TRIBUNA de Rocío Poquet Nieto, sales manager Wholesale, Aegon AM. Comentario patrocinado por Aegon Asset Management.
La respuesta a la pregunta que plantea el titular de este artículo depende de distintos factores, como nuestras perspectivas económicas y la estrategia en cuestión. A continuación, repasamos algunas oportunidades.
Crédito grado de inversión
Somos optimistas con respecto a los mercados de crédito europeo de grado de inversión (IG). En la medida en que la inflación continúe moderándose y los mercados de tipos de interés alcancen el esperado techo, el entorno debería favorecer el apetito por el riesgo de crédito.
Aunque nuestras perspectivas económicas desafían más a Europa que a Estados Unidos, no pensamos que la situación general vaya a ser tan negativa como para que los diferenciales de crédito se sitúen más allá de los rangos en los que se han movido en 2023. Las históricas valoraciones atractivas ofrecen aún margen para que los diferenciales se estrechen, pero los problemas a los que se enfrenta la economía a medio plazo implican que, probablemente, no sea lineal.
Dadas las valoraciones relativas de los diferenciales, seguimos prefiriendo el grado de inversión europeo frente al crédito de misma calidad crediticia denominado en dólares. Por sectores, banca y seguros continúan presentando unas valoraciones atractivas, puesto que los diferenciales de crédito se han recuperado parcialmente tras la fuerte ampliación que registraron durante la primera mitad del año como consecuencia de la crisis de la banca regional estadounidense y la quiebra de Credit Suisse.
Bonos de alto rendimiento o high yield
El mercado de high yield vuelve a ofrecer grandes oportunidades para los inversores que desean obtener unas elevadas rentabilidades. Con unos tires superiores al 8%, la deuda de alto rendimiento por fin hace honor a su nombre. Pese a que, a nivel macroeconómico, persisten las dificultades, la tesis estructural de inversión en high yield no ha variado. A largo plazo, ha generado sólidas rentabilidades ajustadas al riesgo en comparación con muchos otros activos de renta fija e, incluso, con lla renta variable.
Los fundamentales de las empresas resisten relativamente bien, la mayoría de los emisores de high yield han presentado unos resultados más positivos de lo esperado y las mejoras de calificación crediticia superan a las rebajas. Aunque, en general, los parámetros de crédito están en buena forma, el riesgo de recesión planea sobre el horizonte. En un entorno marcado por tipos de interés altos y desafíos macroeconómicos, conviene mantener la prudencia, ya que las tendencias en los datos fundamentales podrían tender a la baja. No obstante, la mayoría de los emisores de high yield empezaron 2023 con balances saneados. Este sólido punto de partida debería permitirles capear con éxito una desaceleración económica, lo que se traduciría en una tasa de impagos más baja que en recesiones anteriores.
En lo que se refiere a las valoraciones, la clase de activo continúa ofreciendo tires superiores al 8%, un nivel que, históricamente, ha generado atractivas rentabilidades a largo plazo. Las rentas devengadas por los inversores en high yield van en aumento ya que los bonos de nueva emisión ofrecen cupones más altos. Además, no hace falta invertir en los títulos de mayor riesgo crediticio para obtener rendimientos elevados, ya que incluso los segmentos de mayor calidad ofrecen cupones altos. En algún momento, los rendimientos volverán a caer, pero, por ahora, la pelota vuelve a estar en el campo del high yield y los inversores pueden encontrar buenas oportunidades para generar una rentabilidad atractiva.
Bonos de titulización de activos (ABS)
De cara a la segunda mitad de 2023, prevemos que los diferenciales de crédito de los ABS europeos se moverán en tándem con el mercado en general. Es probable que los mercados experimenten periodos de debilidad de aquí en adelante, mientras persista la incertidumbre sobre la inflación y el impacto de la subida de los tipos de interés. Sin embargo, ya se ha descontado un deterioro considerable en los datos fundamentales y los inversores en ABS han sido recompensados adecuadamente por el incremento en el riesgo de crédito. Es por ello que los productos de carry elevado podrían registrar un mejor comportamiento relativo sobre otros activos, más aún si los datos macroeconómicos confirmasen una moderación en la inflación
Desde una perspectiva fundamental, es previsible que la morosidad repunte entre los préstamos subyacentes, dada la presión que ejerce un entorno de tipos de interés más altos en los balances domésticos. Anticipamos un incremento de los impagos en los préstamos y más rebajas de calificación crediticia entre la deuda de las empresas, lo que influirá en el comportamiento de las obligaciones garantizadas por préstamos (CLO). No obstante, la estructura tanto de los CLO como de los ABS les permite resistir escenarios de mucho estrés en el mercado y de interrupciones de los pagos, gracias a elementos estructurales como: los fondos de reserva (liquidez), el rendimiento adicional, los factores de desviación de flujos de caja y la subordinación; que se han reforzado en prácticamente todas las nuevas emisiones de ABS. Además, en caso de que el comportamiento se deteriorase gravemente, es probable que el histórico aumento del precio de los activos limite las posibles pérdidas en caso de ventas forzosas. Por eso, los fundamentales de los ABS no nos preocupan por ahora y mantenemos una visión positiva de la clase de activo.
Desde el punto de vista de las valoraciones, los ABS europeos destacan dentro de los mercados de renta fija y ofrecen un valor potencial, tanto en términos absolutos como relativos. En el actual entorno de incertidumbre, elementos como el carry y una escasa sensibilidad a las variaciones de los tipos de interés se traducen en rentabilidades estables. A largo plazo, las rentas (los cupones) tienden a contribuir a la rentabilidad total más que los movimientos de los diferenciales, por lo que representan un componente importante de esta (esperadas).
Los factores técnicos están equilibrados. Consideramos que las emisiones primarias mantendrán el ritmo actual porque, a medida que los bancos centrales retiren las fuentes de financiación barata como los TLTRO, los bancos tendrán que recurrir a otros instrumentos de financiación como los ABS. Es probable que también haya emisores no bancarios, aunque a un ritmo inferior, dado el encarecimiento de la financiación, mientras que las entidades en proceso de warehousing tendrán activos con cupones más bajos, lo que podría dificultar la colocación pública de esos títulos. En general, consideramos que los factores técnicos serán neutros para los diferentes sectores de ABS, aunque podrían sorprender positivamente si el entorno fundamental acaba siendo más benigno de lo que prevemos ahora mismo.
Las cambiantes dinámicas que experimentan las economías globales suponen un reto para los inversores, por lo que mantenerse activos y flexibles será clave para afrontar un futuro que podría resultar desafiante.
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