CONTRIBUTO a cura di John Mullins, investment director, Supriya Menon, head of Multi Asset Strategy – EMEA e Alex King, CFA, Investment Strategy analyst, Wellington Management. Contenuto sponsorizzato da Wellington Management.
In un contesto di rendimenti più elevati e più incerti, dove si possono cercare opportunità di crescita? La nuova era macroeconomica potrebbe portare con sé una maggiore volatilità e ciclicità, ma potrebbe anche offrire una crescita nominale superiore. Tradizionalmente, i titoli azionari e gli asset alternativi sono considerati gli strumenti più adatti per beneficiare della crescita nominale.
Tuttavia, i rendimenti attuali aumentano l’attrattiva delle obbligazioni, non solo per gli investitori orientati al reddito, ma anche per chi desidera incrementare il proprio patrimonio nel lungo periodo. Se consideriamo la crescita dal punto di vista di un investimento obbligazionario, i due candidati più promettenti sono il debito dei mercati emergenti e le obbligazioni high yield.
Il debito dei mercati emergenti sia obbligazioni governative che societarie può essere uno strumento volatile e complesso, ma può anche offrire livelli di reddito e di apprezzamento del capitale superiori rispetto al debito dei mercati sviluppati. Questa asset class presenta tuttavia una grande dispersione e rischi idiosincratici. Pertanto sia per i titoli in valute locali sia per il debito denominato in valute forti, consigliamo di costruire le esposizioni con prudenza nel lungo periodo, tenendo conto della propensione al rischio e dell’orizzonte d’investimento specifico di ciascun investitore.
Le obbligazioni high yield rappresentano un’altra opportunità per beneficiare della crescita. Questi titoli, tipicamente emessi da aziende di qualità inferiore, tendono a offrire tassi d’interesse più elevati rispetto alle obbligazioni investment grade e un'asset allocation attiva può giocare un ruolo significativo all’interno dei portafogli.
Storicamente, le obbligazioni high yield sono state in grado di offrire rendimenti simili a quelli dei titoli azionari a fronte di una volatilità inferiore(1), grazie al pagamento periodico di cedole elevate. Di conseguenza, l’high yield può rappresentare un’opzione interessante per gli investitori che non sono ancora pronti a investire pienamente nell’azionario per generare crescita, o per coloro che desiderano ridurre il rischio associato alle azioni.
Titoli high yield, un’opzione molto interessante
Attualmente, i rendimenti all-in dei mercati high yield globali sono tra i più alti registrati dal periodo successivo alla crisi finanziaria del 2008. Questi rendimenti superiori non solo suggeriscono migliori risultati in futuri, ma possono anche offrire una certa protezione dall’aumento dei tassi d'interesse e dall’ampliamento degli spread di credito. La Figura 1 illustra l’andamento storico dei rendimenti a termine su tre anni, da gennaio 1998 al dicembre 2023, e lo Yield to Worst, rendimento iniziale ipotizzando nessuna insolvenza o potenziali rimborsi anticipati degli emittenti.
Questa figura evidenzia una relazione storica positiva tra i rendimenti iniziali e il rendimento a termine su tre anni nel corso del periodo, mettendo in evidenza come i rendimenti all’8,5% o superiori si siano generalmente tradotti in rendimenti complessivi a termine positivi su tre anni. Quando i rendimenti erano a questi livelli, il peggiore rendimento complessivo annualizzato su tre anni è stato pari a -3,4%, ma la media dei rendimenti complessivi annualizzati a termine nel periodo è stata del +9,2%. Questo andamento storico potrebbe non ripetersi in futuro, ma a nostro avviso i dati indicano che i livelli relativamente elevati dei rendimenti attuali possono rappresentare un cuscinetto potenzialmente significativo per gli investitori.
I dati storici mostrano una correlazione positiva tra il rendimento iniziale e il rendimento a termine
Rendimenti totali annualizzati a termine su tre anni dell’alto rendimento globale per yield to worst, da gennaio 1998 a dicembre 2023. Fonti: Wellington Management, ICE Data Indices, LLC, (‘ICEData’), utilizzato su autorizzazione. | Per ogni mese e corrispondente yield to worst di fine mese, calcoliamo il rendimento annuale su 3 anni da quel periodo in poi, sulla base dei rendimenti mensili. I dati dell’indice sono riferiti all’ICE BofA Global High Yield Constrained Index, lanciato il 31 dicembre 1997. | Al dicembre 2023. | La performance riportata è ipotetica e non è rappresentativa di un conto effettivo. È intesa ad uso esclusivo del destinatario e non può essere distribuita. La performance ipotetica presenta molte limitazioni intrinseche. La performance effettiva può variare, anche in modo significativo. LA PERFORMANCE PASSATA E IPOTETICA NON È INDICATIVA DEI RISULTATI FUTURI. UN INVESTIMENTO PUÒ PERDERE VALORE.
Oltre ai rendimenti all-in attualmente interessanti il mercato high yield ha subito una trasformazione significativa anche in termini di composizione: è diventato più ampio, più diversificato a livello globale e di qualità superiore. Questo è dovuto in parte al fatto che una quota sempre più grande dell’indice è oggi costituita dai cosiddetti angeli caduti, ovvero obbligazioni investment grade declassate al livello high yield a causa delle crescenti difficoltà dei contesti di mercato, soprattutto nel 2009 e nel 2020.
Essendo nuovi arrivati nel mercato high yield, questi titoli tendono a essere di qualità superiore e possono rappresentare un’opportunità interessante per i gestori attivi. La qualità superiore è anche dovuta al fatto che le nuove emissioni provengono generalmente da aziende di qualità superiore, oltre alla maggiore disciplina del mercato high yield; infatti, molti accordi non sono stati finanziati nel mercato high yield bensì in altre aree, ad esempio sui mercati del credito privato(2).
Data la qualità creditizia inferiore delle obbligazioni high yield rispetto ai titoli investment grade, gli investitori spesso temono il rischio di insolvenza, soprattutto in contesti di di condizioni finanziarie più severe. Le insolvenze potrebbero aumentare nel prossimo anno, ma crediamo che si manterranno notevolmente inferiori a quanto registrato nelle fasi finali dei cicli economici precedenti; inoltre, la qualità superiore dell’indice dovrebbe generalmente garantire meno insolvenze. I fondamentali aziendali nel mercato high yield sono oggi complessivamente solidi e non si evidenziano particolari esposizioni a leva in settori specifici, né un’eccessiva crescita del credito dovuta a standard di sottoscrizione meno stringenti.
La pazienza può essere premiata, ma è importante essere preparati
Trovare il livello d’ingresso più vantaggioso potrebbe non essere fondamentale per gli investitori che mirano a creare un’allocazione strategica, tuttavia, consigliamo comunque un approccio graduale. Gli spread al di sotto delle mediane storiche consentono agli investitori di attendere, aggiungendo un'esposizione tattica quando le valutazioni diventano più attraenti.
Per questo motivo, potrebbe essere opportuno incrementare gradualmente le posizioni e costruire un’allocazione strategica all’high yield nel tempo. In questo modo, gli investitori possono beneficiare dei rendimenti interessanti disponibili oggi, pur rimanendo a sfruttare le opportunità future. Detto questo, è importante ricordare che i rendimenti all-in più alti possono offrire un’importante protezione contro un potenziale ampliamento degli spread.
I vantaggi di un approccio attivo
Crediamo che la dispersione tra le regioni sussisterà nel corso dell’anno e che le strategie high yield attive e globali trarre vantaggio dalle opportunità presenti in diversi paesi. Attualmente, gli spread sono più elevati in Europa rispetto al mercato statunitense, offrendo potenzialmente interessanti opportunità, a condizione che le società emittenti siano ben posizionate per muoversi con successo in un contesto macroeconomico che potrebbe indebolirsi.
Indipendentemente dall’allocazione scelta dagli investitori in obbligazioni high yield, crediamo che una gestione attiva sia di fondamentale importanza nel contesto attuale. Nonostante un universo high yield di qualità complessivamente superiore rispetto al passato, i fondamentali aziendali iniziano a indebolirsi e le insolvenze stanno aumentando. Crediamo che una ricerca creditizia fondamentale approfondita, combinata con competenze settoriali ed ESG significative, sia lo strumento più efficace per identificare le società high yield che potranno sovraperformare nel lungo termine ed evitare quelle con un rischio di insolvenza più elevato.
Per sapere di più sulle soluzioni obbligazionarie di Wellington Management, visita il sito dedicato.
Fonti e note:
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1. Fonte: MSCI, Bloomberg, dicembre 2023.
2. Fonte: JP Morgan, settembre 2022.
