CONTRIBUTO a cura di Marcello Sallusti, direttore investimenti, Kairos.
Il 2022 non è stato fino ad ora un anno semplice per i mercati finanziari. Abbiamo da una parte valutazioni azionarie sostenute, dall’altra tassi di interesse in risalita. In questo contesto dunque, i rendimenti attesi delle obbligazioni non sono incoraggianti, mentre sul mercato azionario l’elevata volatilità richiede un’attenta selezione degli investimenti, anche perché si è verificata una dispersione molto alta tra titoli all’interno dello stesso settore. È stato un anno molto favorevole per le strategie long/short basate su un approccio “bottom up”, vale a dire strategie che hanno lo scopo di generare rendimenti idiosincratici, ovvero generati da fattori non comuni, e non correlati dall’andamento dei mercati. Volatilità, dispersione dei ritorni sia inter-settoriale che all’interno dei vari settori, sono il terreno ideale per queste strategie di investimento.
In questo contesto, per chi gestisce portafogli avvalendosi di una strategia long/short, è importante puntare a proteggere il capitale posizionandosi sia in termini di esposizione lunga che di singoli nomi e massimizzare i ritorni generati dal portafoglio corto. In questo modo il gestore si troverà nella posizione ideale per trarre vantaggio dai momenti di dislocazione dei prezzi e dalla significativa contrazione dei multipli azionari, reinvestendo i ricavi generati dal portafoglio corto nel portafoglio lungo.
Noi abbiamo seguito questo approccio e il risultato è che abbiamo ora quote più significative in società che riteniamo rappresentino “le migliori opportunità in Europa” e da cui ci aspettiamo significativi ritorni nei prossimi 18 mesi.
I risultati del terzo trimestre e le indicazioni per il resto dell’anno hanno confermato le nostre aspettative: le società di qualità stanno dimostrando di essere in grado di affrontare questo momento di criticità e ne usciranno rafforzate sia in termini assoluti che in termini relativi di quote di mercato.
Per società di qualità intendiamo quelle con buon “pricing power”, cioè la capacità di un'azienda di aumentare i prezzi senza perdere clienti, che forniscono beni o servizi di natura essenziale e non discrezionale, con elevati margini commerciali, bilanci senza o con poco debito e che generano robusti flussi di cassa che permettono loro di investire in maniera anticiclica.
Per contro, le società che compongono il portafoglio corto hanno caratteristiche speculari a quelle sopra riportate, stanno uscendo con una serie di “profit warnings” , cioè annunci sulla riduzione degli utili previsti, piani di ristrutturazione e piani emergenziali di ricapitalizzazione.
In merito al rischio di un’eventuale recessione per il 2023, in generale, come spesso accade, le previsioni degli analisti (sia buy-side che sell-side) tendono ad analizzare il passato e a sovrastimare gli utili durante i cicli economici positivi e a sottostimarli durante le fasi di contrazione. Le previsioni di consenso sono pertanto secondo noi sufficientemente aggiustate al ribasso. Detto questo, il nostro lavoro consiste nell’individuare, caso per caso, le situazioni in cui il mercato ha esagerato nello scontare scenari recessivi e le situazioni in cui il mercato ha invece sovra-stimasto la capacità di alcune società di reagire agli ostacoli macro-economici di cui tutti siamo a conoscenza (inflazione, colli di bottiglia nella supply chain, indebolimento della domanda, più elevati tassi di finanziamento, etc.). In conclusione, penso però che il mercato non stia prezzando perfettamente una eventuale recessione, ma al momento attuale i risultati del terzo trimestre sono complessivamente buoni perché le stime sono già scese.
