La crescita non è tutta uguale

Contributo a cura di Gabriella Berglund, Branch manager di Comgest Italia. Contenuto sponsorizzato.

A fronte dell’inflazione elevata, del più rapido aumento dei tassi d’interesse in quasi 40 anni¹ e della maggiore avversione degli investitori al rischio, i mercati sono cambiati radicalmente nel corso dell’ultimo anno. I titoli growth si sono dimostrati particolarmente vulnerabili e, come investitore in titoli quality growth, anche Comgest ha assistito a una sottoperformance dei propri portafogli.

Tuttavia, il nostro approccio all’investimento a lungo termine e i nostri 38 anni di esperienza hanno rafforzato la nostra convinzione in questa tipologia di titoli e, nonostante i venti contrari, molte delle società nei nostri portafogli sono state in grado di aumentare i prezzi senza perdite in termini di domanda o redditività, proteggendo così gli azionisti dall'inflazione.

A nostro giudizio, redditività elevata, robusti flussi di cassa e solidità dei bilanci sono i fondamentali che fanno la differenza in un simile contesto, e hanno consentito a diverse società nel nostro portafoglio di continuare a crescere, indisturbate dall'improvviso aumento del costo del capitale e dalla volatilità dei mercati.

Fondamentali di qualità

La crescita generata dall’interesse composto nel tempo delle nostre società è sempre stata alla base della loro performance a lungo termine, e potrebbe diventare il fattore di differenziazione nel 2023, dopo la netta contrazione delle valutazioni che ha inciso sulla performance del 2022.

Altrettanto importanti in periodi di inflazione sono le ripercussioni del rapido aumento dei tassi di interesse sul costo del capitale e dei finanziamenti, che riteniamo rappresenti un bivio per i mercati azionari ma anche l’occasione per effettuare una distinzione, vista la disparità di reazione dei titoli growth. Ad esempio, diverse società growth che si trovavano nella fase early stage, in particolare appartenenti a settori innovativi come tecnologia, internet e biotecnologie, sono semplicemente crollate. Se da un lato, infatti, si tratta di investimenti interessanti, dall’altro sono spesso in perdita, fattore che poteva non essere importante in passato, ma che lo è nel contesto attuale.

Le società in fase early stage hanno bisogno del mercato dei capitali per finanziare la crescita, e se nell’ultimo anno ci si concentrava maggiormente sulla riduzione delle valutazioni dei titoli growth, oggi, per gli investitori orientati alla crescita a lungo termine, il principale interrogativo riguarda il livello di crescita che le imprese possono aspettarsi con un aumento così marcato dei costi di finanziamento.È qui che la differenza in termini di qualità potrebbe determinare spaccature più durature e profonde all’interno degli investimenti growth.

A differenza dell’ultimo decennio, infatti, finanziare la crescita di una società è diventato molto più difficile, al punto che alcune società giovani e in fase early stage hanno già dovuto ridimensionare le ambizioni di crescita e ridurre i costi.

Per contro, le società quality growth in cui investe Comgest non devono ridimensionare le loro ambizioni di crescita che, al contrario, è alimentata da redditività e free cash flow elevati. Crescita e redditività diventano così proposte di valore che vanno di pari passo.

Più in dettaglio, se analizziamo la nostra strategia Pan Europe Equity², le società in portafoglio hanno registrato una crescita organica delle vendite pari al 13% - 14% nel 1° semestre  2022, mentre le acquisizioni hanno aggiunto il 6% – 7% a tale crescita.³ Nello stesso periodo, inoltre, queste aziende hanno aumentato i prezzi del 4% – 5%, registrando una crescita organica accelerata rispetto alla media di lungo periodo dell’8%.³ La redditività, in termini di margini EBIT³ è rimasta elevata, intorno al 24% nell’arco del periodo, così come il free cash flow⁴.  In tutte le nostre strategie regionali e globali, riteniamo che questi fondamentali quality growth alimentino la forte crescita degli utili.

Selezione darwiniana

In un’azienda, il costo del capitale è anche il ‘volante’ per una struttura di capitale ottimale. L'indebitamento è teoricamente ottimo perché comporta uno scudo fiscale sugli interessi, fino a quando non si gonfia troppo il bilancio, ed è stato a lungo così conveniente da essere utilizzato ampiamente, anche eccessivamente, nell’ultimo decennio. I tassi d'interesse estremamente bassi hanno fatto sì che le aziende fossero tentate di ricorrere a un forte indebitamento per ottenere una leva sui rendimenti del capitale proprio.  La liquidità netta a basso rendimento in bilancio era considerata un onere.  L'uso diffuso della leva finanziaria a basso costo da parte del private equity per finanziare operazioni, migliorare i rendimenti azionari o finanziare il pagamento dei dividendi, è stato un fattore di aumento della leva finanziaria al di fuori del mercato azionario quotato.

Un altro indice di indebitamento frequentemente utilizzato è il rapporto tra indebitamento netto ed EBITDA⁵, che indica la capacità di un’azienda di ripagare l’indebitamento netto con la liquidità generata dalla sua attività. Le ripercussioni di un aumento del costo del capitale sulle società growth più giovani rispetto a quelle più consolidate possono essere meglio descritte come una selezione ‘darwiniana’, ovvero la sopravvivenza del più forte in  tempi difficili. Le società resilienti tendono ad avere dimensioni significative, buona capitalizzazione e capacità di finanziamento. Di conseguenza, durante una crisi tendiamo a osservare che queste società si rafforzano, mentre quelle con dati finanziari deboli si indeboliscono.

In Comgest la spina dorsale dei portafogli è costituita da società growth consolidate con una storia di elevata redditività, generazione di liquidità disponibile e crescita composta. Riteniamo che offrano stabilità nei mercati di oggi e siano in grado di perseguire la crescita senza essere disturbate dalla volatilità dei mercati dei capitali e dall'aumento del costo del capitale. All'interno dei nostri portafogli regionali, il nostro team d'investimento viene formato con un approccio bottom-up per ricercare quelli che riteniamo potrebbero essere titoli con le migliori performance sul lungo periodo.

Diverse tipologie di società growth

In conclusione

Riteniamo che investire in società quality growth rappresenti una valida scelta d'investimento dopo la contrazione delle valutazioni registrata nel 2022. Grazie a solidi flussi di cassa disponibili e bilanci robusti, le società quality growth possono continuare a crescere senza essere disturbate dalla volatilità dei mercati dei capitali, da un marcato aumento del costo del capitale o da un ciclo economico instabile.

Per saperne di più

Fonti e note

¹  Sahadi, Jeanne. What rising interest rates mean for you (Cosa significano per voi gli aumenti dei tassi d'interesse), CNN, 2 nov. 2022.

² Pan Europe Equity Representative Account di Comgest, un veicolo d’investimento collettivo gestito in conformità al relativo Fondo composito dal lancio di quest’ultimo. Si rimanda alla sezione Informazioni importanti per maggiori dettagli sul conto rappresentativo, sulla sua metodologia di selezione e su dove ricevere la relazione conforme ai GIPS (Standard globali di presentazione delle performance degli investimenti) del fondo composito.

³  Fonte: Comgest, relazioni societarie.

⁴ Definizione del margine EBIT: https://ycharts.com/glossary/terms/ebit_margin. Fonte: Comgest, relazioni societarie.

⁵ EBITDA: utili al lordo di interessi, tasse, svalutazioni e ammortamenti