High Yield vs Equity: uma falta de consenso

“Vemos uma série de ineficiências no mercado e muita falta de liquidez, o que torna ainda mais difícil selecionar emissões individuais. Há tanto mais ineficiências quanto menor é a liquidez”, introduz Pedro Fernandes. Contudo, vê situações concretas onde fica evidente a disparidade de valor entre diferentes níveis da estrutura de capital. Uma delas muito perto de casa. “O BCP, o maior banco privado português, é um exemplo claro de mispricing. Do lado do capital está a negociar abaixo do book value como grande parte dos bancos europeus. Do lado da dívida, vemos senior prefered bonds a 9% de yield, dívida subordinada a 14% e CoCos a 20%. Não faz sentido”, exclama. Para o profissional, há duas hipóteses a considerar. “Ou as ações vão perder todo o seu valor, ou as obrigações estão efetivamente muito atrativas”, diz.

Segundo diz, há vários destes casos individuais em que a equipa vê algum conforto em assumir uma posição do lado da dívida e não das ações. “É comprar e manter”, diz. “Se em algumas destas empresas as yields elevadas são justificadas, noutras nem por isso e há muito boas oportunidades de ambos os lados para quem tem um horizonte de investimento de longo-prazo”, termina.

“Preferimos ações”, diz Paulo Pacheco assertivamente. “No longo prazo, as ações são a classe de ativos mais interessante e que melhor remunera os investidores”, generaliza. No que se refere à alternativa do high yield, o profissional alerta que “não se sabe até que ponto as taxas de default implícitas nas emissões high yield refletem a realidade caso as taxas de referência continuarem a subir e se mantiverem altas por um período prolongado”.

“A verdade é que até os piores emitentes têm tido acesso ao mercado durante a última década. Se as condições de mercado se tornarem mais restritivas, é difícil prever as consequências e a sua escala”, acrescenta.

Para Paulo Pacheco, verificou-se um movimento massivo de empresas de high yield para investment grade nos últimos anos e é possível que, à medida que o roll over da dívida aconteça a taxas mais elevadas, se verifique um movimento massivo no sentido oposto. “É por isso que há que ter cuidado ao investir em high yield. Há muitas oportunidades, por certo, mas há que se ser muito seletivo. É uma classe de ativos interessante para diversificar o portefólio, mas risco por risco, prefiro ações”, atesta.

Nuno Pereira, que foi em tempos gestor de um fundo high yield, mostra-se de acordo com um dos pontos relevados por Paulo Pacheco. “Acredito que o espaço tem algo para oferecer, mas há que ser bastante seletivo”, diz, acrescentando que vê nas ações um potencial upside muito maior.

No entanto, relembra que “há momentos específicos em que o high yield remunera os investidores de forma muito rápida. Se a confiança ou a perceção muda, esta classe de ativos movimenta-se muito rápido. A mudança de perceção primeiro reflete-se na parte da dívida na estrutura de capital. Só depois, nas ações”, explica, relembrando, contudo, que muitos dos emitentes do segmento nem sequer têm ações cotadas.

Com isto em mente, no entanto, Nuno Pereira prefere ações. “As empresas que geriram bem o ambiente de baixas taxas de juro são aquelas que, no final do ciclo, não estão muito alavancadas. Não são high yield. As que estão muito alavancadas são aquelas que estão agora a enfrentar problemas no seu dia a dia. E nestas empresas não queremos investir, nem nas ações, nem em dívida”, afirma. Para o profissional, “se temos uma ideia de para onde o mundo se está a mover, o top line vai-se materializar em bottom line e esse vai ser o grande multiplicador de valor das ações”.

“Neste momento, gostamos mesmo de fixed income em comparação com ações” atesta, em mais uma demonstração da falta de consenso entre os profissionais de investimento na forma de abordar estas classes de ativos. “As obrigações são a melhor forma de investir no curto-prazo, evitando as armadilhas de valor”, complementa.

Para o Ramón Carrasco, há emissões e emitentes individuais que sobressaem. Um bom exemplo é a companhia petrolífera italiana ENI. “Com preços elevados do petróleo geram muito bons fluxos de caixa e os preços das ações subiram. No entanto, se olhamos para as obrigações, mesmo com um perfil de fluxos de caixa mais forte e um balanço mais forte, as obrigações caíram significativamente”, ilustra. De facto, os ativos de rendimento fixo descontaram no seu preço os piores cenários económicos em comparação com outras classes de ativos, o que os torna particularmente atrativos neste momento

Mas dito isto, o profissional aponta algumas ineficiências evidentes no mercado de ações que se poderão traduzir em oportunidades. “Há empresas que transacionam a um price to book de 0,5. Não faz sentido! Outras que negoceiam com um PE ratio de quatro vezes. Não faz sentido! Algumas empresas com mais dinheiro nos balanços do que capitalização de mercado… Logo que o mercado mostre a sua primeira reação, estaremos preparados para aproveitar estas oportunidades. No curto prazo, preferimos dívida”, diz. O importante, ressalta, é “ter uma estratégia flexível que permita movimentar de um ativo para o outro, assim que isso fizer sentido”.