Encontrar rentabilidade no mercado de fixed income num contexto de taxas 0% converteu-se numa tarefa cada vez mais complicada. No entanto, há opções mais além da dívida governamental ou do rendimento fixo corporativo tradicional para conseguir chegar perto da rentabilidade na carteira, embora isso implique assumir um pouco mais de risco em muitas ocasiões.
Uma das opções são os Asset Backed Securities (ABS, na sigla em inglês), em português instrumentos de dívida titularizados. São títulos de obrigações emitidos pelas entidades financeiras e que estão apoiados por ativos financeiros, geralmente dívida. O que perseguem as entidades que os emitem é transformar ativos ilíquidos, como os empréstimos hipotecários ou o crédito ao consumo, em títulos que negoceiam nos mercados secundários de dívida, transferindo assim o risco para os investidores, que são os que os adquirem.
Que tipos de ABS há no mercado?
A natureza dos ABS responde fundamentalmente a duas variáveis. A primeira é o prazo. Existem ABS que se emitem a curto prazo, como o papel comercial de empresas suportadas por ativos, e os que o fazem a prazos mais alargados.
Dentro deste grupo, da Wolters Kluwer identificam três tipos:
- Obrigações de titularização hipotecária. MBS nas suas siglas em inglês (Mortgage Backed Securities). São obrigações emitidas por um veículo especial suportado por uma determinada carteira de hipotecas cujos fluxos servem para atender aos pagamentos diretos da referida obrigação. Dentro deste grupo, há diferentes subgrupos dependendo do tipo de hipotecas que compõem o veículo. Podem ser Obrigações de Titularização Hipotecária Residencial ou RMBS na sigla em inglês (Residential Mortgage Backed Securities), ou obrigações de Titularização Hipotecária Comercial ou CMBS nas suas siglas em inglês (Commercial Mortgage Backed Securities), apoiados por hipotecas sobre imóveis comerciais.
- ABS (Asset Backed Securities) mais gerais. Referem-se a ativos suportados por outro tipo de empréstimos como os que se realizam sobre carros, empréstimos a estudantes (muito populares nos mercados como o norte-americano), e em geral a qualquer empréstimo que não seja hipotecário.
- CDO (Collateralised Debt Obligation). São obrigações garantidas por uma dívida. Um CDO pode ser um CLO (Collateralized Loan Obligation) ou um CBO (Collaterized Bond Obligation) em função de se tem, respetivamente, empréstimos ou obrigações.
Como funcionam?
Os agentes que intervêm na fabricação de um ABS são vários.
Por um lado existe o originador, que é quem cria os ativos a titularizar por parte dos tomadores. Segue-se o servicer, que é quem leva a cabo a administração dos ativos, incluindo a manutenção das relações com os tomadores, e normalmente coincide com o originador. Os bancos de investimento são os que estruturam a transação, organizam as diferentes partes involucradas e vendem as obrigações. Seguem-se as contrapartes, que são quem oferece capacidades auxiliares para mitigar riscos de taxas de juro e divisas.
O trustee protege os investidores que compram as obrigações e as agências de classificação analisam a estrutura e os ativos subjacentes e decidem os requisitos da almofada de crédito. Por último, os investidores, que são os que compram as obrigações e, portanto, assumem os riscos e os benefícios.
Quais são os principais riscos que assumem?
Embora os ABS contem com pouco mais de 20 anos de vida, tornaram-se muito famosos durante a crise do subprime. Na verdade, considera-se que as más práticas que rodearam estes produtos financeiros sejam os responsáveis pela quebra da Lehman Brothers que colocou em check todo o setor financeiro.
Desde então avançou-se muito na regulação, mas ainda assim já que ter em conta que, como sucede com qualquer produto financeiro, os ABS também apresentam uma série de riscos que a partir do Corporate Finance Institute resumem fundamentalmente em três.
- Falta de agilidade devida. Quando os investidores compram os títulos, podem existir centenas de subjacentes. É por isso que pode ser difícil avaliar o risco de crédito dos ativos subjacentes sem levar a cabo uma investigação exaustiva.
- Menor rentabilidade como resultado dos pagamentos antecipados. As obrigações de titularização de ativos também podem estar sujeitos a riscos de pré-pagamento, que se produzem quando os tomadores dos ativos subjacentes decidem pagar os seus empréstimos de forma antecipada. Pode dar lugar a um menor rendimento para os titulares do valor.
- Maior risco de incumprimento em momentos de crise económica. Por último, podem surgir alguns riscos se os ativos subjacentes entram em default. Dado que cada título apenas contem uma fração de cada ativo subjacente, o risco de incumprimento distribui-se entre uma ampla gama de ativos. No entanto, se os ativos subjacentes forem de baixa qualidade, o valor pode sofrer incumprimentos generalizados durante uma recessão económica.
Porque ganha atrativo com taxas a 0%?
Num contexto de mercado no qual é complicado conseguir retornos reais positivos no mercado de obrigações, os investidores encontraram nos ABS uma alternativa para os conseguir sem assumir um risco demasiado elevado. Especialmente tendo em conta que este se reduziu nos últimos anos graças à regulação, pelo menos no mercado europeu. "Desde há uns anos é obrigatório que a entidade que emite os empréstimos mantenha 5% dos instrumentos e foi introduzido um novo enquadramento regulatório que melhorou o alinhamento entre emitente e investidores. Também foi criado um guia STS, que é como um selo de qualidade para algumas titularizações", explica José Rivero, analista de titularizações de dívida na M&G Investments.
Além disso, na gestora recordam que apesar de ser um mercado não tão líquido como os mais tradicionais, conta com uma liquidez suficiente para que o investidor, que tem na Europa um perfil muito institucional, tenha disponível o seu dinheiro num curto espaço de tempo. "Devido à natureza do investidor, também permite ter uma maior diversificação do que outros ativos e, de facto, não vimos muitos outflows de clientes na pior parte da crise, em março de 2020. Num mercado em que há pouco investidores, a liquidez consegue-se no mercado secundário", afirma Cristina de Guzmán Esteban, analista da equipa de ABS da M&G. Ao fim e ao cabo, é preciso ter em conta que é um mercado muito maior do que o de high yield no caso da Europa. Em concreto, conta com 600 biliões de euros face aos 400 biliões que representa o high yield europeu.