Los seis condicionantes “y si”: Factores que podrían contribuir a acelerar el fin de la inflación

Los factores relacionados con la oferta han sido los principales impulsores del repunte de la inflación en todo el mundo, aunque su peso varía según las zonas geográficas. Según cifras que maneja Silvia Dall'Angelo, economista senior, en Estados Unidos, la Reserva Federal de San Francisco estima que aproximadamente la mitad de la inflación se debe a disrupciones en la oferta.

La corrección de los desajustes en las cadenas de suministro mundiales es un factor clave de la reducción de la inflación en el escenario base de Federated Hermes para 2023. La evolución reciente ha sido alentadora, afirman. Los precios del transporte de mercancías se han desplomado, con una caída de los precios al contado de los contenedores de cerca del 60% este año. La congestión portuaria también ha mejorado en todos los ámbitos, y los retrasos se han acortado significativamente en comparación con los titulares de principios de año. Los plazos de entrega citados en la encuesta del PMI manufacturero indican mejoras globales, y los precios de producción también se han enfriado.

Resumiendo esta evolución, el Índice de Presión de la Cadena de Suministro Global elaborado por el Banco de la Reserva Federal de Nueva York mostró una mejora significativa y constante entre mayo y septiembre de 2022, como ilustra el gráfico anterior. El índice sugiere que los niveles normales estén al alcance para 2023.

En términos más generales, es posible que algunas de las disrupciones de suministro que desencadenaron la pandemia y la guerra en Ucrania se vuelvan más permanentes. A más largo plazo, el impacto del cambio climático también podría contribuir a un panorama de limitaciones de la oferta (por ejemplo, escasez de alimentos), mientras que una transición descoordinada y mal gestionada hacia el cero neto será sin duda ineficiente y costosa.

En general, Dall'Angelo ve posible que nos dirijamos hacia un mundo dominado por las limitaciones de la oferta y por lentos pero implacables reajustes de la cadena de suministro, lo que podría implicar una mayor inflación, al menos en comparación con la era pre-Covid.

“La crisis energética ha exacerbado aún más las presiones inflacionistas a lo largo del año y sigue siendo uno de los principales factores de la actual crisis del coste de vida”, detecta Audra Delport, jefa de investigación de Crédito Corporativo. Como muestra el gráfico, el coste de una menor dependencia del gas ruso por parte de la UE es evidente. En el Escenario de Compromisos Anunciados (APS), la UE se ha comprometido a duplicar la energía limpia, gastando 65.000 millones de dólares al año para reducir la demanda de gas natural en un 60% de aquí a 2030.

Más recientemente, los precios del gas natural han bajado desde los máximos de agosto, ya que los europeos se han beneficiado de un tiempo inusualmente cálido en octubre, lo que significa que los temores a una escasez de energía y a un posible racionamiento invernal han disminuido. Los precios mundiales del petróleo también han retrocedido desde los máximos de marzo, pero se mantienen en niveles elevados.

Aunque esta reciente moderación de los precios de las materias primas es alentadora probablemente contribuirá a aliviar las presiones inflacionistas a corto plazo, Delport cree que es demasiado pronto para declarar la victoria. Y cita varias razones:

• Sigue existiendo el riesgo de que los precios del gas natural se disparen en caso de un invierno más frío. La Oficina Meteorológica de Reino Unido elevó recientemente la probabilidad de una estación más fría al 25%, una estimación mayor de lo habitual.
• Si los inventarios europeos se agotan este invierno, será difícil volver a llenarlos el año que viene. Si China se reabre por completo, los europeos tendrán que hacer frente a una mayor competencia para adquirir gas natural licuado. Esto aumentará la presión al alza sobre los precios.
• La prohibición impuesta en diciembre por los países occidentales de prestar servicios marítimos a los cargamentos de petróleo ruso (a menos que el petróleo se venda por debajo de un precio establecido) también impulsará los precios al alza.

“La extraordinaria respuesta fiscal a la crisis del Covid-19 impulsó la demanda agregada, lo que probablemente ha contribuido al reciente repunte de la inflación en todo el mundo”, analiza Dall'Angelo. “Las economías avanzadas fueron más derrochadoras que los países emergentes, destacando la magnitud del estímulo fiscal estadounidense”, añade.

Según las estimaciones del Fondo Monetario Internacional (FMI), desde 2021, la orientación fiscal se ha vuelto restrictiva en general, y la mayoría de los países se ha embarcado en un proceso de consolidación fiscal. En 2021 y 2022, los déficits fiscales se redujeron drásticamente, lo que refleja la reversión de las medidas relacionadas con la pandemia, y una contribución positiva de las sorpresas de la inflación. “De cara a 2023, será necesario reducir los déficits para apoyar la lucha contra la inflación y garantizar la sostenibilidad de la deuda, como puede verse en el gráfico”, afirma la experta.

“Se mire por donde se mire, los responsables políticos se enfrentan a compromisos difíciles de cuadrar”, reconoce. Por un lado, cualquier creación de apoyo fiscal adicional podría contribuir a avivar las mismas presiones inflacionistas que los bancos centrales pretenden combatir. Por otro, la subida de los tipos, requisito previo para combatir la inflación, limita el margen de maniobra para el estímulo fiscal.

En este contexto, Estados Unidos se encuentra en una posición ligeramente más fuerte. Por un lado, los responsables políticos no se enfrentan a la misma crisis de los precios de la energía que Europa. Pero, sobre todo, la actual configuración política -un gobierno dividido, con bloqueo legislativo- no implica ninguna política fiscal adicional en un futuro previsible.

Una grave recesión podría cambiar esta situación, pero por el momento no es su escenario base.

Más recientemente, las perspectivas se han deteriorado aún más, en gran medida como reflejo de tres factores principales que identifica Dall'Angelo:

• En primer lugar, la crisis energética europea se ha intensificado en los últimos meses, con el recorte por parte de Rusia de sus suministros de gas a Europa. La experta ve probable que el impacto de los elevados precios de la energía en la balanza comercial lleve a la región a una recesión este invierno, y los riesgos se inclinan a la baja ante la posibilidad de que el impacto de los precios se transforme en un impacto cuantitativo.
• En segundo lugar, la inflación ha seguido sorprendiendo al alza de forma generalizada, resultando incluso más alta y firme de lo previsto hace unos meses. Esto ha dado lugar a un ritmo más rápido de endurecimiento de la política monetaria. Históricamente, la inflación a los niveles actuales ha sido casi siempre precursora de una recesión.
• En tercer lugar, la economía china ha obtenido malos resultados como consecuencia de la dura política gubernamental de cero Covid y de la actual corrección del sector inmobiliario.

Según detecta la experta, el consumo y el mercado laboral apunta a una ralentización económica generalizada (aunque conviene señalar las diferencias entre regiones y países). Hasta ahora, la economía estadounidense ha obtenido mejores resultados, como reflejo de su independencia energética y, en cierta medida, del impacto duradero del gran estímulo fiscal relacionado con el Covid. “No obstante, el agresivo endurecimiento de la Fed desde marzo de 2022, unido a la disminución del apoyo fiscal y a la tendencia de la creciente inflación a erosionar las rentas reales, ha cambiado este escenario”, añade. En su opinión, es probable que EE.UU. entre en una leve recesión, y su caso base es que esto ocurra a mediados de 2023.

El enfoque autoritario de China para la contención del virus lleva en vigor casi tres años. Los inversores se aferran a la esperanza de que China pueda suavizar las medidas en los próximos meses, con el fin de liberar la presión ejercida sobre la segunda economía más grande del mundo.

Mientras la economía mundial sigue viéndose sacudida por diversos vientos en contra, para China el enorme coste económico y social de intentar contener el virus puede dejar de ser finalmente un precio que merezca la pena pagar, como atestigua el reciente estallido de protestas antigubernamentales en el país.

En opinión de Jonathan Pines, gestor principal de carteras de Renta Variable de Asia ex-Japan, los precios actuales del mercado presentan una inequívoca oportunidad de compra. “Dicho esto, nada es sencillo, y los precios no son bajos únicamente como consecuencia del cero Covid”, matiza. La supresión de las resoluciones alternativas de litigios (RAL), el desplome del mercado inmobiliario, las tensiones geopolíticas y la prosperidad común son factores que contribuyen a las bajas valoraciones en China.

“Los bancos centrales no disponen de las herramientas necesarias para influir en los canales de la oferta. Esto se complica aún más por la falta de claridad sobre cómo interactuará la política fiscal con el crecimiento y la inflación a medida que nos acercamos a 2023”, reconoce Orla Garvey, gestora sénior de carteras de renta fija.

Por el lado de la demanda, la experta observa cierto debilitamiento en sectores sensibles a los tipos de interés. Por ejemplo, la vivienda, en el que los elevados tipos hipotecarios y el fuerte aumento de los precios tras la crisis del Covid han lastrado la demanda y, en consecuencia, los precios. También los precios de los coches usados, lo que está contribuyendo igualmente a la deflación de los precios.

El sector de los servicios es más complicado. “La escasez de mano de obra en algunos sectores ha provocado un aumento de los costes. Es probable que esto sólo se resuelva con un aumento del desempleo”, explica Garvey. El resultado ha sido una ampliación de la inflación en la cesta de servicios que, a su vez, probablemente aumentará la presión sobre los bancos centrales para que mantengan una política restrictiva, incluso cuando la inflación general siga cayendo.