TRIBUNA de Quentin Macfarlane, research analyst and portfolio manager, Seilern Investment Managament. Comentario patrocinado por Seilern Investment Management.
Muchos analistas consideran que el 2023 está siendo radicalmente distinto del 2022, pero lo que está claro, pese al cambio de trayectoria de las cotizaciones, es que el panorama macroeconómico continúa siendo incierto. La evolución de la inflación y los tipos de interés sigue sumida en una gran incertidumbre, las tensiones geopolíticas siguen recrudeciéndose, todavía estamos capeando la crisis bancaria derivada de la quiebra de Silicon Valley Bank (SVB), y, aparentemente, la IA va a revolucionarlo todo.
En los últimos tres años, se han sucedido tantos acontecimientos que se nos viene a la cabeza la siguiente cita: «Hay décadas en las que no pasa nada y semanas en las que pasan décadas». Da la sensación de que este periodo ha estado plagado de semanas así.
Cómo gestionar la volatilidad
Esta sensación de gran volatilidad tiene su reflejo en los datos. Si comprobamos los datos para el 2012 en el índice VIX, que mide las expectativas del mercado en torno a la volatilidad, vemos que se movía principalmente en un rango de 10 a 15, con algún pequeño pico ocasional por encima de 30. Desde el 2020, este rango se ha incrementado hasta abarcar los 15 y 30 puntos. De hecho, la frontera de los 30 puntos porcentuales se ha atravesado más de diez veces y, con frecuencia, durante varios días. En general, en épocas de alta volatilidad en el mercado, las gestoras de fondos tienen dos opciones: basar sus decisiones bursátiles en la coyuntura macroeconómica o, como hacemos en Seilern, adoptar una estrategia para evitarla.
El problema de la primera alternativa es que existe la posibilidad de no tomar la decisión correcta, puesto que, aunque se logre predecir correctamente la evolución de las condiciones macroeconómicas, quedaríamos expuestos a los peligros del market timing. Este enfoque conlleva riesgos por varias razones, pero lo más señalable es que si un inversor se ciñe al market timing y procura evitar los peores días, corre el riesgo de no aprovechar los días buenos. De hecho, es bastante probable que ocurra, ya que los días en los que se puede lograr una rentabilidad extrema suelen coincidir con periodos de alta volatilidad. En definitiva, aprovechar estos mejores días y evitar los peores es muy complicado, y no es una postura que case con nuestra filosofía.
Gestionar el riesgo
Actuar al margen de la volatilidad del mercado es difícil, pero nuestro proceso nos permite no basarnos en la volatilidad al tomar decisiones de inversión. A diferencia de la mayoría de otras gestoras, no equiparamos la volatilidad del mercado bursátil al riesgo. Como inversores a largo plazo, el verdadero riesgo es que no pronostiquemos que las empresas dejen de generar ingresos o flujos de caja e incurramos en una pérdida permanente de capital.
A la hora de gestionar este riesgo, en primer lugar, excluimos desde el principio a un gran número de las industrias de mayor riesgo. A través de nuestras diez reglas de oro, excluimos aproximadamente entre el 50 y el 60 % de posibles empresas. Estas reglas recogen una serie de criterios mínimos que todas nuestras empresas deben cumplir antes de invertir en ellas. De hecho, hay un gran número de sectores enteros que, por su propia naturaleza, no cumplen estas reglas. Por lo tanto, descartamos bastantes inversiones desde el primer momento.
Por ejemplo, los bancos no satisfacen la mayoría de nuestras reglas de oro, pero un aspecto quizá más importante de las entidades bancarias es que carecen de claridad y transparencia contable. Este hecho dificulta la comprensión de sus balances y la evaluación del nivel de riesgo que asumiríamos al invertir en estos bancos. Las quiebras de SVB, First Republic y Credit Suisse son una nueva muestra de ello.
La segunda forma en la que gestionamos el riesgo es a través del conocimiento en profundidad de las empresas en las que invertimos. Nuestro equipo de inversión está formado por nueve profesionales que realizan análisis exhaustivos para identificar las empresas menos expuestas a los vaivenes de los ciclos económicos y que tengan características defensivas capaces de protegerlas en tiempos difíciles. El equipo analiza y reevalúa constantemente las empresas en las que invertimos. Esto nos permite respaldar nuestras tesis de inversión con seguridad, en lugar de obsesionarnos con la arbitrariedad de los precios de las acciones.
Las ventajas del enfoque a largo plazo
El otro factor que evita que nos distraigamos con la volatilidad del mercado es nuestro enfoque a largo plazo. En Seilern creemos firmemente en la inversión a largo plazo. Nuestra cultura y nuestro negocio están concebidos para respaldar esta filosofía: desde nuestra estructura de asociaciones y nuestra política de remuneración hasta el proceso de inversión.
En general, se considera que "largo plazo" se refiere a inversiones de un año o incluso seis meses. Nuestro enfoque a largo plazo contempla una duración mucho mayor. En nuestros fondos el periodo medio de mantenimiento es de seis años, y hemos conservado numerosas posiciones durante más de diez años. Aunque consideramos que los beneficios impulsan el precio de las acciones, su repercusión es aún más relevante cuanto mayor sea el periodo de tenencia. En horizontes de inversión a corto y medio plazo, la expansión o la contracción de los múltiplos contribuyen en gran medida a la rentabilidad general de una acción, hasta en un 25 %.
Sin embargo, en horizontes a más largo plazo la importancia de los múltiplos es menor, por lo que, en un periodo de 20 años, todas las rentabilidades se pueden atribuir al crecimiento de los beneficios de la empresa en la que se invierte. Por supuesto, esta filosofía no supone ningún consuelo cuando las rentabilidades bajan a corto plazo, sobre todo si son tan pronunciadas como las del año pasado. Pero lo peor que se puede hacer es vender la inversión en esos momentos, ya que se consolidarían las pérdidas. Por último, cabe señalar que, mientras una empresa pueda mantener un crecimiento sostenible de los beneficios, mantendremos nuestra posición en ella.
Mantener el rumbo
Nuestro equipo de inversión evalúa constantemente las empresas en las que invertimos para certificar que reúnen los requisitos propicios para el crecimiento. Pese a la volatilidad imperante en los últimos 18 meses, los fundamentales de las empresas en nuestra cartera han hecho gala de resiliencia, lo que se refleja en que, este año, en conjunto, sus beneficios han aumentado con respecto al mercado en general, que ha rebajado sus previsiones de beneficios. De hecho, la mayoría de las empresas con los peores resultados del 2022 se han pasado al terreno de las empresas con mejor comportamiento este año. Aunque, en parte, esto se justifica por los cambios en los tipos de interés, un factor importante es que registran excelentes resultados de forma constante. Esto viene a demostrar que, aunque la volatilidad y los factores externos puedan repercutir en las acciones durante un tiempo, al final lo que prevalecen son los fundamentales de las empresas.
En Seilern, nos interesa más el comportamiento fundamental de los beneficios de las empresas en las que invertimos que la evolución a corto plazo de los precios de sus acciones. Nuestro enfoque principal es ofrecer a nuestros clientes carteras concentradas y consistentes de empresas quality growth. Mantendremos fijo este rumbo, independientemente de los niveles de incertidumbre macroeconómica o las inclemencias de la volatilidad de mercado.
