Akram Gharbi, responsável de Investimento High Yield, e Jérémie Boudinet, responsável de Crédito Investment Grade, partilham as suas convicções para 2023. Comentário patrocinado pela La Française AM.
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TRIBUNA de Akram Gharbi, responsável de Investimento High Yield, e Jérémie Boudinet, responsável de Crédito Investment Grade, da La Française AM. Comentário patrocinado pela La Française AM.
No atual clima de incerteza, os investidores enfrentam desafios complexos à medida que abranda o crescimento económico global, enquanto a inflação se mantém em níveis elevados apesar das medidas de contenção monetária. A La Française partilha as suas convicções para 2023, concentrando-se nas classes de ativos de crédito com Beta elevado.
2023 deverá ser um ano mais favorável para os ativos de crédito
O ano de 2022 foi marcado por uma correlação invulgar entre o aumento das taxas de juro e a variação dos prémios de risco. Em causa estão as políticas de contenção monetária seguidas pelos bancos centrais numa tentativa de conter a inflação galopante.
Acreditamos que o risco inflacionário já terá passado, em particular nos Estados Unidos, e começamos a identificar sinais concretos de uma flexibilização dos preços. Por conseguinte, esperamos que as políticas dos bancos centrais (em particular da Reserva Federal) sejam menos agressivas em 2023, o que será provavelmente um fator de apoio significativo para os ativos de obrigações. Na nossa opinião, o principal risco nos próximos meses será a trajetória e a dimensão do crescimento económico global.
Dívida subordinada: as avaliações parecem atrativas
No quarto trimestre de 2022, assistimos a uma forte recuperação da dívida subordinada, impulsionada pela queda acentuada da volatilidade das taxas de juro e um retorno dos fluxos para as obrigações, particularmente o crédito com grau de investimento e Beta elevado. À medida que os mercados se afastam dos cenários de inflação e crescimento extremos, parece observar-se o regresso de uma certa serenidade.
Convém sublinhar que as avaliações parecem logicamente atrativas, graças tanto a taxas de juro mais elevadas como a maiores spreads de obrigações. As obrigações CoCo Tier 1 adicional em EUR ainda apresentam uma yield média de 9,4%, comparativamente com 8,3% para um índice de Alta rentabilidade (índices Bloomberg em Rendimento no pior cenário, ou Yield-to-worst, a 26/12/22). O mercado primário oferece oportunidades com cupões de até dois dígitos, que já não se viam há mais de seis anos.
Embora a dívida subordinada (e, em particular, os CoCos AT1) tenha sido historicamente correlacionada com o mercado de ações, acreditamos que esta correlação deverá enfraquecer no 1.º semestre de 2023, pois esperamos fluxos muito mais fortes para o mercado de crédito, uma vez que os bancos centrais estão agora muito mais próximos do fim do seu ciclo de subida de taxas.
Dito isto, os influxos dinâmicos e as avaliações saudáveis não serão suficientes para mitigar a potencial volatilidade do segmento em 2023, especialmente dado o combate ativo à inflação e os receios de recessão.
Por outro lado, continuamos a evitar títulos de short call (posição vendida em opção de compra), a maior parte dos quais tem um preço de resgate antecipado, mas um risco de fraco desempenho se o mercado evoluir no sentido descendente. Embora possam surgir algumas oportunidades em dívidas com desconto com datas de vencimento próximas, evitamo-las devido à sua natureza binária, se a opção de resgate não for exercida.
Neste clima, que permanecerá volátil para os ativos de maior risco em spreads, favorecemos títulos emitidos a desconto em cada pool de dívida subordinada, o que coincide principalmente com títulos com cupões mais baixos, cujas probabilidades de resgate antecipado (embora remotas) ainda são demasiado subestimadas pelo mercado, especialmente nos CoCos AT1, e também na dívida bancária Tier 2, que tem spreads amplos e uma duração média mais elevada do que o pool AT1 em geral.
Alta rentabilidade: o atual nível de dotações transitadas oferece melhor proteção contra a volatilidade e o risco de incumprimento
Embora o risco de inflação esteja provavelmente ultrapassado, uma vez que muitos dos principais indicadores apontam para uma desaceleração, especialmente nos EUA, acreditamos que o mais importante risco na classe de ativos em 2023 estará relacionado com o crescimento global. Neste ambiente económico incerto, não esperamos uma contenção maciça dos prémios de risco. Pelo contrário, esperamos que os prémios de risco evoluam dentro de um intervalo de 450-550 pontos base (comparativamente com um nível de 498 pontos base na Europa e 481 pontos base nos EUA, no final de dezembro).
A incerteza macroeconómica deverá acentuar a dispersão setorial e encorajar o retorno do risco idiossincrático, especialmente para os emitentes mais endividados e com baixa notação. A tendência ascendente das notações verificada nos últimos dois anos deverá ser invertida, com mais desvalorizações do que valorizações. O cenário de fallen angels, isto é, uma mudança de uma notação de Grau de investimento para Alta rentabilidade, observada em 2020, poderá repetir-se, particularmente na Europa e nos setores mais sensíveis ao aumento dos custos de refinanciamento.
No entanto, não esperamos que as taxas de incumprimento aumentem significativamente em 2023, dadas as baixas necessidades de refinanciamento a curto prazo (17% na Europa e apenas 7% nos EUA em 2023 e 2024) e a situação saudável do balanço da maioria dos emitentes. Consequentemente, as taxas de incumprimento devem tender para a sua média histórica de 3 a 4% na Europa e nos EUA (comparativamente com a atual taxa de menos de 2%). Nos mercados emergentes, particularmente na China, acreditamos que as taxas de incumprimento atingiram o seu pico. O abandono da política de COVID zero na China, associado a uma política monetária acomodatícia, deverá ajudar a estabilizar o mercado imobiliário.
Em termos de posicionamento setorial para 2023, favorecemos setores defensivos, como as telecomunicações, os serviços e os cuidados de saúde. Mantemo-nos cautelosos nos setores cíclicos, como o automóvel, da indústria e distribuição de bens discricionários. No entanto, temos uma perspetiva positiva no que diz respeito ao setor bancário que, embora sensível à deterioração do ambiente económico, beneficia de alicerces sólidos.
Esta análise leva-nos a crer que 2023 deverá ser um ano mais favorável para ativos de obrigações e créditos de maior qualidade, uma vez que ao atual nível oferece uma melhor proteção aos investidores para absorver a volatilidade dos prémios de risco e um possível aumento dos incumprimentos.
INFORMAÇÃO PARA INVESTIDORES PROFISSIONAIS APENAS COMO DEFINIDO PELA MIFID II. Este comentário é fornecido apenas para fins informativos e educacionais e não se destina a servir de previsão, produto de pesquisa ou consultoria de investimento e não deve ser interpretado como tal. Não pode constituir um conselho de investimento, nem uma oferta, um convite ou uma recomendação para investir em determinados investimentos ou adotar qualquer estratégia de investimento. O desempenho passado não é indicativo de desempenho futuro. As opiniões emitidas pelo Grupo La Française baseiam-se nas condições atuais do mercado e estão sujeitas a alterações sem aviso prévio. Estas opiniões podem diferir das opiniões de outros profissionais de investimento. Publicado por La Française AM Finance Services, com sede em 128 boulevard Raspail, 75006 Paris, França, uma sociedade regulada pela Autorité de Contrôle Prudentiel enquanto prestadora de serviços de investimento, n.º 18673 X, uma filial La Française. La Française Asset Management foi aprovada pela AMF com o n.º GP97076 em 1 de julho de 1997.
