Después de que Mario Draghi diera algunas pistas en septiembre sobre el inicio de la retirada de estímulos que aplicará el banco central, el mercado espera ansioso los detalles del tapering a la europea.
Todo el que haya realizado un seguimiento del BCE en la última década sabrá que sus reuniones se clasifican en dos categorías: las que quedan para la posteridad, y las que no. Parafraseando a Mervyn King, gobernador del Banco de Inglaterra entre 2003 y 2013, la política monetaria era, o debería ser, aburrida. Sin embargo, y en particular desde que Mario Draghi iniciara su mandato en noviembre de 2001, algunas de las reuniones del BCE ciertamente han hecho Historia. La de mañana podría ser una de ellas, si finalmente se revelan los primeros detalles sobre el plan para retirar los estímulos cuantitativos.
Juan Ramón Casanovas, responsable de gestión de carteras privadas de Bank Degroof Petercam Spain, resume a la perfección todos los frentes abiertos con los que el BCE encara su cita mensual: “La inflación subyacente sigue siendo baja y la inflación principal solo repunta de manera gradual. El crecimiento de los salarios es crucial pero la presión todavía es modesta. La reciente apreciación del euro preocupa al BCE, y Draghi ya ha manifestado claramente que un euro más fuerte es una fuente de incertidumbre que requiere vigilancia”. A todos estos factores Casanova añade que “la situación en Cataluña ha puesto a España en el primer plano de la agenda política europea”.
Contra este contexto, el BCE ha estado gestionando cuidadosamente su política de comunicación: “Durante los últimos meses, las expectativas han evolucionado hacia un entorno de tipos más bajos durante más tiempo por parte del BCE, con una cantidad más pequeña de compras mensuales combinada con una ampliación del programa de estímulos cuantitativos”, explica David Simner, gestor de Fidelity. Ahora, la previsión del consenso es que las compras se reduzcan desde 60.000 millones de euros al mes hasta unos 30.000 millones, pero que el programa se amplíe nueve meses. “Este escenario permitiría al BCE seguir actuando durante más tiempo y contribuye a alejar una posible primera subida de tipos hasta 2019”, afirma Simner. Éste recuerda que, como el banco central seguirá reinvirtiendo la deuda de su balance que llegue a vencimiento, el impacto negativo de la reducción de compras se verá en parte compensado, siguiendo el precedente sentado por la Reserva Federal.
A pesar de toda la forward guidance en juego, el experto avisa de que es probable que “Mario Draghi sorprenda con un discurso menos expansivo”. Una vez más, la explicación está en las dificultades del BCE para cumplir con su mandato: “La inflación sigue de capa caída y lejos del objetivo del BCE, no se observan presiones salariales y existe el riesgo de que el euro retome las alzas”, resume Simner.
Para evitar un “bund tantrum”, el experto cree que durante la reunión de mañana Draghi estará dispuesto a ofrecer unas previsiones claras durante la rueda de prensa. “Aunque las compras se frenarán, en estos momentos las subidas de tipos siguen quedando muy lejos y la política monetaria continuará siendo ultraexpansiva durante un periodo prolongado”, concluye.
Según Hartwig Kos, co director de inversiones y co responsable de multiactivos de SYZ AM, “los inversores parecen estar prestando menos atención a los detalles de cómo se va a desarrollar el tapering y centrándose más en la cantidad total de compras adicionales, que actualmente se espera que esté en el rango de entre 200.000 y 220.0000 millones de euros, quizá un poco más”. Para Kos, la clave es que el BCE pretende “anclar las expectativas de que no habrá subidas de tipos de interés en el futuro, pero sí retirada de estímulos”. Dicho de otra manera, “hacer más restrictiva la política monetaria, mientras se limita el impacto en el euro”.
Escenarios alternativos
El experto advierte que, si Draghi anunciara mañana un tapering inferior al previsto, el euro sufriría inicialmente, pero descarta que se vea a posteriori un movimiento más pronunciado. Kos recuerda que gran parte de la apreciación del euro se explica por “la disipación de los riesgos políticos y el contexto económico positivo de la eurozona”, aunque bajo su punto de vista “el mayor riesgo de debilidad del euro radica en realidad en el lado del tipo de cambio, en concreto con el dólar”.
Kos se refiere a la sorpresa hawkish de la Fed durante la última reunión del FOMC – al señalizar más subidas de tipos de las esperadas por el consenso-, junto con la perspectiva de que Trump consiga aprobar su reforma fiscal. En conclusión, Kos cree que existe la probabilidad de que “Draghi sea ligeramente más restrictivo de lo que el consenso podría esperar”.
Axel Botte, estratega de renta fija de NAM, filial de Natixis Global AM, también plantea un escenario alternativo al del consenso, en el que Draghi emite un mensaje más dovish del anticipado, anunciando por ejemplo un final abierto para su QE. En tal caso, podría empeorar la escasez de bonos elegibles para el programa de compras del BCE: “Los precios de los principales bonos (Alemania, Finlandia, Países Bajos) empujarán al alza y los rendimientos se extenderán aún más hacia terreno negativo. Los bonos periféricos podrían sufrir por la incertidumbre en las políticas y la percepción de una falta de confianza entre los legisladores. El euro deberá por tanto depreciarse otra vez y encender nuevos temores de una guerra de divisas (aunque sin propósito alguno)”, relata el estratega. Su previsión, no obstante, está en línea con el consenso: se ejecutará la reducción del QE y las subidas de tipos llegarán mucho después de su finalización.
Botte aprovecha para advertir que la vuelta a la normalidad tendrá un precio: “Los rendimientos actuales están muy distorsionados por el exceso de demanda del BCE y otros bancos centrales no europeos. Eliminar el arreglo actual implicará que el mecanismo de identificación de precios de los mercados será restaurado”. Es decir, que podría esperarse un ensanchamiento de los diferenciales en la deuda corporativa europea a medida que el BCE vaya retirando su QE. Por otra parte, “a menos que el crecimiento comience a debilitarse, la calidad del crédito deberá mejorar y sentar un límite en los diferenciales del crédito”.
Botte también prevé un impacto importante para la renta variable europea: “Las valoraciones en Europa no son amplias, pero los mercados de renta variable de EEUU se perciben como caros según una variedad de indicadores. Por lo mismo, esperamos un impacto moderadamente negativo en los mercados de crédito y renta variable”, concluye.
