El fondo Aberdeen Global Emerging Markets Equity Fund ha sido capaz de generar un rendimiento del 25% en los primeros diez meses del año. Puede ser un rendimiento nada desdeñable en un mundo de altas valoraciones y tipos bajos, especialmente si se compara con la rentabilidad de otros índices de renta variable desarrollada; recordemos que en ese mismo periodo el S&P 500 ha avanzado un 15%, el Euro Stoxx 50 un 11,65% y el Nikkei, un 15,15%. Ahora bien, resulta que el índice MSCI Emerging Markets ha sido uno de los indicadores con mejor comportamiento en el año, al lograr un rendimiento del 32,7% en dólares hasta el 31 de octubre.
Ana Guzmán, country head de Aberdeen Standard Investments en España, explica uno de los factores clave para este buen comportamiento ha sido “el aumento de las redes sociales y el comercio electrónico, con Alibaba y Tencent a la cabeza”, pero que también ha estado impulsado “por las entradas de flujos en ETF”. La experta añade que numerosas economías emergentes – especialmente las menos desarrolladas- están dando señales de un repunte gracias a la mejora de las condiciones macro (dólar estable, mejora de los déficits comerciales, inflación moderadamente baja). “Si bien la mejora puede ser gradual, esperamos mejoras sostenidas en los ingresos, ya que la capacidad de gasto de los consumidores mejora”, añade la experta, que también anticipa “un crecimiento económico acelerado en 2018” para muchos de los países que componen el universo emergente, lo que a su vez se reflejará en los beneficios empresariales.
Aunque Guzmán defiende que la cartera del Aberdeen Global Emerging Markets Equity Fund “está bien posicionada para esta recuperación económica interna”, es consciente de que su comportamiento rezagado con respecto al índice merece una explicación. Así, justifica la selección de valores porque sigue “nuestro enfoque conservador, que prima la exposición a compañías con menor beta (y por tanto menos volátiles, aunque de mayor calidad) y a nuestro posicionamiento en China, uno de los países que mejor comportamiento ha registrado en el año”.
El fondo (calificado como Blockbuster Funds People) infrapondera las acciones clase A (las que cotizan en Shanghái) y prefiere las acciones clase H (las que cotizan en Hong Kong), y sólo este posicionamiento ha contribuido en 461 puntos básicos a su menor rentabilidad. La experta añade que la exposición al sector tecnológico “es muy reducida”, lo que también explica la mejor rentabilidad.
Claves sobre China
Guzmán procede a aportar un análisis detallado de la situación en China para explicar con más detalle el posicionamiento del fondo. Indica que las acciones clase A “están beneficiándose de un buen momento, respaldadas por la mejora de la economía del país, las dudas despejadas tras el 19º congreso en China y la mejora del crecimiento global”. Cita como otros factores de apoyo a “la mejora de indicadores de precios en el sector inmobiliario, los beneficios empresariales y el consumo”.
En cambio, los valores seleccionados para la cartera del fondo se han ubicado preferentemente en compañías percibidas como seguras, como China Mobile, o se ha buscado una exposición indirecta a través de acciones clase H, como Hang Lung. “Aunque estas compañías ofrecen protección a la baja, por lo general se quedan rezagadas en mercados alcistas”, matiza Guzmán.
El equipo ha empezado a introducir en la cartera– siendo muy selectivos y tras un análisis durante varios ciclos de mercado- algunos valores clase A, combinados con una exposición al fondo China A Share Fund. Como esta decisión ha tenido una contribución positiva a la rentabilidad relativa, el equipo tratará a partir de ahora de “invertir cada vez más directamente en empresas chinas, en lugar de hacerlo de forma indirecta a través de compañías de Hong Kong”.
Guzmán explica que en realidad el mayor detractor en rentabilidad “ha sido nuestra reticencia a invertir en compañías de internet chinas, a pesar de su atractivo”. La razón principal responde a que son compañías con estructura VIE (entidad de interés variable). ¿Qué significa esto? “El gobierno chino no permite a los extranjeros poseer directamente empresas en ciertas industrias estratégicas, incluido el sector de Internet. Por lo tanto, muchas empresas chinas de Internet han establecido un vehículo offshore en el que los extranjeros pueden invertir. La estructura VIE, es un contrato legal que otorga el control del vehículo costa afuera sobre los activos en tierra”, resume la country head. Existe una complicación añadida: “Los VIE no son reconocidos por el gobierno continental, lo que significa que las autoridades podrían, en cualquier momento, declarar nula la propiedad de los extranjeros. Tal medida privaría de derechos a los accionistas y haría que el valor de sus participaciones se redujera a cero. Durante mucho tiempo hemos creído que este es un riesgo inaceptable”.
Por supuesto, hay algunas excepciones. La gestora encargó a una consultoría externa un análisis sobre el funcionamiento de los VIE – que ha incluido diversas reuniones con las autoridades chinas competentes- que le ha llevado a concluir que algunas de estas tecnológicas chinas son empresas de calidad, y que si bien el riesgo de los VIE existe, “es posible que su resolución esté a punto de desaparecer, y es probable que las autoridades hagan distinciones claras entre las empresas y su uso de la estructura VIE, por lo que podríamos mitigar el riesgo mediante una adecuada selección de valores”, concluye Guzmán. Por esta razón, junto con sus buenos fundamentales, el equipo ha optado recientemente por incluir Tencent en cartera.
Para concluir, la representante de Aberdeen Standard Investments resume que la infra ponderación y exposición cautelosa del fondo en torno a China tratan de reflejar “nuestra preocupación acerca de la significativa influencia del estado en el sector privado, y con el consiguiente impacto en la estructura accionarial, el exceso de capacidad en muchos sectores y los niveles de deuda sustanciales y crecientes del país, particularmente a nivel corporativo, que en gran parte se ha visto impulsado por la mala asignación del capital”. Guzmán matiza que “las autoridades continentales han comenzado a eliminar el estímulo, conscientes de que el crecimiento impulsado por la deuda es insostenible”. No obstante, recuerda que este ajuste “te llevará a una desaceleración de la economía y eventualmente afectará al mercado bursátil”, de ahí que el equipo gestor siga convencido de que “una exposición inferior a este país es lo conveniente”.
