El Ruffer Total Return International Fund se marca un objetivo ambicioso: no perder dinero a 12 meses rolling. Y lo cierto es que la estrategia lo había logrado de manera bastante consistente desde su lanzamiento en 2011. Con una sola excepción en 2018. Es lo que llevó al fondo insignia de la boutique, representada en España por AMCHOR, a convertirse en un producto blockbuster en el mercado español y favorito de los selectores, lo que le otorga de nuevo en 2024 el Rating FundsPeople. Hasta 2023. El año pasado sufrió una caída en euros del 8,04%. Fue el primero desde 2018 que el fondo cerró en negativo y la gestora no esconde la cabeza ante los malos resultados. “Estamos descontentos con nuestro rendimiento en 2023”, reconoce Ian Rees, gestor.
Para entender el comportamiento del fondo el año pasado hay que primero entender cómo invierte el equipo gestor, liderado por Alex Lennard. Dado que el objetivo del fondo es evitar la pérdida de capital (es decir, no solo hacerlo mejor que el mercado en años malos), la cartera se construye en base a compensaciones, equilibrando activos defensivos con apuestas de crecimiento de capital. Por eso en ocasiones conviven posiciones que pueden parecer contradictorias entre sí. “Siempre pensamos en qué puede pasar si nos equivocamos con nuestro escenario central e intentamos preparar el fondo para esos casos”, explica Rees.
Firmes en su convicción
¿Qué pasó en 2023? Pues que ambas palancas, tanto la de protección como la de riesgo, no funcionaron como esperaba el equipo gestor. Es decir, que los derivados, el yen japonés y bonos ligados a la inflación no cumplieron con su papel defensivo a la vez que su convicción alcista en materias primas y renta variable china también sufrió. “Tenemos que reconocer que la probabilidad que asignamos a un aterrizaje suave de la economía resultó ser demasiado baja”, explica Rees.
“El mercado de bonos está descontando seis bajadas de tipos este año. Para nosotros eso supone poner en precio un escenario perfecto”, defiende el co gestor. En su opinión, lo que no descuenta el mercado son los otros dos escenarios alternativos; tanto una recesión más dura de lo esperado como una economía aún más fuerte, lo que mantendría alta la inflación y haría a la Fed repensarse las bajadas.
Y es precisamente para esas dos posibles sorpresas para las que está posicionado el Ruffer Total Return International. “No es que no creamos que puede haber una desaceleración suave de la economía, es solo que el punto de partida en cuanto a valoraciones es demasiado exigente”, explica. En el caso de una contracción económica más adversa de lo esperado, el equipo gestor sigue confiando en el yen japonés como activo refugio. La divisa nipona representa a cierre de diciembre de 2023 un 16,1% de la asignación por divisas. En cuanto a las palancas alcistas, las materias primas (un 8,5% de la cartera entre mineras, materias primas puras y energéticas) se beneficiarían de un entorno inflacionista mientras que las acciones chinas ofrecen unas valoraciones muy atractivas.
“Somos conscientes de que la renta variable china exige un estómago fuerte. El sentimiento inversor está bastante deprimido y la economía no ha sido tan dinámica tras la reapertura como se podía pensar”, reconoce Rees. No obstante, los gestores encuentran nombres idiosincráticos a valoraciones muy interesantes. “Lo que vemos es que por lo menos China reconoce sus problemas. No esperamos gran cosa en cuanto a estímulos monetarios, pero sí creemos que el gobierno va a tomar medidas para apoyar a la economía”, prevé el experto. Dicho esto, es una posición que solo representa un 5% de la cartera. “Podemos capturar las subidas, pero el fondo no depende de ello”, matiza.
Un cambio de régimen y sus consecuencias
Más allá de esas dos convicciones, también tienen exposición a sectores como consumo discrecional, financiera y salud. Otro 10% a cierre de diciembre correspondía a apuestas idiosincráticas bottom-up.
Sin embargo, el grueso de la cartera, la mitad aproximadamente, es lo que el equipo categoriza como su pólvora seca, su liquidez para ser oportunistas, pero también su protección ante escenarios adversos. Esto engloba activos como papel de corto plazo, cash (que ahora ofrece una rentabilidad atractiva), así como derivados, y exposición a divisas defensivas como el yen.
En opinión de Rees, es una parte de la cartera que está cobrando mayor importancia. “Estamos ante un profundo cambio de régimen. Creemos que el entorno de inflación ha cambiado, que veremos unos precios estructuralmente más altos. Incluso por encima del objetivo de 2% de los bancos centrales”, defiende. Y un mundo de inflación del 3-4% exige repensar la construcción de las carteras.
“Rara vez los ganadores del anterior ciclo se repiten en el siguiente y ese es un riesgo del que hay que ser conscientes”, insiste. Por eso en cartera tienen activos más allá de los tradicionales, como las ya mencionadas materias primas, pero también oro y bonos ligados a la inflación.
