Fed não trava a inclinação da curva: as reações das gestoras internacionais

Estamos num ponto delicado para as obrigações. Tal é assim que a reunião de um banco central sem novas medidas anunciadas pode ser igualmente determinante para os mercados. Vimo-lo na reunião do BCE e voltamos a vê-lo na da Reserva Federal. A Fed atualizou as suas previsões de crescimento em alta para incluir uma melhoria das condições económicas nos Estados Unidos. Também manteve a sua previsão de que não haverá subidas de taxas até 2023. Mas o ponto-chave esteve no discurso do presidente Jerome Powell.

“A Fed manteve a sua postura acomodatícia, bem traçada. Considera que o aumento da inflação a curto prazo é transitório e que as mudanças importantes da política monetária vão depender da recuperação do mercado laboral. Algo que provavelmente demorará bastante tempo”, resume Christian Schermann, economista da DWS.

Para os banqueiros centrais, a nuance da linguagem tornou-se numa arma poderosa, mas perigosa. Na reunião desta semana, Powell caminhava sobre a corda bamba. Todo um desafio de equilíbrio entre reconhecer uma melhoria nas perspetivas económicas, mas não permitir um sobreaquecimento. Durante os últimos meses o discurso da Fed manteve o tom calmo. Algo que não convenceu de todos os mercados. “As mudanças recentes nas yields das obrigações do Tesouro ressaltam que os investidores ainda não se sentem completamente confortáveis com numerosos aspetos do novo objetivo da Fed”, aponta Hugh Gimber, estratega de mercados globais na J.P.Morgan AM.

A pergunta: quanto está a Fed disposta a tolerar?

Para Gimber, o mercado está a fazer muitas perguntas: Qual é exatamente a sua tolerância perante uma inflação mais alta? Qual é o pleno emprego na prática? E o quão próximos estes objetivos têm de estar para a Fed se começar a retirar? O problema é que Powell não está a dar respostas tão claro como se gostaria.

“Esta reunião tinha o potencial de ser um momento decisivo para a abordagem da Fed na política monetária e um evento importante do mercado, mas não foi assim”, afirma Paul O’Connor, responsável da equipa de multiativos da Janus Henderson. “As projeções económicas da Fed simplesmente não são suficientemente extremas para brindar os investidores com a oportunidade de aprender a calibrar a nova função de reação do banco central”. Desde que o banco central introduziu na sua linguagem a intenção de deixar que a inflação se movesse acima dos 2% durante um tempo os mercados pediram mais precisão. Sobretudo agora que parece que podemos testar este cenário de inflação.

Powell continua a transmitir uma mensagem de tranquilidade. “A combinação de condições financeiras extremamente fáceis, a aceleração da campanha de vacinação, o último pacote fiscal lançado há pouco e as perspetivas de reabertura no horizonte estão a impulsionar a tolerância da Fed a este aumento das yields”, explica Anna Stupnytska, economista global na Fidelity International.

O ponto-chave da reunião: o dot plot

Um dos pontos-chave a ter em conta está no gráfico de pontos. O dot plot. Onde se recolhem as votações dos distintos membros da Fed sobre onde deverão estar as taxas no futuro. E o que nos mostra é importante: uma crescente divisão. Em dezembro só cinco dos 18 membros via taxas mais altas em 2023. Agora sete veem uma subida de taxas nesse ano. E até um terço pensa que pode fazer falta mais de uma. Quatro participantes até veem uma subida em 2022. Em dezembro só um pensava assim. “A maré monetária está a mudar”, ressalta O’Connor.

Vê-se com clareza a preocupação dos mercados, nas obrigações governamentais. A parte curta da curva pausou a sua ascensão. É normal se não existirem subidas em dois anos. Agora, o problema está na parte longa da curva. Se Powell não atuar agora, é possível que tenha que acelerar mais tarde. “Face a uma Fed a correr atrás da curva, a curva de yields estará a inclinar-se em antecipação da eventual situação de uma Fed a enfrentar a inflação em 2024 e da elevada emissão de dívida”, ressalta Sebastien Galy, responsável de estratégia macroeconómica na Nordea AM. Os receios de que a Fed simplesmente esteja a desfazer-se da dívida pelo efeito da inflação são provavelmente um fator adicional.

Porque se preocupam em ter demasiado de algo bom. “Somos muito negativos relativamente às taxas reais norte-americanos” insiste François Rimeu, estratega sénior de La Française AM. Com um crescimento de 7% em 2021, um estímulo fiscal de 10% do PIB (sem contar com o aprovado em dezembro) e um consumidor mais confiante, a Fed não necessita, na nossa opinião, manter condições financeiras tão acomodatícias”, defende.

Caminho livre para a inclinação da curva

Há alguma inquietação entre as gestoras com a tranquilidade de Powell. Do discurso de quarta-feira, Mark Holman, CEO da TwentyFour AM (boutique da Vontobel AM), ressalta um ponto: a opinião da Fed de que os picos de inflação que se produzam como consequência do forte crescimento que vai experimentar a economia norte-americana também serão transitórios. “Sabemos que a inflação transitória derivada dos efeitos de base ou dos movimentos das divisas não costuma causar problemas à economia. Mas não estamos totalmente convencidos de que um pico de inflação devido a um período de rápido crescimento deva classificar-se da mesma maneira benigna”, comenta.

Assim, persistindo nas dúvidas, a elevação da curva continua com o caminho livre. “O mercado continua a escutar o que quer, e isto continua a ser uma dor de cabeça”, reconhece Jack Janasiewicz, estratega e gestor de carteiras da Natixis IM. “O mercado continua a querer colocar à prova a determinação da Fed”. Na sua opinião, Powell tem estado a dizer o que planeia fazer desde o dia em que assumiu o cargo, mas o mercado acha o contrário. “O mercado continua a duvidar da Fed, e isto significa que as expetativas de inflação continuarão a aumentar”, vaticina.

Ao nível da construção da carteira, isto gera riscos e oportunidades. Galy está a centrar-se em 1,80% para a yield a 10 anos primeiro e depois em 2% na segunda metade do ano. “Isto continua a criar um conjunto rico de oportunidades para estratégias de retorno absoluto ou soluções de baixa duração”, ressalta.