El mercado lo llama pausa, pero el presidente de la Fed prefiere hablar de un salto en el ciclo de subidas. Tras diez subidas de tipos consecutivas, anoche la Reserva Federal no tocó los tipos de interés de Estados Unidos. Pero ese tan esperado parón en las subidas quedó empañado por un aumento de la tasa terminal, al 5,625%. Es decir, que aún quedarían 50 puntos básicos de subidas en este ciclo; dos subidas adicionales de tipos en lo que queda de 2023. De ahí esa primera reacción negativa de los mercados, que vuelven a temer que los tipos se mantengan altos más tiempo. “La Reserva Federal caminaba sobre una barra de equilibrio y no estoy seguro de que lograra clavar el aterrizaje”, reconoce Jack McIntyre, gestor de Brandywine Global (parte de Franklin Templeton).
Leyendo entre líneas a Jerome Powell, el mensaje que el banco central ha querido claramente transmitir es que no estamos necesariamente ante un punto de inflexión en el ciclo monetario. Es decir, que el siguiente paso en la política monetaria no necesariamente será acomodaticio. Y es que la Reserva Federal sigue ajustando sus expectativas porque la resiliencia de la economía estadounidense sigue sorprendiendo. "La reunión ha sido más dura de lo que esperábamos. Si la Fed se hubiera planteado sólo una subida más, habríamos estado tentados de apostar por un giro suficiente en los datos para disuadir de tal medida", reconoce David Page, responsable de Análisis Macro de AXA IM.
La Fed lo reconoció claramente, su decisión responde a una inflación y un mercado laboral aún fuertes. Como bien apunta Patrice Gautry, economista jefe de UBP, Powell reconoció que el FOMC ha subestimado la resistencia de la actividad y también ha sobrestimado el tiempo de respuesta de los servicios a las subidas de tipos. Así, la cuestión de las subidas adicionales se ha convertido en una cuestión de cuánto más que de si, apunta Paolo Zanghieri, economista senior en Generali Investments.
Es la economía
“Es que no es la Reserva Federal la que se muestra agresiva, sino la economía”, subraya Garrett Nelson, estratega de carteras de NIM Solutions (parte de Natixis IM). El crecimiento se ha acelerado, sobre todo en los segmentos de la economía más sensibles a los tipos de interés, como la vivienda, en un momento en el que los supuestos retardos largos y variables deberían estar haciendo efecto. Y pasa todo lo contrario, esos retardos parecen haber sido muy breves y ahora su impacto está disminuyendo.
Sin embargo, Salman Ahmed, responsable global de macro y asignación estratégica de activos en Fidelity International, cree que el enfoque continuado en mantener la política monetaria restrictiva significa que el riesgo para el crecimiento se mantiene firmemente a la baja a medida que avanzamos en 2023. De hecho, Fidelity cree probable que se produzca una recesión a final de 2023 o principios de 2024.
Y es que, como bien apuntan Tiffany Wilding y Allison Boxer, de PIMCO, los cambios en la política gubernamental en la segunda mitad del año podrían perturbar la economía estadounidense justo cuando los funcionarios de la Reserva Federal se reúnan para la reunión de septiembre. “La reanudación de los pagos de los préstamos estudiantiles en septiembre, así como el retraso de los plazos de los impuestos en octubre, pueden suponer importantes obstáculos para el consumo en el tercer trimestre”, resaltan.
Pero aún así, hay expertos que creen la posibilidad de un mayor endurecimiento en la segunda mitad del año también tiene sentido, dado que los responsables del banco central siguen considerando que los riesgos para sus previsiones de inflación están sesgados al alza, incluso si los riesgos en torno a su doble mandato se han equilibrado mejor. "Dicho de otro modo, si la Fed tiene que cometer un error de política monetaria, prefiere endurecer demasiado que demasiado poco", afirma Raphael Olszyna-Marzys, economista internacional en J. Safra Sarasin Sustainable AM.
Es algo que también preocupa a Daleep Singh, economista jefe mundial, y Robert Tipp, estratega jefe de inversiones, de PGIM Fixed Income: “El peligro de esta política, por supuesto, es que se convierta en una chapuza. Es decir, que elevar el tipo de interés terminal a un nivel más restrictivo precipite el escenario de riesgo (algo se rompe) que intenta evitar”.
¿Una pausa o un salto?
Las gestoras internacionales coinciden. De la reunión de junio ha nacido un nuevo concepto: una pausa restrictiva. “A futuro, las proyecciones revisaron al alza la inflación subyacente y las previsiones de crecimiento económico; aunque la revisión del crecimiento es alentadora, estas revisiones mantendrán la atención del mercado firmemente centrada en su reunión de julio”, comenta Jon Maier, director de Inversiones en Global X. De hecho, James McCann, economista jefe adjunto de abrdn, cree que, si no se produce un deterioro de la actividad o una desaceleración más clara de la inflación subyacente, parece probable que retomen las subidas en julio o, a más tardar, en septiembre.
John Plassard, de Mirabaud, tampoco da por cerrada la batalla contra la inflación. "El consenso, que hace unos días seguía apostando por una bajada de tasas antes de final de año, tendrá que volver a cambiar de opinión. No se pueden descartar dos subas de tasas antes de fin de año, y una reducción de las tasas de los fondos federales bien podría aplazarse indefinidamente", defiende.
Y también se posiciona así Blerina Uruci, economista jefa de EEUU de T. Rowe Price, que tiene claro una subida en julio. Dada la fortaleza de la inflación y el crecimiento del empleo, ve difícil imaginar que los miembros más agresivos del Comité apoyen una nueva pausa. “Y el FOMC sería vulnerable a las críticas por permanecer inactivo a pesar de proyectar una economía más fuerte y una inflación más alta en comparación con marzo”, añade. Y como apunta Gautry, en julio, los datos deberían aportar más tranquilidad sobre el proceso de desinflación, pero los datos de actividad del sector servicios y el trabajo siguen siendo relativamente sólidos.
División entre las gestoras
Sin embargo, muchos no se muestran tan convencidos. “¿Cree realmente la Reserva Federal que subirá los tipos en dos de las cuatro reuniones restantes del FOMC este año? No es probable. Y el mercado tampoco parece creer en los puntos de la Fed”, sentencia McIntyre. Lewis Grant, gestor senior de carteras de renta variable de Federated Hermes, también cree que la pausa en las subidas de tipos en EE. UU. no es una garantía de tipos de interés máximos y sigue habiendo mucha incertidumbre.
Y coinciden con esa interpretación Jim Cielinsky, responsable global de renta fija, y Jason England, gestor, de Janus Henderson. Tampoco creen que los 50 puntos básicos de subidas que aún telegrafía la Fed estén grabados en piedra. Más bien, lo ven como una manera de acallar temporalmente a los halcones que esperaban una subida de tipos en esta reunión. “Dada la notoria dificultad para determinar el impacto de anteriores medidas de endurecimiento (no olvidemos la reducción mensual de 90.000 millones de dólares en el balance de la Fed), consideramos que la decisión supone que la Fed gana tiempo para calibrar mejor el efecto retardado de 500 puntos básicos de subidas de tipos”, comentan. Es flexibilidad en un complejo entorno de fin de ciclo.
Ganar algo de tiempo
“Dado el reciente optimismo en los mercados de renta variable, tal vez los banqueros centrales se sintieron obligados a hacer retroceder a los inversores mientras en realidad no hacían nada. En otras palabras, más vale asegurarse de que el hecho de no hacer nada no contrarreste sus esfuerzos anteriores por frenar la actividad económica. También hay lecciones aprendidas de reuniones anteriores, en las que los comentaristas vieron a Powell cometer errores de comunicación dovish”, plantea Christian Scherrmann, economista de EE.UU. de DWS. Y parece estar surtiendo efecto. El mercado de renta fija, en el momento de escribir estas líneas, por un lado, no se cree esas dos medidas adicionales -en su lugar, seguían valorando sólo una-, pero tampoco esperan ya recortes de tipos este año, como subraya Schermann.
"Esto ha limitado el impacto en el mercado de la decisión de junio: la curva es más plana y ligeramente más alta, y la renta variable ha bajado un poco, pero ciertamente habría esperado una reacción mayor a la sorpresa", reconoce Eric Winograd, director de Investigación Económica de Mercados Desarrollados de AllianceBernstein. Los mercados financieros son el mecanismo de transmisión de la política monetaria a la economía, y si los mercados no se endurecen mucho, Winograd no descarta que la Reserva Federal tenga que hacer más.
Más recortes de tipos en 2024 y 2025.
Sin embargo, un punto importante que también resaltan desde BNY Mellon IM es que el gráfico de puntos ahora muestra un acumulado de 225 puntos básicos de recortes en 2024-2025. Esto es, 25 puntos básicos más que en marzo. El gráfico de junio muestra 100 puntos básicos de recortes en 2024 (frente a 87,5 en marzo) y 125 puntos básicos de recortes en 2025 (frente a 112,5 en marzo).
Es decir, que la Fed prevé ser más agresiva en 2023, pero también a la baja en 2024 y 2025. “Aunque puede que aún no hayamos doblado la esquina, el final de este ciclo es inminente”, lee Charles Diebel, responsable de Renta Fija de MIFL. En este contexto, Diebel prevé que el tramo largo de la curva de rentabilidad se siga comportándose bien, por ahora, y que la curva se mantenga fuertemente invertida.
