Inflazione in rallentamento ma a livelli comunque elevati rispetto soltanto a un anno e mezzo fa. E timori di recessione. Questi i principali fattori di rischio su cui sono concentrati gli investitori. Ma i mercati sembrano aver preso le misure alle fiammate dei prezzi, gli impatti di un significativo calo della crescista sono ancora un interrogativo. “Da più di un anno sentiamo parlare dell'inflazione, un fattore che il mercato ha già incorporato molto bene”, osserva Henrik Stille, Lead Portfolio Manager delle strategie European Covered Bond di Nordea AM. “Tuttavia, c’è anche il rischio di una recessione in arrivo. Questo non è stato ancora prezzato pienamente, poiché il mercato si è concentrato sull'inflazione. Ci troviamo in una fase in cui il mercato sposterà sempre più l'attenzione dall'inflazione alla recessione”, spiega a FundsPeople.
In questo processo, secondo l’esperto i prodotti di alta qualità rappresentano in generale buoni investimenti, poiché possono trarre maggiore vantaggio dal cambiamento del sentiment del mercato. “Nonostante ciò, in questa fase potrebbe essere troppo presto per gli investitori tornare sull’azionario e su obbligazioni high yield in quanto, in caso di recessione dura, potrebbero andare incontro a perdite. I covered bond invece è improbabile che vadano in default, indipendentemente dalla profondità della recessione”, afferma. “Gli investitori alla ricerca di un’elevata qualità del credito stanno attualmente ottenendo un vantaggio. Infatti, i covered bond offrono condizioni più interessanti rispetto alle obbligazioni governative, sebbene siano più sicuri dal punto di vista del credito. Tutto sommato, i covered bond sono il modo migliore per ottenere un'esposizione all’elevata qualità senza perdere alcun rendimento rispetto ai titoli di Stato”, dice l’esperto.
L’incognita del QT della Bce
Un’altra incognita è l’impatto che potrebbe avere sui covered bond l’avvio del programma di Quantitative Tightening (QT) dalle Bce, di riduzione del portafoglio di titoli in pancia all’istituto, misura complementare ai rialzi dei tassi attuati da Francoforte. “Nel 2022 c'è stata un'offerta record di covered bond, ma è stato probabilmente il picco di questo ciclo. La Banca centrale europea era un acquirente netto. Negli ultimi anni, tutto è stato scambiato a livelli di spread molto simili a causa delle attività della BCE. Questo cambierà nel 2023 poiché la Banca centrale non sarà più un acquirente netto, ma un ‘venditore’ netto senza vendere effettivamente covered bond. Ridurrà il bilancio non acquistando una nuova obbligazione quando una vecchia giunge a scadenza. Allo stesso tempo, la già bassa attività dei mutui rallenterà ancora di più e l'offerta netta totale diminuirà. Alla fine, i vari scenari di Quantitative Tightening non cambiano il quadro complessivo dell'offerta”, argomenta Stille. “Siamo gestori attivi che investono in covered bond che offrono un valore relativo interessante rispetto ad alternative di investimento con caratteristiche di rischio simili. Un ambiente con livelli di spread più differenziati offrirà spazio a buone opportunità di investimento nell’asset class”, commenta il gestore.
View favorevole per i covered bond
Con il ritorno della volatilità e nel 2022 il più grande drawdown degli ultimi decenni che l'universo del reddito fisso abbia registrato, molti investitori sono alla ricerca di soluzioni in grado di navigare in un mercato movimentato. Il rischio di inflazione può spingere i tassi di interesse al rialzo, mentre il rischio di recessione richiede cautela sui livelli di spread. In questo contesto secondo Stille, i covered bond sono una delle asset class più sicure in cui si può investire. “Di nuovo, non c'è mai stato un caso di default in nessuna parte del mondo da quando sono stati lanciati, hanno un track record molto solido e sono estremamente liquidi. È il secondo mercato obbligazionario più liquido in Europa dopo i titoli di Stato”, argomenta. “Attualmente, l’asset class viene scambiata a livelli di spread interessanti rispetto ai titoli di Stato”, continua. “Ciò non è dovuto a preoccupazioni sul credito, ma a ragioni tecniche. Dopo un anno record di nuove emissioni, l'attività nel mercato dei mutui sta ora rallentando notevolmente in tutto il mondo. Le banche hanno bisogno di molti meno prestiti rispetto agli anni precedenti”, dice. “Ciò comporta una riduzione delle nuove attività di emissione sul mercato dei covered bond. Allo stesso tempo, c'è una significativa pressione sull'offerta di titoli di Stato. L'offerta netta prevista per il 2023 è a un livello mai visto prima”, evidenzia. Vediamo margini per un considerevole restringimento degli spread dei covered bond rispetto ai titoli di Stato”, spiega.
European Covered Bond Opportunities
Il fondo di Nordea AM European Covered Bond Opportunities è uno tra i cinque prodotti che ha ottenuto il Rating FundsPeople+.Per ottenere rendimenti potenziali più elevati, il team di gestione fa leva su operazioni ad alta convinzione per aumentare il potenziale alfa della strategia mantenendo la natura high-grade del portafoglio. Al contempo, il rischio di tasso di interesse viene limitato tramite derivati e la costruzione del portafoglio e l'esposizione al credito viene espansa utilizzando la leva e i derivati repo-funded. “Pertanto, dalla nostra tradizionale strategia di covered bond, abbassiamo la duration a circa un anno e raddoppiamo l'esposizione allo spread offrendo maggiore flessibilità”, dice Stille. “Il motore principale della strategia sono gli spread, con un'esposizione ampliata e un'elevata convinzione per un maggiore potenziale alfa”, sottolinea. “Gli spread dei covered bond hanno una caratteristica molto resiliente: l'aumento di questa esposizione fa ben sperare per la diversificazione senza aggiungere ulteriore volatilità”, prosegue. “Ecco perché il Nordea 1 – European Covered Bonds Opportunities Fund è adatto agli investitori che cercano asset di alta qualità, bassa sensibilità ai tassi di interesse e accesso a una gestione attiva esperta e comprovata e alla generazione storica di alpha nell'universo dei covered bond”, dice.
“Quando si analizza un covered bond, si effettua sempre una doppia analisi poiché come investitori abbiamo una duplice pretesa. È importante analizzare il cover pool e la normativa che vi sta dietro, ma è altrettanto importante analizzare gli emittenti, cioè le banche stess”, dice il gestore. “Noi effettuiamo una selezione dei paesi dai quali acquistare, di quali emittenti acquistare in ciascun paese e di quali obbligazioni acquistare da ciascun emittente”, dichiara.
Update del portafoglio
A livello geografico, attualmente il team di gestione reputa attraenti i covered bond di paesi non appartenenti all'Eurozona, come il Canada, dove si prevede che l'offerta diminuirà ancora di più rispetto all'Eurozona. “Gli emittenti canadesi hanno una minore esposizione alla guerra in Ucraina e alla crisi energetica europea”, commenta Stille. “Troviamo ancora allettanti i covered bond della Danimarca, a causa del maggiore impatto sul rallentamento dell'attività dei mutui e sulla ripresa dei rendimenti che offrono”, prosegue. Infine, all'interno dell'Eurozona, gli emittenti selettivi in Italia e Spagna rimangono interessanti: “i livelli di spread più elevati hanno ragioni tecniche e non sono il risultato di preoccupazioni per il credito”, spiega l’esperto. “Di recente abbiamo anche ridotto la protezione dall'appiattimento della curva che è servita da paracadute contro l'allargamento degli spread e che si è tradotta in una maggiore generazione di alfa e una maggiore riduzione delle perdite nel 2022”, conclude.
