Perspetivas macro das gestoras internacionais para 2023

A economia mundial está à beira de uma recessão. "É provável que a combinação de um endurecimento monetário agressivo - liderado pela Reserva Federal dos EUA -, os elevados preços da energia e a crise comercial no Reino Unido e na Europa empurrem a economia mundial para a recessão", é esta a primeira consideração de Álvaro Antón Luna para 2023.

De facto, o especialista da abrdn considera que as recessões já começaram nalgumas economias. Para a Europa esperam que o crescimento do PIB seja negativo a partir do quarto trimestre de 2022.

"Nos EUA há abrandamento, mas apesar dos indícios de que a inflação está a atingir o ponto mais alto, acreditamos que para controlar a inflação subjacente é necessário um aumento substancial do desemprego e pensamos que a Reserva Federal está disposta a fazer o que for necessário", comenta.

Nos mercados emergentes as perspetivas macroeconómicas são muito diversas, embora na entidade escocesa considerem que a Ásia é a região melhor situada.

"Com a política monetária perto ou já em território restritivo, os decisores políticos parecem prontos para abrandar os aumentos das taxas", começa por explicar Miguel Luzarraga. No entanto, abrandar não significa parar e na AllianceBernstein continuam à espera de taxas mais elevadas na maioria das principais economias nos próximos meses.

Segundo conta, há duas razões para o avançar mais lento do aumento das taxas. Em primeiro lugar, porque a política monetária funciona com atraso. "Agora que a postura política é restritiva, faz sentido esperar para avaliar o impacto de anteriores aumentos de taxas", esclarece. Em segundo lugar, com a deterioração das perspetivas de crescimento, continuar a movimentar-se agressivamente iria garantir uma aterragem difícil em 2023 e nos anos seguintes.

Dito isto, "um abrandamento do crescimento de alguma magnitude é inevitável", avisa. As  previsões da gestora são consistentes com uma ligeira recessão, com um crescimento próximo do zero nos EUA e ligeiramente abaixo do zero na Europa e no Reino Unido. "Acreditamos que um bom resultado seria: uma ligeira recessão, parece um preço a pagar aceitável para voltar a controlar a inflação. As expetativas de um abrandamento do aumento das taxas provocaram o aumento dos preços dos ativos, resultando em condições financeiras melhores", diz o profissional.

Para Stefan Hofrichter , economista-chefe da Allianz GI, a mudança a que estamos a assistir nos mercados parece histórica. "O dinheiro tem, de novo, um custo e podem surgir alternativas às ações. Mas será que isso representa apenas um regresso às condições financeiras normais, após um período prolongado de juros baixíssimos e inflação bem-comportada? Ou há, por outro lado, algo inexplorado sobre o que nos espera mais à frente?", questiona.

Segundo explica, na Allianz GI, à medida que os mercados se ajustam e estabilizam, acreditam que há oportunidades que podem surgir para os investidores em 2023. E resume-as: "(i) inflação alta e política monetária mais ajustada são duas razões importantes para a economia mundial estar a desacelerar e acreditamos que os mercados ainda subestimam o nível onde as taxas podem terminar; (ii) podemo-nos estar a aproximar do ponto em que as más notícias para a economia, incluindo uma recessão iminente, se tornam boas notícias para os mercados; (iii) neste novo velho normal, estamos a ver ideias potenciais em ativos obrigacionistas, começando pelos títulos do Tesouro e passando eventualmente pelo investment grade; finalmente, o próximo ano pode também ser o momento para posicionar as carteiras para o longo prazo, mais focadas em temas de alta convicção como a segurança nacional, a resiliência e a inovação climática, e a sustentabilidade".

Depois de um complicado 2022, Victor de la Morena, diretor de Investimentos da Amundi Iberia, continuará a monitorizar as tensões geopolíticas, a crise energética europeia e a inflação persistente. Mas as perspetivas podem tornar-se mais claras à medida que a Fed se aproxima e as avaliações se tornam atrativas, reconhece.

A Amundi espera que o crescimento global abrande em 2023 para 2,2%, com vários países desenvolvidos e emergentes a sofrerem uma estagnação. Na Europa, o choque energético, agravado pelas pressões inflacionistas, continua a ser o principal travão. A crise no poder de compra poderá arrastar a Europa para uma recessão este inverno, antes de uma recuperação lenta, o que não significa que a inflação necessariamente diminua. Nos Estados Unidos, o ajuste agressivo da Fed aumentou o risco de recessão no segundo semestre.

Este ambiente de baixo crescimento e elevada inflação irá alastrar-se aos mercados emergentes, com a China como exceção. Dito isto, reduziram a previsão do PIB da China de 5,2% para 4,5% face aos níveis anémicos de 2022 (3,2%); com base na esperança de uma estabilização do mercado imobiliário e de uma reabertura gradual da sua economia.

"Acreditamos que a inflação continuará persistentemente elevada durante a maior parte de 2023 e os bancos centrais continuarão com a sua política de tudo o que for necessário", diz o especialista. Na sua opinião, o ajuste ainda tem um caminho a percorrer, mas a um ritmo mais lento do que em 2022. No Japão, a subida do dólar acabou por forçar o banco central a começar a ajustar. O nível da taxa terminal da Fed será fundamental, diz, aumentando as probabilidades de uma recessão dos EUA se se aproximar dos 6%.

"Neste cenário, os investidores devem manter uma postura defensiva por enquanto, sendo o ouro e o investement grade as classes de ativos preferenciais. No entanto, devem estar preparados para ajustar esta postura ao longo do ano para aproveitar as oportunidades à medida que as avaliações se tornam mais atrativas”.

Embora a atenção do mercado tenha sido recentemente a principal fonte de inflação nos EUA, as condições de abastecimento continuaram a melhorar, diz Gilles Moëc, economista-chefe da AXA IM. Por sua vez, os preços dos bens industriais devem continuar a desacelerar, prevê, oferecendo melhores dados de inflação subjacente para os próximos meses. "No entanto, é uma variável muito volátil, pelo que as surpresas positivas não podem ser excluídas", diz o especialista. A inflação dos serviços nos EUA também precisa de recuperar para que a Fed comece a sentir que a inflação está definitivamente no bom caminho.

"Na Europa, onde a inflação continua elevada, há muitas vozes que insistem em começar o ajuste quantitativo no início de 2023", diz. No entanto, o seu cenário de base é que o BCE aguardará até ao segundo trimestre do próximo ano para implementar gradualmente a retirada do seu programa de compra de ativos.

"Consideramos que em 2023 não haverá as condições necessárias para sustentar um mercado de ações e obrigações como o que experimentámos na década anterior", defende Aitor Jauregui, responsável da BlackRock para Espanha, Portugal e Andorra. A diversificação e a alocação de ativos foram sempre importantes, mas a sua análise afirma que errar na combinação pode ter quatro vezes mais impacto do que a Grande Moderação (um regime passado com crescimento e inflação controlados e sem volatilidade).

A longo prazo, mantêm uma modesta sobreponderação nas ações de mercados desenvolvidos, uma vez que estimam que os retornos de capital global serão superiores aos dos ativos de rendimento fixo durante a próxima década. Mas olhando para o próximo ano, mantêm uma subponderação em ações de mercados desenvolvidos. "Continuar a investir em ações é uma forma de compreender melhor as tendências estruturais que afetam os setores", diz o especialista.

No rendimento fixo, estão sobreponderados em obrigações ligadas à inflação e com uma subponderação à dívida pública nominal nos mercados desenvolvidos. Na dívida soberana, gostam de maturidades curtas para colher rendimentos e evitar o risco de taxa de juro. Preferem assumir o risco de crédito, mantendo uma sobreponderação em investiment grade face a high yield.

Do ponto de vista macroeconómico, Lale Akoner, economista sénior da BNY Mellon IM , espera um 2023 difícil para as principais economias desenvolvidas. Na sua opinião, com a Europa e o Reino Unido já em recessão, e os EUA a precisarem de uma recessão para levar a inflação de voltar ao seu objetivo, a recessão global continua a ser o cenário mais provável para os próximos 12 meses.

A diferença entre os diferentes resultados económicos deve-se ao tipo de recessão que vemos e à intensidade/duração da recessão nas economias. Nos Estados Unidos, vê uma recessão monetária como provável. Principalmente devido a um aumento agressivo das taxas de juro por parte do banco central para facilitar condições financeiras restritivas. Esperam que tanto a intensidade como a duração da recessão sejam mais suaves em comparação com o Reino Unido e a Europa, tendo em conta os fortes balanços das empresas e das famílias.

Na Europa, por outro lado, a principal causa é uma recessão decorrente da enorme perda de negócio impulsionada pelos elevados preços da energia. "Se falarmos dos mercados, não concordamos muito com os preços atuais. Acreditamos que a taxa terminal terá de atingir um máximo mais alto do que estimativas do mercado", afirma a especialista.

Dito isto, à medida que os mercados se afastam da história da inflação para desvalorizar cada vez mais uma história de recessão, Akoner argumenta que as obrigações soberanas tornar-se-ão cada vez mais atrativas. Do ponto de vista das ações mantêm-se defensivos até começarmos a assistir a uma manifestação sustentável algures em meados do próximo ano, quando os mercados se convencerem de que o ajuste dos bancos centrais ficou para trás.

Quão persistente será a inflação? E para onde vão as taxas de juro? Estas são questões complexas que dependem de muitas variáveis, reconhece Jared Franz, economista do Capital Group.  "Considerando a psicologia dos investidores, e com os bancos centrais em todo o mundo a seguirem caminhos diferentes, estamos a avaliar uma série de resultados em vez de nos comprometermos com uma única resposta", afirma.

Na sua opinião, os mercados parecem ter tido previsto uma aterragem suave para as economias, mas isso pode revelar-se demasiado otimista. Na sua opinião, o aumento das taxas e a inflação persistente vão levar a economia norte-americana a entrar em recessão em 2023. Isto significa que os lucros das empresas deverão diminuir em 2023 entre 15% e 20%.

A Europa, que provavelmente já está em recessão, deverá assistir a uma maior deterioração das condições sob a pressão da escassez de energia e da guerra em curso. Quanto à China, o crescimento deverá abrandar fortemente antes de uma recuperação induzida por estímulos no segundo semestre de 2023.

Para Raphael Gallardo, chief economist na Carmignac, em 2023 é importante encontrar oportunidades no meio de um muro de preocupações. "O foco dos investidores continua a ser a inflação e o risco de recessão, que não deverá afetar as três principais economias da mesma forma ou na mesma altura no próximo ano", explica. "Esperamos que a economia dos EUA entre em recessão no final deste ano, mas com um declínio da atividade muito mais acentuado e prolongado do que o previsto pelo consenso", comenta.

De acordo com Raphael Gallardo, na Europa, espera-se que os elevados custos energéticos afetem as margens das empresas e o poder de compra das famílias, desencadeando assim uma recessão durante este trimestre e no próximo. Porém, na China, enquanto a economia depende atualmente apenas do setor público, que apoia o crescimento graças aos gastos em projetos de infraestruturas, o setor privado encontra-se no meio de uma recessão.

O profissional da Carmignac acrescenta ainda que com "a dessincronização, vêm os benefícios da diversificação. E com a volatilidade dos mercados financeiros vem a emergência de oportunidades para as quais será necessário ser seletivo e extremamente ágil para poder aproveitá-las".

“É difícil recordar um ano em que as notícias foram tão persistentemente negativas como em 2022”, comenta Rubén García Paez, responsável pela Península Ibérica e América Latina da Columbia Threadneedle. Olhando para o futuro, é complicado tentar desenhar um cenário central, reconhece, dada a dificuldade de medir o risco de um agravamento da guerra na Ucrânia, ou até de uma possível mudança de regime na Rússia e das suas consequências para a Europa.

Entretanto, o aumento das tensões entre a China e os EUA geraram riscos acrescidos para os mercados emergentes e uma dose adicional de cautela. A gestora acredita que uma inflação e taxas de juro mais elevadas irão continuar a fazer parte do cenário económico em 2023, mas a estabilidade em ambos os parâmetros deverá oferecer algum apoio. “A invasão russa não era antecipada pelos mercados no início de 2022; um acontecimento inesperado semelhante pode acontecer antes do início de 2023”, acrescenta.

A inflação será o tema dominantes nos mercados em 2023, prevê Björn Jesch, diretor de Investimento da DWS. Concretamente, até que ponto e com que rapidez pode recuar. E também quantas vezes terão os bancos centrais de aumentar as taxas de juro para o conseguir. A DWS acredita que os bancos centrais continuarão a manter as taxas de juro elevadas durante um longo período de tempo. Provavelmente superior ao que os mercados esperam.

No caso da Reserva Federal dos Estados Unidos, espera-se que subam para entre 5 e 5,25% em 2023, enquanto na zona euro espera-se um aumento até aos 3%. Espera-se, também, uma redução das taxas de inflação, que permanecerão, no entanto, num nível elevado: à volta dos 6% na zona euro e dos 4,1% nos Estados Unidos.

Outro fator decisivo para os mercados, na opinião de Jesch, serão as tensões geopolíticas entre os Estados Unidos, a China, a Rússia e a Europa, sendo a Rússia o maior fator de risco geopolítico. “A economia da zona euro sofre especialmente as consequências da guerra, embora tenha resistido surpreendentemente bem até agora com um crescimento de 3,2%”, reconhece o especialista.

Avizinha-se uma recessão leve com uma recuperação também modesta, com taxas de crescimento de 0,3% em 2023 e de 1,2% em 2024 para a zona euro e de 0,4% e de 1,3% para os Estados Unidos.

Quanto às empresas, considera provável que os lucros sejam pressionados, mas muito menos do que em recessões anteriores. “No entanto, geralmente, as perspetivas de rentabilidade dos ativos de risco são limitadas, mas suficientemente altas para poder vencer a inflação”, analisa.

Sebastián Velasco, diretor-geral da Fidelity para Portugal e Espanha, acredita que uma aterragem brusca continua a ser o resultado mais provável em 2023. “A anterior norma de intervenção dos bancos centrais de custe o que custar durante a crise financeira e a pandemia desapareceu”, afirma. Até os mercados assimilarem, podemos assistir a fortes subidas como resultado dos movimentos que se esperam da Fed para depois inverterem quando não se materializar. As taxas de juro devem estabilizar-se, mas se a inflação se mantiver acima dos 2%, Velasco vê poucas probabilidades de uma redução rápida.

Um fator essencial será o dólar. “Se a Fed continuar a subir as taxas, um dólar ainda mais forte pode acelerar o início da recessão noutros locais e, inversamente, uma mudança marcada na direção do dólar pode trazer um grande alívio e aumentar a liquidez geral em quase todas as economias”, explica.

“Estamos atualmente numa fase de contração do ciclo económico, com um crescimento mundial abaixo da tendência e em desaceleração. E esperamos que esta situação continue a curto prazo”, afirma Íñigo Escudero, diretor da Invesco para a Península Ibérica, América Latina, EUA Offshore e Israel. Segundo prevê, a contração mundial será um pequeno ajuste, embora algumas economias sejam mais afetadas do que outras.

Após um fraco início de ano, esperam que a inflação modere e que os mercados comecem a descontar no primeiro trimestre uma pausa do endurecimento das políticas dos bancos centrais. Algo que acreditam que irá acontecer antes do fim do primeiro semestre de 2023. Isto deverá permitir o desenvolvimento de um período de recuperação em que o crescimento mundial estará abaixo da tendência, mas num movimento ascendente. Esta situação deverá ajudar a desencadear o início do próximo ciclo económico e de mercado, levando a que os ativos de risco registem melhores resultados.

As previsões de consenso sobre o crescimento real do PIB para o novo ano são de 0,4% para os EUA, -0,1% para a zona euro e -0,5% para o Reino Unido devido ao impacto das subidas das taxas de juro sincronizadas e à subida do custo de vida.

“Se há alguma boa notícia a focar, é que a inflação parece estar próxima de atingir o pico na maioria das economias”, afirma Paul O’Connor, responsável de Multiativos da Janus Henderson. Se assim acontecer, o aumento das taxas de juro será provavelmente bastante limitado. Na sua opinião, os bancos centrais estarão relutantes em indicar que as taxas atingiram o pico até que a inflação subjacente esteja claramente a diminuir, mas é provável que os mercados se antecipem a isso, se o crescimento perder impulso nos próximos meses, como esperam.

Em contrapartida, a China continua a ser uma fonte de incerteza para a economia mundial em 2023. Devido, por um lado, ao abandono da sua política COVID zero e, por outro, devido à gestão do seu mercado imobiliário. “As decisões políticas do governo chinês, em ambas as frentes, podem ter grandes repercussões nas perspetivas de crescimento do próximo ano, na China e não só”, prevê o especialista.

A elevada inflação levou os bancos centrais a aumentar rapidamente as taxas de juro num curto período de tempo em 2022. No entanto, segundo Ariel Bezalel, estamos agora perto do fim do ciclo de aumento das taxas. "A principal questão na mente dos investidores neste momento é se a recessão é uma certeza, ou se uma aterragem suave é ainda uma possibilidade", esclarece. O profissional da Jupiter AM considera que se a história serve como guia, uma transição imaculada de uma inflação elevada para uma inflação normalizada, ao mesmo tempo que se mantém o crescimento estável, é muito improvável.

No geral, o cenário de crescimento deverá levar os bancos centrais a fazer uma pausa e, depois, a reverter algumas ações políticas de 2022. Estas podem incluir a interrupção do endurecimento quantitativo (venda de obrigações) ou o início da redução das taxas, ou uma combinação dos dois. "Acreditamos que a Reserva Federal dos EUA irá, provavelmente, pausar a subida das taxas na primeira metade de 2023 e avançar para um ciclo de abrandamento mais tarde nesse ano. Isso tornaria o ambiente fértil para retornos de obrigações muito fortes", afirma.

Na opinião de Lucía Gutierrez-Mellado e Elena Domecq, estrategas locais da J.P. Morgan Asset Management, a inflação deverá começar a moderar-se à medida que a economia desacelera, o mercado de trabalho enfraquece, as pressões sobre as cadeias de abastecimento continuam a diminuir e à medida que a Europa consegue diversificar as suas fontes de energia. Se assim acontecer, os bancos centrais poderão diminuir o ritmo das subidas das taxas de juro.

A recessão, se ocorrer, será modesta em 2023, devido a condições financeiras mais ajustadas, a uma política fiscal menos favorável nos EUA, a incertezas geopolíticas e à perda de poder de compra das famílias. No entanto, atualmente, tanto as ações como as obrigações já descontaram muitas más notícias, observam as especialistas.

A consequência das quedas generalizadas observadas durante este ano é que se encontram agora em níveis muito atrativos. “As obrigações estão mais atrativas do que temos visto nesta década. E, futuramente, podem voltar a oferecer as suas principais características: cupão e diversificação de ativos de risco em momentos de volatilidade”, afirmam.

“As novas tendências irão surgir após a inflação atingir o pico”, prevê Sebastien Galy, estratega sénior de mercado da Nordea AM. À medida que a economia arrefece, a Reserva Federal e o BCE irão aliviar as suas políticas monetárias. “Neste ponto há normalmente um aumento tanto em ações como em obrigações quando os principais indicadores começam a piorar”, recorda o especialista. Esta adoção de riscos começará com as obrigações soberanas, seguidas do crédito (que minimiza a probabilidade de uma profunda recessão) e, talvez, atrase com as ações.

Por isso, na sua opinião, o desafio será encontrar o ponto mínimo do mercado nas próximas semanas e segui-lo de perto até que altere o sentimento do mercado. “Isto pode traduzir-se em posicionamentos descendentes, vendas de ações, saídas de crédito, redução forçada do risco, valorizações baratas, mudanças na reação dos ativos financeiros às notícias, bem como em incoerências e desajustes entre as classes de ativos”, explica.

À medida que nos aproximamos de 2023, a Robeco prevê a queda dos lucros por ação em 20%-30%, o que fará com que a valorização da high yield seja mais interessante do que das ações. “Contudo, até 2024 é previsto um importante ponto de viragem na valorização dos ativos de risco, dada a estimativa de menores taxas de juro reais e porque em 2023 já se terá descontando plenamente o abrandamento dos lucros”, afirma Ana Claver, diretora-geral da Robeco para a Península Ibérica, América Latina e EUA Offshore.

A Robeco acredita que é provável que, em meados de 2023, quando o desemprego aumentar para 5% e a desinflação acelerar, irão aparecer boas oportunidades de entrada em obrigações, seguidas de mínimos interessantes nos mercados de maior risco de obrigações e ações.

Na opinião da gestora holandesa, o ano pode ser especialmente bom para os mercados de ações emergentes, excluindo a China. “Estes não só costumam vencer os seus homólogos desenvolvidos num bear market de dólar, como a fase descendente do ciclo de lucros dos mercados emergentes está mais madura, uma vez que os seus bancos centrais adiantaram-se em relação aos bancos centrais dos mercados desenvolvidos na luta contra a inflação”, explica Claver.

A entidade também prevê que as estratégias de investimento sustentável cresçam novamente em 2023 como percentagem de ativos geridos, uma vez que os investidores continuam interessados em solucionar os diferentes desafios que a humanidade enfrenta, especialmente as alterações climáticas, a crise do custo de vida e a desigualdade de rendimentos.

Keith Wade, economista-chefe da Schroders, espera que a inflação desça ao longo de 2023 em resposta ao crescimento mais lento e ao excedente de capacidade nas economias avançadas. Assim, considera provável que a Fed flexibilize a sua política até ao final do ano, enquanto o BCE e o BoE só o farão em 2024.

Em termos de crescimento, espera que os EUA entrem em recessão no início de 2023 devido a uma política monetária mais ajustada. Entretanto, a economia europeia continua a mostrar maior resiliência.  Assim, as suas previsões tornaram-se mais estagflacionárias embora espere que a economia recupere na segunda metade do ano. Para o Reino Unido, as nossas previsões de crescimento foram reduzidas, mas as previsões da inflação foram aumentadas, com o BoE a elevar as taxas de juro para 4% no início de 2023. Para a China, estima um crescimento de 5% graças às políticas de apoio e ao abrandamento da posição do Governo sobre o Covid e a habitação.

Na opinião de Álvaro Cabeza, responsável pela UBS AM na Península Ibérica, o aumento da inflação subjacente, a rigidez do mercado de trabalho e o aumento dos salários nos EUA irão exigir novas subidas das taxas para evitar uma espiral inflacionista. E isto tem implicações para a alocação de ativos. “O mercado desconta uma taxa de equilíbrio de 5%, o que dificultará a obtenção de tração para os ativos de risco com durações longas”, explica.

A gestora espera que as ações globais permaneçam num intervalo lateral, limitadas pelo comportamento da Reserva Federal. Este cenário deve favorecer o value face ao growth. Especialmente empresas com múltiplos baratos e lucros que não irão deteriorar-se devido ao abrandamento económico. Em termos de setores, sobreponderam energia e instituições financeiras.

Em obrigações, a UBS AM permanece neutra em títulos soberanos, mas observam uma crescente atratividade no crédito de curta duração, tanto na Europa como nos EUA e especialmente nos títulos investment grade.

No terreno das divisas, esperam que o dólar volte ao valor razoável a médio prazo após o rally de 2022, o que pode beneficiar o investidor de ativos globais denominados em dólares.