TRIBUNA de Antonio Losada, executive director, Sales, Goldman Sachs AM. Comentario patrocinado por Goldman Sachs Asset Management.
El escenario para la renta variable ha cambiado, como ya hemos podido observar en este inicio de año. Si en 2021 vimos un fuerte repunte apoyado en el crecimiento de los beneficios corporativos, tipos de interés bajos y valoraciones atractivas de entrada, en 2022 esperamos un entorno diferente: subidas de tipos, valoraciones elevadas y menor capacidad de mejora de los márgenes corporativos, además del potencial impacto que a corto plazo pueda seguir teniendo la pandemia.
En Goldman Sachs AM creemos que el crecimiento macroeconómico global y las rentabilidades de todas las clases de activos en los próximos años tenderán a la media histórica, normalizándose tras un ciclo extraordinario. Ante este escenario cambiante, pensamos que los inversores van a necesitar aumentar su asignación a renta variable y llevar a cabo una gestión más activa para alcanzar sus objetivos de rentabilidad total. Históricamente la renta variable ha batido a la inflación y creemos este será el caso en 2022, gracias a la capacidad de las empresas de trasladar los incrementos de precios al consumidor. Además, en nuestra opinión serán las tendencias de crecimiento secular las que tengan mayor impacto en la rentabilidad de las compañías, más que los factores tradicionales como el estilo (growth vs value), tamaño (capitalización) o geografía (desarrollados vs emergentes).
Los retornos de la renta variable superarán a los de la renta fija, pero serán menores que en 2021
Este escenario de normalización de los mercados de renta variable (y de la beta asociada a los mismos) aumentará la demanda de alfa de los inversores, creando un entorno más favorable para los gestores activos que sean capaces de generarla.
Además de la evolución del escenario macro, recalcamos el impacto de determinadas fuerzas disruptivas como la innovación tecnológica, el cambio demográfico o la demanda por sostenibilidad a la hora de generar oportunidades de alfa. Como adelantábamos, estas megatendencias de crecimiento secular dejarán ganadores y perdedores en diferentes sectores y regiones, y si nos basamos en lo ocurrido durante la última década, el mensaje es claro: a largo plazo, las compañías disruptivas han generado rentabilidades significativamente superiores (un 786% por encima) a aquellas compañías vulnerables a la disrupción.
Las compañías disruptivas han batido a las vulnerables a la disrupción en un 786%
Ante este escenario de normalización de rentabilidades que esperamos para todas las clases de activo, incluyendo unos retornos menguantes de la renta variable, apostamos por un enfoque activo que permita a los inversores beneficiarse de un rango de oportunidades lo más amplio posible. A continuación destacamos algunas de las estrategias que consideramos más atractivas.
Exposición a cuatro megatendencias
La innovación está reduciendo los costes en multitud de sectores, logrando que nuevos productos y servicios alcancen escala y sean adoptados de forma masiva. Por ejemplo a día de hoy las energías limpias son más baratas que las alternativas fósiles(1), y el e-Commerce ya supone el 27% del total del consumo minorista en EE.UU.(2).
Además, la innovación está impulsando la creación de nuevos mercados de crecimiento en diferentes industrias y regiones. Se espera que el mercado global de ciberseguridad crezca por encima del 10% anualizado hasta los 400.000 millones de dólares en 2028(3), similar al 12% que se estima para el mercado de alimentos de origen vegetal hasta los 74.000 millones de dólares en 2027(4).
En Goldman Sachs AM apostamos por cuatro megatendencias para capitalizar esta ola de innovación:
1. Progreso tecnológico
Aunque el progreso tecnológico continuará impulsando el crecimiento de las compañías del sector Tecnología, pensamos que la siguiente ola de innovación se extenderá a diferentes sectores, nuevas geografías y a compañías de menor capitalización, a medida que se digitalizan y aumentan su conectividad. Esperamos mayor crecimiento fuera de EE.UU., especialmente en emergentes, y en compañías más pequeñas. Nos gustan los fabricantes de componentes inteligentes, proveedores de ciberseguridad, compañías fintech y empresas especializadas en transformación digital.
2. La nueva era del consumo
El consumo cada vez se produce más online, es más sostenible y crece a mayor ritmo en los mercados emergentes. Los millennials ya son la generación más numerosa y con mayor nivel de ingresos, por lo que seguirán influyendo en las tendencias de consumo de la sociedad. El 90% vive en países emergentes, lo que unido a una clase media en crecimiento, refuerza la demanda doméstica en estos países. Favorecemos empresas de entretenimiento online, e-Commerce, consumo sostenible o aquellas que ofrecen bienestar y experiencias, que podrán beneficiarse de los nuevos patrones y prioridades de consumo.
3. El futuro de la atención médica
Hace 23 años, cuando se secuenció por primera vez el genoma humano, el proceso costó unos 450 millones de dólares y necesitó cuatro años(5). Hoy, el mismo proceso cuesta 600 dólares y puede completarse en 1 día(6). Este avance en la tecnología de secuenciación, genomics, está impulsando la llamada medicina de precisión, adaptada a cada individuo. Además, el envejecimiento de la población mundial y el avance de la clase media en países emergentes refuerzan el desarrollo del sector salud. Así, apostamos por compañías relacionadas con la tecnología genomics, la atención digital del paciente, la medicina de precisión o la cirugía robótica.
4. Sostenibilidad medioambiental
La sostenibilidad de la economía vendrá de la combinación de la innovación tecnológica y las elecciones de los consumidores. Crear una economía global más sostenible implica descarbonización y luchar contra otros problemas medioambientales como la contaminación en los mares o la pérdida de biodiversidad. Implica también fomentar la inclusión social o crear empleo justo. Por primera vez hay una alineación de intereses y tanto gobiernos como consumidores y compañías están tomando decisiones basadas en sostenibilidad. Destacamos la exposición a energías limpias, eficiencia de los recursos, economía circular o sostenibilidad del agua como temáticas de crecimiento.
US small caps
Pensamos que las empresas de pequeña capitalización de EEUU también pueden dar exposición a tendencias de crecimiento secular. La mayoría de las compañías categorizadas como de alto crecimiento en EE.UU. son compañías de pequeña (73%) y mediana capitalización (16%). Las perspectivas de crecimiento de los beneficios de las empresas del índice Russell 2000 para 2022 se sitúan en torno al 30%, muy por encima del 9% estimado para el S&P 500(7). Y, lo que puede ser más relevante en el entorno actual, históricamente el Russell 2000 ha generado rentabilidades superiores en entornos de subidas de tipos.
Las US small caps han generado rentabilidades superiores a las US large caps
Junto con el potencial de crecimiento, las US small caps ofrecen diversificación fuera del universo de gran capitalización. En concreto, evitando la alta concentración que vemos en el S&P 500, donde el 20% del índice lo componen cinco compañías megacap, mientras que las cinco mayores posiciones en el Russell 2000 tan sólo suponen el 2% del índice.
Renta variable emergente
La renta variable de países emergentes ofrece exposición a numerosas tendencias de crecimiento secular, y da acceso a algunas de las nuevas compañías que más rápido crecen en la actualidad. El incremento en la clase media y la amplia población millennial actúan como motores de creación de empresas. De hecho, cada año salen a bolsa más de 1000 compañías en mercados emergentes(8).
Las acciones de mercados emergentes están cotizando a un descuento considerable comparadas con las acciones de EE.UU. El ratio precio-valor contable del índice MSCI EM está cercano a su mínimo en 20 años comparado con el S&P 500. La última vez que el diferencial alcanzó estos niveles, la renta variable emergente generó rentabilidades superiores durante una década.
Valoración precio-valor MSCI EM vs. S&P 500: próxima a su mínimo de 20 años
A medida que el mercado madure, los inversores contarán con más opciones para ganar exposición a la renta variable emergente. Nosotros creemos que una gestión activa aporta mucho valor, ya que permite identificar compañías que no están en el índice o participar en salidas a bolsa, generando alfa en un mercado ineficiente.
China
La segunda mayor economía global y su mercado de renta variable son demasiado importantes como para ser ignorados. A pesar de que la volatilidad que vimos en 2021 hizo que muchos se replanteasen su exposición, en Goldman Sachs AM pensamos que la mayoría de inversores continúan infraponderados en China, que se espera superará a EE.UU. como primera economía en 2030. La incertidumbre en torno a los cambios regulatorios puede afectar a los márgenes corporativos, pero no esperamos que cause problemas duraderos para la mayoría de negocios. Un enfoque activo en la selección de compañías puede ayudar a reducir notablemente este riesgo.
A corto plazo creemos que el crecimiento del PIB en China se ralentizará hasta el 5% en 2022, pero la calidad de este crecimiento continúa mejorando, enfocándose en el consumo y dejando atrás la inversión gubernamental. Destaca por ejemplo el compromiso anunciado por el gobierno y el mundo corporativo para reducir la huella de carbono y construir una economía más verde. China continúa trabajando en pasar de ser el productor de bajo coste del mundo, a ser un polo de innovación en áreas como tecnología o salud. En resumen, el gobierno parece estar aceptando un menor crecimiento ahora a cambio de tener una economía más sólida a futuro.
El ritmo de crecimiento ha ido frenando pero la calidad ha mejorado
El mercado local de A-Shares continúa ganando importancia y presencia en las carteras de los inversores, y esperamos que la tendencia acelere a medida que su peso en el índice MSCI EM aumente del 5% actual a cerca del 15%, según estimaciones basadas en informes de MSCI(9). Este universo de más de 4.000 compañías viene ofreciendo importantes oportunidades de generación de alfa.
Sostenibilidad y ESG
En nuestra opinión, los factores ESG van a tener cada vez mayor importancia a la hora de determinar el éxito de una inversión. Las empresas líderes en ESG van camino de tener cotizaciones estructuralmente superiores a aquellas compañías con peores prácticas ESG, a consecuencia de la atención cada vez mayor que los inversores prestan a estas consideraciones.
El diferencial del múltiplo entre líderes y rezagados en ESG está aumentando
La demanda de los inversores por estrategias ESG no deja de aumentar, y desde 2020, los flujos hacia fondos de renta variable ESG ya superan a los flujos hacia fondos que no cumplen estos criterios(10).
No obstante, aunque el impacto de los factores ESG en la rentabilidad está aumentando, la falta de datos precisos y consistentes presenta un desafío importante. Esta carencia de uniformidad de criterios queda patente en la falta de correlación entre las notas ESG que los principales proveedores otorgan a las compañías. La correlación media es de 0.3, comparada con una correlación del 0.9 entre las agencias de calificación de crédito. Nosotros pensamos que un enfoque activo que incorpore la relación directa con las compañías en el análisis fundamental es esencial para tener una visión más completa sobre el componente ESG.
Activos Reales
Los activos reales, que incluyen real estate, infraestructuras y negocios derivados de materias primas como energía o materiales básicos, suelen beneficiarse de un entorno inflacionario, ya que muchas de estas compañías operan bajo contratos ligados a la inflación.
Pensamos que una combinación de activos reales junto con una exposición selectiva a renta variable puede complementar la asignación existente en inversiones privadas. Las acciones de compañías cotizadas pueden aportar mayor crecimiento secular cuando la inversión en capital es intensiva (real estate, infraestructura o semiconductores), la regulación es elevada (servicios públicos), los resultados son más binarios (farmacéuticas) o el mercado privado es menos maduro (renta variable emergente).
Las acciones cotizadas son generalmente más baratas, más líquidas y tienen menor apalancamiento que las inversiones privadas. Por eso, las discrepancias en precio entre activos públicos y privados suponen una oportunidad de inversión relevante. Si tomamos como ejemplo el sector inmobiliario, vemos como los activos públicos se valoran en directo y sobre la base de su valor futuro, mientras que los activos privados se valoran de forma mucho menos frecuente y en base a valoraciones pasadas. Esto puede generar diferencias importantes en el precio, como vimos en el segundo trimestre de 2021, cuando la pandemia golpeó al mercado inmobiliario; los REITs cayeron un 20%, pero el valor del real estate privado subió un 1%.
En conclusión, reiteramos nuestro mensaje constructivo para la renta variable en 2022, a pesar de que como hemos visto, en los próximos años esperamos retornos menguantes en todas las clases de activo. Recordar también que en nuestra opinión serán las tendencias de crecimiento secular las que más influyan en el desempeño de las compañías. Ante este escenario, reiteramos la necesidad que tendrán los inversores de aumentar su asignación a renta variable y de llevar a cabo una gestión más activa, especialmente en un entorno que se anticipa más favorable para la generación de alfa.
Fuente:
1 Lazard, 2020.
2 Statista, julio 2021.
3 Global View Research, 2021.
4 Meticulous Market Research, 2020.
5 National Human Genome Research Institute.
6 Illumina.
7 FactSet as of December 31, 2021.
8 Bloomberg, a 30 junio, 2021.
9 FactSet y MSCI. Datos a 31-dic 2021. Estimaciones basadas en el informe publicado por MSCI en dic-2018.
10 Morningstar, Goldman Sachs Global Investment Research. Septiembre 2021.
Las rentabilidades obtenidas en el pasado no garantizan los resultados futuros, que pueden variar. El valor de las inversiones y de los ingresos derivados de las mismas fluctúa, y puede tanto caer como aumentar. Por consiguiente, el capital invertido podría sufrir pérdidas.
En la Unión Europea, este material ha sido aprobado por Goldman Sachs Asset Management Fund Services Limited, entidad autorizada por el Central Bank of Ireland.
Capital en Riesgo
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