Após vários anos difíceis, os gestores do fundo DPAM B - Real Estate Europe Sustainable veem um ponto de viragem no setor imobiliário europeu cotado. Com valorizações atrativas e fundamentais em recuperação, estimam potenciais rentabilidades superiores a 20%.
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A tempestade vivida pelos REIT europeus entre 2020 e 2023 deixou a sua marca na perceção dos investidores, mas também oportunidades que, segundo a DPAM, não devem ser ignoradas. "Sofremos duas crises sem precedentes num curto período de tempo: a pandemia, que afetou duramente os escritórios e o retalho, e o choque das taxas em 2022. Mas os fundamentais estabilizaram e esperam-se rentabilidades de mais de 20% se o atual desconto sobre o valor líquido for reduzido", explica Damien Marichal, cogestor do fundo.
Atualmente, o setor negoceia com um desconto médio de 32% sobre o NAV, a níveis semelhantes aos observados durante a crise da COVID ou de 2011. “Hoje compramos edifícios bem localizados, arrendados, com boa visibilidade de rendas e margens amplas, por 68 cêntimos de cada euro do valor líquido dos ativos”, acrescenta Olivier Hertoghe, cogestor.
Os gestores sublinham que o ciclo de correção está agora concluído. A queda das valorizações concentrou-se entre o segundo semestre de 2022 e o primeiro semestre de 2024, mas os dados recentes mostram um regresso ao crescimento do NAV. Neste contexto, esperam retornos anuais de 9% a longo prazo - combinando dividendos e crescimento do valor - com potencial adicional se o desconto for reduzido.
Motores consolidados e novas alavancas
Em termos de subsetores, Damien Marichal observa que o fundo mantém uma clara tendência para a logística e o retalho, os segmentos que melhor combinam a visibilidade dos fluxos com valorizações razoáveis. "A logística é mais cara, com múltiplos de 14-15 vezes, mas oferece um forte crescimento dos fluxos de caixa. O retalho, por outro lado, está muito barato - PER perto de 10, dividend yield de 7-8% - e está em recuperação".
Em contrapartida, os escritórios suscitam mais cautela. "Trata-se de um segmento intensivo em capex, muito exposto à mudança estrutural do teletrabalho e em risco de obsolescência. Preferimos estar subponderados, mesmo que haja exceções ao nível das empresas", afirma Olivier Hertoghe. O profissional sublinha ainda que, dentro deste universo, apenas os imóveis bem localizados, com uma pegada de carbono reduzida e serviços adicionais continuarão a ser procurados.
Para além deste núcleo de exposição, existem outras alavancas de crescimento seletivo, que a equipa já está a começar a incorporar. Uma delas é o incipiente investimento em centros de dados por parte de empresas de logística. “Não esperamos que atinja um peso setorial de 5%, mas pode impulsionar o perfil de crescimento de empresas como a Merlin Properties, a Segro ou a Tritax”, diz Damien Marichal.
Além disso, os gestores prestam especial atenção à evolução dos setores dos cuidados de saúde e da habitação para idosos, segmentos que também sofreram uma forte correção, mas que estão de novo a oferecer valor. "Após uma forte reavaliação e os problemas operacionais da COVID, os REIT especializados passaram de 30 vezes para 10 vezes. A procura estrutural existe. O desafio é garantir modelos sustentáveis com apoio público", explicam.
O mercado exagera os riscos e não vê a resiliência do setor
Apesar da melhoria dos fundamentais e das atrativas valorizações, a perceção do setor continua a ser profundamente afetada pela inércia dos últimos anos. "Muitos investidores generalistas ignoram-nos devido à nossa baixa ponderação no índice ou ao receio das taxas de juro. Mas as taxas de longo prazo começaram a moderar-se e o custo médio da dívida estabilizou", afirma Olivier Hertoghe. Na sua opinião, o ajuste já foi efetuado e "a rentabilidade total esperada - rendimento mais crescimento - é de cerca de 9%. Se acrescentarmos uma eventual redução do desconto, este pode atingir os 20-25%.
O problema, afirmam, é mais psicológico do que fundamental. "Muitos olham para o setor pelo espelho retrovisor, recordando os últimos cinco anos - especialmente 2022, o pior desde 2008 - e assumem que o que está para vir será o mesmo. Mas não será. O ambiente mudou e as ações já descontaram o pior", diz Damien Marichal.
Prova disso é que o setor continua a negociar com um desconto de 32% em relação ao valor líquido, apesar de os NAV estarem novamente a crescer. “Não faz sentido pagar 68 por um ativo que vale 100 e que também está a gerar crescimento positivo”, sublinha Olivier Hertoghe.
Visão seletiva, gestão ativa
Uma parte essencial da abordagem do fundo DPAM B - Real Estate Europe Dividend Sustainable é a sua filosofia ativa e seletiva. "Não investimos em operadores, apenas em proprietários de ativos. E evitamos os excessos de alavancagem que penalizaram as empresas nórdicas como a SBB", explica Damien Marichal. Por outro lado, valorizam positivamente a disciplina observada nos REIT britânicos, com menos alavancagem e melhor gestão do balanço.
Ao contrário dos ETF, cujo peso se concentra em alguns nomes, a sua estratégia baseia-se numa construção diversificada, com um enfoque em empresas de qualidade, equipas de gestão fortes e modelos resilientes. "O setor é suficientemente ineficiente para que a gestão ativa faça sentido. No nosso caso, procuramos combinar rentabilidade com uma menor volatilidade", referem. De acordo com os seus dados, conseguiram uma rendibilidade anual adicional de 3% com uma volatilidade três pontos inferior à média do índice.
