TRIBUNA de Pilar Martí-Fluxa, responsable de ventas y distribución de Alternativos, J.P. Morgan AM, y Jacobo Zarco, managing director, Amchor Investment Strategies. Comentario patrocinado por J.P. Morgan Asset Management.
¿De qué forma inciden unos tipos de interés más altos en el exceso de rentabilidad de los hedge funds? Es la pregunta que se hacen muchos de nuestros clientes. La respuesta rápida es la siguiente: de media, el exceso de rentabilidad de nuestros hedge funds (eliminando el impacto de los mercados bursátiles) y los tipos de interés han subido de la mano desde abril de 1995, momento en que comienza nuestro conjunto de datos para nuestro universo de hedge funds (gráfico 1). Sin embargo, resulta necesaria una explicación más detallada de la metodología. Definiremos los términos del gráfico y, a continuación, nos fijaremos en las variables que determinan la respuesta.
Gráfico 1. Excedente de rentabilidad aproximado de los hedge funds en diferentes regímenes de tipos de interés (% sobre la beta de la renta variable), 1995–2023
Cálculo de los excedentes de rentabilidad en periodos de 12 meses consecutivos menos la beta de la renta variable
A lo largo de los 28 años que abarca el historial de nuestro universo de hedge funds, los tipos de interés a corto plazo se han movido entre cero y el 6%. Si bien asignamos activos a diferentes estrategias, haciendo especial hincapié en inversiones no correlacionadas y determinadas por el alfa, contamos con una asignación moderada a estrategias con beta de renta variable. Medir el impacto del alza de los tipos a corto plazo por sí mismo exige eliminar el impacto de la beta de la renta variable de nuestro historial de rentabilidad.
Para ello, calculamos la beta de la renta variable pasada de nuestra distribución de rentabilidades y multiplicamos esa cifra por la rentabilidad mensual observada del índice MSCI World; a continuación, restamos el resultado de cada rentabilidad mensual. Este ejercicio elimina en general el impacto de la beta de la renta variable de nuestro historial de rentabilidad, conservando al mismo tiempo el impacto del alfa de nuestros gestores.
Trazar la relación del exceso de rentabilidad de los hedge funds con los tipos a corto plazo
Queda claro que existe una relación positiva sustancial entre el exceso de rentabilidad de los hedge funds, de media, y el aumento de los tipos a corto plazo:
Este gráfico sugiere que existe una relación positiva sustancial entre el exceso de rentabilidad de los hedge funds, de media, y el aumento de los tipos a corto plazo. ¿Qué explica la relación que hemos trazado? Sustentan esta conclusión dos componentes principales.
1. Los tipos a corto plazo tienen un impacto directo en la rentabilidad
Esto sucede de diferentes formas. Por ejemplo, numerosos gestores mantienen excedente de liquidez (sin cargas) que no se necesita como colateral para respaldar sus posiciones. Este dinero se suele invertir en liquidez a corto plazo y, a medida que suben los tipos, las rentabilidades de los hedge funds se benefician de manera automatica. Finalmente, los gestores de hedge funds pueden invertir en determinados valores con tipos flotantes, que, en igualdad de condiciones, saldrán beneficiados de la subida de los tipos.
La magnitud de este impacto directo difiere entre hedge funds y dependiendo de las estrategias de hedge funds, según sus requisitos de colateral, perfil de apalancamiento, sobre si toma posiciones cortas, comisiones, etc. Sin embargo, de media, estimamos que la rentabilidad del sector de los hedge funds se beneficiará aproximadamente del 60% del incremento de los tipos a corto plazo (dependiendo de la composición de la estrategia, las comisiones de los gestores y demás características del sector).
2. El aumento de los tipos a corto puede mejorar el conjunto de oportunidades
La segunda manera, a menudo más significativa, en que el alza de los tipos a corto plazo incide en la evolución de hedge funds es creando oportunidades. En general, unos tipos de interés más altos propician un incremento de la volatilidad y una volatilidad más alta guarda relación con más oportunidades de alfa (por su parte, unos tipos a corto plazo más bajos a menudo tienen que ver con oportunidades de beta más sólidas y, en numerosos casos, una menor oportunidad para añadir alfa de manera significativa).
Exponemos a continuación un ejemplo de por qué sucede esto: en un entorno de alta volatilidad, la dispersión de los precios de las acciones tiende a ser elevada, lo cual supone un gran abanico de oportunidades a los gestores hábiles en selección de valores para beneficiarse de posiciones tanto largas como cortas. De manera similar, el miedo y las ventas forzadas pueden hacerse más presentes en mercados con altos niveles de volatilidad, lo cual permite a los gestores de fondos de estrategias de arbitraje estadístico a corto plazo aprovechar y llegar a beneficiarse de más oportunidades de reversión a la media.
¿En qué medida incide cada uno de estos factores en los excesos de rentabilidad de los hedge funds?
Para mostrar el impacto histórico aproximado de estos dos factores, incluimos la línea negra. Ya estimamos que el 60% de los tipos a corto plazo beneficia a las rentabilidades netas de los hedge funds. Así pues:
Sin embargo, nuestra conclusión más importante es la siguiente: cuanto más aumenta la distancia entre la línea de regresión negra y el eje horizontal, mayor será el exceso de rentabilidad por cambios en el conjunto de oportunidades.
Hedge Funds
Las inversiones en hedge funds implican un alto nivel de riesgo y solo son adecuadas para inversores que comprenden completamente los riesgos que entrañan y que están dispuestos a asumirlos. Los hedge funds a menudo llevan a cabo prácticas de inversión especulativa con apalancamiento que pueden incrementar el riesgo de pérdidas para la inversión. El entorno normativo de los hedge funds está evolucionando y los cambios que se produzcan en él podrían afectar negativamente a la capacidad de los hedge funds de obtener apalancamiento que de otro modo sí podrían conseguir o aplicar sus estrategias de inversión.
