(TRIBUNA Mike Riddell e Kacper Brzezniak, Co-gestores Allianz Strategic Bond, Allianz Global Investors (AllianzGI). Comentário patrocinado pela Allianz GI.)
Desenhado em 2016 para servir como um fundo de obrigações flexível, que também pode atuar como diversificador dentro de uma carteira equilibrada, o Allianz Strategic Bond atingiu com muito sucesso os seus três objetivos no meio de condições de mercado muito variadas e desafiantes: desempenho superior, meta de correlação e assimetria. De facto, os rendimentos robustos resultaram da observação de todos os mercados em áreas que oferecem o melhor risco-recompensa, e não de um elevado e consistente risco da carteira ao longo do ciclo.
Como é gerida esta estratégia? Uma estratégia de rendimento fixo flexível visa ser capaz de superar o seu referencial (benchmark) em qualquer ambiente de mercado, ao ajustar a sua exposição a juros, crédito, inflação ou divisas ao longo do ciclo económico e renovando as suas posições em diferentes ativos de rendimento fixo com base na perspetiva de investimento. Para fazê-lo, a estratégia não deve ter tendências sistemáticas para sobrepesar quaisquer áreas dos mercados de rendimento fixo, como o crédito.
O princípio central da nossa abordagem macro ao investimento global e de como avaliamos os mercados é o seguinte: diferentes mercados podem definir preços diferentes para expetativas macro (e costumam fazê-lo). Por outras palavras, o resultado macro implícito nos preços de mercado pode variar entre mercados, e isso abre oportunidades para selecionar a estratégia que acreditamos ter o risco/recompensa mais atrativo, refletindo a nossa visão macro e – relacionado – onde a oportunidade é mais assimétrica.
Consequentemente, determinamos quais as áreas dos mercados de rendimento fixo onde queremos alocar dentro da nossa carteira, quer sejam obrigações do tesouro (juros), obrigações empresariais e produtos de spread (crédito), obrigações indexadas à inflação (inflação) ou divisas. Temos o kit de ferramentas macro global completo disponível para apresentar uma visão que oferece o melhor risco/recompensa.
Uma viagem pelos principais pontos de inflexão do mercado nos últimos anos
Achámos que seria útil explicar o como a equipa de investimento ajustou o posicionamento do fundo através de pontos de inflexão essenciais nos últimos anos. Focámos especificamente na forte liquidação do quarto trimestre de 2018, na retoma do primeiro trimestre de 2019, no enorme choque do primeiro trimestre de 2020 e na retoma recorde do segundo trimestre de 2020. A estratégia teve um bom desempenho em todos os quatro trimestres ao antecipar corretamente as mudanças na volatilidade. Mas expressámos, acima de tudo, as opiniões defensivas ou mais agressivas de formas muito diferentes, devido aos diferentes cenários que fomos encontrando.
Volatilidade do mercado em 2020: um teste de stress em contínuo. Embora as causas da volatilidade este ano sejam muito diferentes das verificadas no quarto trimestre de 2018, os princípios que orientam a nossa perspetiva de investimento e a construção de carteiras mantêm-se os mesmos. No final de janeiro, identificámos que a Covid-19 (como ainda não era chamada) iria contribuir para uma maior volatilidade do mercado globalmente. Ainda antes de o cenário central se tornar no de uma pandemia global, parecia-nos que o impacto do shutdown na própria China eram suficientes para causar maior volatilidade no mercado, visto que a China representava cerca de 30% do crescimento económico global.
Decidimos que a melhor maneira de apresentar uma posição defensiva face ao nosso referencial era, desta vez, através de crédito e divisas, já que esses mercados pareciam os mais mal avaliados – os spreads de crédito foram nalguns casos os mais apertados desde 2007 e a volatilidade implícita do câmbio em muitos pares de divisas foram os mais baixos da história. Em ambos os casos, foi uma opção quase livre – se estivéssemos errados sobre o risco de recessão, perderíamos muito pouco. Mas se estivéssemos certos, geraríamos grandes lucros. Tínhamos razão.
Segundo trimestre de 2020: Capturando a retoma. Em meados de março, já havíamos assumido muitas posições defensivas, visto que a volatilidade implícita havia disparado em todo o lado e os ativos de risco começavam a parecer baratos. A nossa perspetiva macro tornou-se também mais favorável, sugerindo o enorme estímulo monetário e fiscal, em conjunto com o colapso nos preços da energia, uma recuperação económica substancial – assumindo que a taxa de infeções continuaria a cair. Mas o ponto de inflexão ocorreu por volta de 20 de março, quando a Fed anunciou que estava a intensificar os seus programas de flexibilização quantitativa (quantitative easing), para incluir títulos empresariais. Percebemos que isso mudaria as regras do jogo para a volatilidade do mercado.
Em resultado da combinação das nossas posições, desde a recuperação em ativos de risco a 20 de março até ao final do segundo trimestre, a estratégia gerou rendimentos semelhantes aos de alto rendimento (high yield), mas mantendo uma alocação de grau de investimento de 85-90%. À medida que a carteira desceu no espectro do risco de crédito, ficou mais correlacionada com o crédito com grau de investimento. Entretanto, a estratégia tem mantido uma menor correlação com as ações, em linha com o nosso objetivo de correlação.
Para concluir, uma análise fundamental aos indicadores macroeconómicos dos mercados de rendimento fixo e uma disposição para utilizar toda a flexibilidade da alocação em rendimento fixo contribuíram para os rendimentos da estratégia. Com base nos preços do mercado e na nossa avaliação do melhor risco/recompensa, construímos a carteira com o objetivo de gerar um perfil de retorno assimétrico. Com o tempo, a carteira tem-se comportado como as diferentes áreas do universo de rendimento fixo, mas amiúde com melhor risco-recompensa.
