Manter uma postura ativa e seletiva nas obrigações high yield globais

TRIBUNA de Adam Darling, fund manager na Jupiter AM. Comentário patrocinado pela Jupiter AM.

Recentemente, observou-se um bull market dissimulado no segmento high yield. Os spreads de crédito diminuíram e os títulos high yeld tiveram um bom desempenho na primeira metade de 2023. Os investidores estão cada vez menos inquietos com o risco de recessão – muitos acreditam na narrativa da soft landing – acreditando que os bancos centrais conseguem fazer aterrar o avião em segurança.

Na nossa opinião, o mercado pode estar demasiado complacente no que toca aos efeitos retardados da política monetária. Por outras palavras, as subidas das taxas de juro são um instrumento poderoso, mas repercutem-se lentamente na economia global, causando cada vez mais estragos à medida que os governos, empresas e consumidores têm de, progressivamente, refinanciar a sua dívida. O enorme tightening monetário imposto pelos bancos centrais ao longo dos últimos 12 meses só agora está a afetar os consumidores e as empresas, sendo provável que se verifique uma recessão, porventura muito em breve.

As taxas de incumprimento irão aumentar e haverá uma maior volatilidade no mercado high yield, o que poderá significar uma maior dispersão no desempenho entre emitentes e setores. Estes são cenários que gestores de ativos, com muita disciplina, podem aproveitar. As yields oferecidas no segmento high yield estão de facto altas em relação ao passado e têm potencial para oferecer uma rentabilidade futura atrativa. Contudo, nesta conjuntura, a seletividade será ainda mais importante para evitar os nomes mais fracos.

Poucas emissões novas

Ficámos surpreendidos com a capacidade de resistência do mercado high yield numa conjuntura onde os bancos reduziram o apetite ao risco, dificultando o acesso a crédito por parte das empresas e famílias. Historicamente, estas condições levaram a liquidações dos spreads de crédto, mas, desta vez, os mercados high yield continuaram a mostrar uma grande resiliência.

Parte da explicação poderá estar nos aspetos técnicos do mercado, uma vez que o nível reduzido novas emissões tem levado os investidores a procurar as obrigações existentes. Contudo, consideramos que não é possível manter uma robustez tão generalizada a médio prazo e os investidores poderão ter de evitar situações que não contabilizam um ambiente macroeconómico mais débil.

Pensamos que faz mais sentido que os investidores em high yield sejam mais prudentes agora, em termos de construção da carteira, por exemplo, detendo mais obrigações de menor risco e mantendo uma maior liquidez para por um lado, cobrir os riscos e, por outro, ter alguma “pólvora” que poderá ser utilizada para tirar proveito dos sell-offs e da dispersão no mercado.

Evitar os títulos ciclícos

No entanto, o mercado atual oferece oportunidades para deter obrigações cujo valor já prevê um ambiente económico relativamente fraco.

A partir de uma perspetiva setorial, tendo em conta que antecipamos um cenário de recessão, acreditamos que faz sentido que os investidores se afastem das componentes mais ciclícias do mercado – empresas de bens de luxo, empresas industriais ou empresas demasiado alavancadas. As empresas do setor da saúde e dos bens de consumo essenciais que, por norma, são setores defensivos, parecem mais atrativas. Nos últimos trimestres, também encontrámos oportunidades idiossincráticas no setor da energia e, mais recentemente, no espaço financeiro.

A partir da perspetiva das notações de crédito, as obrigações BB são aquelas que a nosso ver são menos atrativas. As obrigações B e porventura até algumas oportunidades táticas nas obrigações BBB parecem-nos mais interessantes à luz dos preços atuais.

Nos mercados desenvolvidos, a credibilidade monetária e orçamental do Reino Unido está sob pressão, as taxas de juro encontram-se em níveis elevados e as pessoas estão preocupadas com a inflação. Ironicamente, este sentimento negativo oferece boas oportunidades para investir, de forma seletiva, em empresas do Reino Unido de elevada qualidade com um grande premium de spread por comparação com empresas semelhantes noutras regiões, como nos EUA.

Seleção criteriosa

Os mercados emergentes são também interessantes porque algumas obrigações high yield nessas geografias estão a contar já com um cenário económico bastante negro. Por exemplo, na América Latina, algumas obrigações em hard currency, emitidas por empresas relativamente sólidas, estão hoje com preços que já descontam um ambiente de recessão, pelo que oferecem uma boa oportunidade em termos da relação risco/rentabilidade.

Tendo em conta as perspetivas de um mercado mais volátil, estamos convictos de que uma seleção criteriosa do crédito e o conhecimento dos riscos será crucial para obter uma rentabilidade sólida no segmento high yield no futuro próximo. Tal implica adotar uma abordagem ativa, estudar exaustivamente a seleção do crédito para obter uma rentabilidade ajustada ao risco; ser pragmático, nem demasiado agressivo, nem defensivo; e estar ciente dos riscos, para preservar o capital e evitar perdas idiossincráticas.

Ainda assim, o contexto não é todo mau para os investidores. Apesar das nossas cautelas em relação à economia mundial, a história sugere que, a médio prazo, o segmento high yield encontra-se bem posicionado para gerar uma rentabilidade atrativa. Para os investidores em fixed income, a yield é tudo e o reajustamento radical das taxas de juro desde 2021 deixou as yields muito altas face à média a longo prazo.  Pensamos que tal oferece uma margem de segurança para compensar a volatilidade e uma potencial subida das taxas de incumprimento.

Se por acaso se constatar que estamos a ser demasiado pessimistas e acabarmos por ter uma aterragem suave à medida que a inflação desce e os bancos centrais recuam no aumento das taxas de juro, estamos convictos de que o segmento high yield também será muito atrativo nessas condições.

Para mais informações, visite jupiteram.com.

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