Obrigações de mercados emergentes: cinco riscos e três fatores estruturais que os ‘bond pickers’ devem ter em consideração

Terão chegado ao final da correção os mercados emergentes? A resposta a esta pergunta, e as medidas a tomar em consequência, podem marcar para muitos a diferença entre um ano negativo e um ano positivo. A Goldman Sachs AM posiciona-se do lado bulish, ao observar que as obrigações de mercados emergentes estão a oferecer uma rentabilidade entre 6,25% e 6,5%. A proposta da gestora para canalizar os investimentos para esta parte do mundo é o fundo GS Growth & Emerging Market Debt, que deixou de estar em soft close. É um fundo que conta com o selo de Consistente da Funds People (lista disponível na revista Funds People Portugal 1T 2016, distribuída brevemente) graças à solidez dos seus resultados: tem sido capaz de gerar uma rentabilidade em torno dos dois pontos percentuais acima do seu índice de referência (o JPM EMBI Global Diversified Index) desde o seu lançamento, bem como a três e cinco anos.

Yacov Arnopolin, gestor do fundo, declara que “num cenário benigno, acreditamos que os retornos gerados pela dívida soberana emergente denominada em moeda forte ficarão entre os 5% e os 7%”, enquanto que se esperam retornos entre os 5% e os 9% na dívida em moeda local. O gestor considera que a dívida soberana em moeda forte continua barata “tanto em relação ao risco de incumprimento subjacente como na comparação com outras opções sectoriais do mercado de obrigações”. Por outro lado, mostra-se cauteloso com a dívida corporativa, classe de ativos no qual sobre pondera de forma seletiva e a partir de uma seleção bottom-up, dívida de empresas com um balanço sólido. Relativamente à dívida em moeda local, Arnopoli explica que, apesar de ter sofrido um forte castigo em 2015 “não se pode descartar por completo mais uma correção”, ainda que em linhas gerais seja da opinião que esta classe de ativos está também subvalorizada.

O gestor vê como maior fonte de alfa para a carteira em 2016 o carry e o cupão da dívida soberana emergente em moeda forte, ainda que não descarte que os diferenciais se comprimam mais. Acrescenta que o carry também é atrativo no caso da dívida em moeda local – juntamente com o potencial de recuperação das divisas emergentes -, mas aponta que neste caso se trata de uma classe de ativos com uma volatilidade superior.

Fatores estruturais chave na seleção de obrigações

Portanto, os retornos estarão condicionados pela volatilidade das moedas que, por sua vez, dependerão da evolução dos preços do petróleo. Por isso, o gestor afirma que “este ano continuará a ser um mercado propício aos ‘bond pickers’, visto os retornos estarem dispersos entre países”. Na sua opinião, a seleção de obrigações dependerá de fatores como “a identificação dos vencedores e perdedores nas flutuações das cotações das moedas, o reconhecimento de quais os mercados que beneficiarão de uma mudança estrutural na China e a seleção dos beneficiários da melhoria da economia norte-americana”.

Arnopolin acrescenta duas advertências. A primeira refere-se à evolução das matérias primas. Se bem que a convicção da equipa de dívida emergente da Goldman Sachs AM é de que “o crescimento emergente deveria mostrar sinais de melhoria em 2016, depois de três anos de queda”, considera que “é improvável que o recente rally dos preços das matérias primas vá criar uma recuperação repentina no curto prazo”. A visão da equipa é de que “o crescimento passará um ponto de inflexão, com o modelo de crescimento dos países emergentes a adaptar-se à nova conjuntura”.

A segunda advertência está relacionada com o impacto das mudanças no modelo de crescimento na China sobre o resto dos países emergentes: “nos próximos anos, vários países emergentes também terão que ajustar o seu modelo de negócio no que se refere às suas exportações de matérias primas, na ausência do impulso da China. Procurar fontes alternativas de crescimento leva tempo e, como resultado, é improvável uma mudança radical nas perspectivas de crescimento”. Se bem que Arnopoli observa que neste contexto muitos países em vias de desenvolvimento gozam de um perfil demográfico favorável (especialmente na África, subcontinente índio e algumas partes do sudeste asiático), “uma maior massa laboral não é substituta do velho modelo emergente de extração de ouro negro ou metais preciosos para exportar para a China”.

Cinco riscos a considerar em 2016

O gestor enumera cinco fatores de risco que os investidores deverão ter muito presentes na altura de selecionar emissões de dívida em 2016. O primeiro é a possibilidade de que se cometam erros nas políticas monetárias: “o stress experienciado por muitas economias emergentes pode impulsionar os reguladores a adotar medidas politicamente corretas que tenham consequências negativas no largo prazo. A independência dos bancos centrais poderia ficar sob pressão”, comenta Arnopoli. Entre essas medidas, o gestor refere os controlos de capital, quotas de importação ou esgotamento das reservas de dividas. O segundo fator de risco, segundo a equipa de dívida emergente, é o populismo e, particularmente, “a reticência de alguns líderes em fazer ajustes difíceis” ou a decisão de realizar ajustamentos fiscais, que Arnopoli qualifica de “kriptonite política, especialmente em momentos de recessão”.

O terceiro lugar da lista é ocupado pela geopolítica: “infelizmente, estar ‘curto’ na paz mundial deverá ser a aposta mais segura de 2016”, afirma o gestor. Entre as ameaças da geopolítica enumera o terrorismo e o cyber terrorismo, a instabilidade no Médio Oriente e no Norte de África, a tensão das relações internacionais e, em consequência, a aparição de alianças que possam ser prejudiciais para sectores económicos chave, como o turismo. A tudo isto, Arnopoli acrescenta a agenda de eleições em alguns países do universo emergente.

Os últimos dois riscos estão relacionados com o ciclo monetário da Reserva Federal e a intervenção no mercado de divisas. Relativamente ao Fed, da Goldman Sachs AM consideram que as subidas de taxas “chegam num momento no qual algumas economias emergentes não estão preparadas para seguir esse caminho”, ao ter que lutar contra a fuga de capitais. Consideram um paradigma no caso brasileiro: “a incapacidade para endurecer a sua política fiscal está a levar o país a subir mais as taxas enquanto que o PIB continua a cair”. No que respeita as moedas, Arnopoli assinala que “ainda que alguma intervenção – nas reservas de divisas – é comum para conter a volatilidade da moeda, um diminuição prolongada ou excessiva pode ser uma red flag”.