro Corporate Bond
Posicionamiento del Invesco Global Total Return Bond
