“O Brexit poderia ter sido outro Lehman Brothers se o BCE não tivesse intervido”, afirma Alessandro D’Erme, especialista de produto da Pioneer Investments.
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Na manhã de 24 de junho, a equipa de gestão do Pioneer Funds – Euro Corporate Short Term (com selo Funds People, classificado como Blockbuster) tentou operar num mercado mais mexido que o habitual: “Tentámos comprar, mas não podíamos. Ninguém quis vender. A moral da história é que a liquidez está presente no mercado quando não é necessário”, afirma Alessandro D’Erme, especialista de produto da Pioneer Investments. Este explica que a equipa tirou partido de algumas posições que tinham sido fortalecidas antes do Brexit, tendo existido também um aumento de exposição a alguns nomes dos que mais gostavam independentemente do resultado do referendo, dando prioridade ao enfoque fundamental de investimento. “Não estamos num negócio de apostas. Estamos num negócio que envolve a tomada de decisões de investimentos”, diz o especialista. A estratégia do fundo ficou completa com a inclusão de algumas coberturas via opções sobre a dívida com investment grade, algumas posições crossover e alguma dívida sénior.
Não é o único movimento curioso detectado pela equipa do fundo. D’Erme também indica que alguns clientes da Pioneer na Alemanha procuraram obrigações mas apenas para investir no spread, sem terem em conta o preço. Para o especialista essa é uma grande mudança, indicativa de que “os investidores são muito conscientes do risco de crédito”, e de que “o mercado não está a ser complacente; os clientes entendem que é mais difícil gerar rentabiliade”.
À margem do Brexit, outro grande tema que tem reunido a atenção no âmbito das obrigações corporativas europeias é o programa de aquisição de obrigações corporativas (CSPP) do BCE. “O BCE está a ser um jogador extremamente ativo no mercado. Está a efetuar entre 8.000 e 9.000 milhões de euros em aquisições ao mês”, recorda D’Erme. Para o especialista o Brexit “poderia ter sido outro Lehman Brothers se o BCE não tivesse estado presente”, o que demonstrou que o ativo mais prejudicado foram as ações, que não têm nenhum tipo de intervenção por parte do banco central.
Embora seja um grande consolo saber que a instituição presidida por Mario Draghi poderá intervir se as coisas ficaram feias, são mais os factores apontados pela Pioneer Investments que fazem com que sejam construtivos no crédito europeu. “Acreditamos que a classe está bem sustentada pelo BCE, e que as empresas mantêm um bias mais defensivo do que nos EUA. O problema é que as valorizações estão muito altas, por isso é necessário recorrer a um gestor que seja ativo; o índice não é atrativo, de qualquer das formas”, diz. Na sua opinião, a dívida corporativa europeia “é a classe de ativos menos má dentro do universo de obrigações”.
Um universo cada vez mais caro
“A dívida soberana tornou-se muito cara, especialmente tendo em conta que estamos num mundo de baixo crescimento, e no qual a economia não mantém uma direção definida. O crédito europeu está em boa forma, porque as empresas estão a manter os níveis de liquidez para o caso de ser necessário, estão bem capitalizadas e mostram solidez, não têm problemas como os do high yield norte-americano, por exemplo”, acrescenta.
A Alessandro D’Erme preocupa-lhe que as compras do BCE provoquem uma escassez de obrigações no mercado (ver gráfico). “A classe de ativos é grande, e 40% da oferta tem sido constituída por reverse yankees (empresas norte-americanas que se financiam em euros e cujas emissões ficam fora do universo elegível do BCE). As compras são importantes em termos relativos, porque no caso do shock o BCE pode atuar como fornecedor de liquidez. Isso já foi feito em momentos posteriores ao Brexit, quando comprei obrigações do Tesouro italiano”. D’Erme encarrega-se de recordar, ainda assim, que o BCE é um investidor buy & hold, e com a sua atitude de comprar e manter pode fazer com que as emissões alcancem a sua plena valorização mesmo no mercado primário.
As valuations não estão muito melhor no mercado secundário. Os investidores devem ter em consideração que 50% da dívida europeia com grau de investimento oferece já uma rentabilidade inferior aos 50 pontos base, uma tendência que leva D’Erme a afirmar que “é inevitável que as taxas negativas cheguem ao grau de investimento, mas não estou seguro que as pessoas queiram pagar para dar dinheiro às empresas”.
“A festa continuará sempre que o DJ, que é o BCE, continuar a pôr música. Sabemos que isso acontecerá, pelo menos, até março de 2017”, sentencia o especialista. Tendo em consideração que se prolongará o panorama de taxas baixas até novo aviso, a equipa optou por incrementar a duração média da carteira, que se encontra atualmente em seis meses, podendo chegar a ser de um ano. O incremento da duração foi realizado, principalmente, através do incremento de posições em dívida da periferia (especialmente, a italiana), em grande parte porque é um mercado muito líquido. D’Erme acrescenta que não se surpreenderia se nas próximas semanas também incrementasse na dívida espanhola, considerando que “o resultado das eleições foi melhor que o esperado”.
A carteira atual tem um peso do sector financeiro perto dos 40%. Não obstante, D’Erme indica que a equipa está disposta a incrementar um pouco de risco porque gostam do sector financeiro. De momento, o que fizeram foi acrescentar algumas obrigações Low Tier 2 para incrementar o risco em termos relativos.
