S&P500: peggiora il rapporto rischio/rendimento dopo il recente rimbalzo

Analisi a cura di Alfonso Maglio, Head of Research Department di Marzotto Investment House.

Il rimbalzo dell’S&P500 dai minimi di dicembre 2018 è stato a livello mensile uno dei più rilevanti della storia. Il 26 dicembre scorso l’S&P ha toccato 2316,75 per poi chiudere il 2018 a 2505,25. Successivamente in gennaio, l’indice è arrivato fino a 2677,75. Il ritorno di gennaio nel momento in cui scriviamo è circa del 6% (il 22 gennaio con l’indice a 2654), ma se invece misuriamo il range tra il minimo del 26 dicembre e il massimo toccato lo scorso 18 gennaio, ci sono circa 15,5 punti percentuali di rimbalzo, ovvero un range che in meno di un mese è per l’S&P500 una vera rarità. Inoltre, se misuriamo minimi e massimi del 2018, ovvero 2316 e 2940, possiamo notare che i livelli attuali sono superiori al livello intermedio (2628) e quindi più vicino ai massimi che ai minimi. L’investitore indipendentemente dal proprio orizzonte temporale di riferimento, non può di conseguenza non domandarsi se sia più veritiero il livello toccato lo scorso 26 dicembre, oppure quello più recente del 18 gennaio scorso. In altre parole, prospetticamente, l’indice da questi livelli ha più margini al rialzo o al ribasso?

 Andiamo a monitorare nuovamente le principali variabili che dovrebbero influenzare l’S&P500 nei prossimi mesi:

·       Valutazioni e multipli. Il consensus sugli earnings aggiornato è di 172,31 per fine 2019, che agli attuali livelli corrisponderebbe ad un P/E di 15,43X. Tale livello non è particolarmente lontano dalle medie storiche, per cui a livello teorico i prezzi attuali potrebbero addirittura indurre ad un moderato ottimismo. Nondimeno, alcuni strategist di case d’investimento iniziano ad avere un approccio più prudente, incluso il rischio di un forte rallentamento del PIL tra il 2019 e il 2020.

·       Earnings. Le stime di 172,31 per l’S&P implicano una crescita circa del 7,4% rispetto ai 160,37 punti che il consensus indica come media per il 2018. E’ realistica una crescita degli utili del 7,4% in un contesto come quello attuale?

·       Crescita 2019 e shutdown. Secondo la FED, le stime di crescita negli Stati Uniti passeranno da un 3% del 2018 a 2,3%, 2 e 1,8% rispettivamente nel 2019, 2020 e 2021. Lo shutdown, ovvero il blocco delle attività amministrative dovuto alla mancata concessione da parte dei democratici dei fondi per costruire un nuovo muro con il Messico, è entrato nel trentaduesimo giorno. Le nuove stime sono di 10 bps. di minore PIL per settimana, il che vorrebbe dire anche considerando un parziale recupero delle attività economiche sino a qui bloccate o rallentate, nel 2019 la crescita potrebbe essere inferiore al 2%.

Da qui una domanda…è sostenibile una crescita degli utili dell’S&P500 del 7,4%, a fronte di un PIL che passa dal 3% del 2018 ad un tasso di crescita che potrebbe essere inferiore al 2% nel 2019? Tornando allo shutdown, è da segnalare il tentativo fatto da Trump nello scorso fine settimana con la proposta di postporre di tre anni l’espulsione dei “dreamers”, ovvero i migranti arrivati irregolarmente negli Stati Uniti con bambini. Attualmente i dreamers, se non commettono reati, sono protetti da un programma chiamato DACA (Deferred action for Chilhood Arrival) che ogni due anni viene rinnovato. Come accaduto per l’Obamacare, una parte di repubblicani non è d’accordo con l’abolizione del DACA, cosa che che vorrebbe Trump. Lo shutdown potrebbe terminare da un momento all’altro perché entrambe le parti politiche si rendono conto che c’è un profondo impatto negativo sulle prospettive economiche. Tuttavia, nessuna delle due al momento sembrerebbe fare un passo indietro, perché potrebbe essere interpretata come una sconfitta politica.

·       Utili del quarto trimestre. La earning season è cominciata. Finora hanno riportato le banche con risultati misti: tranne Goldman che ha riportato straordinariamente bene, tuttavia, tutti segnalano maggiori timori sul business tradizionale. Per il resto in attesa della tecnologia, i settori old economy sebbene il numero di “beat” rispetto a “miss” sia più elevato, evidenziano più o meno numeri in linea con le stime.

·       Guerra commerciale. Il fine settimana appena concluso aveva lasciato sperare una rapida risoluzione, con la Cina che secondo voci di stampa (da capire quanto siano ufficiali o meno) ha promesso di aumentare gli acquisti di beni americani per $1 triliardo entro il 2026, al fine di ridurre il suo surplus. Da segnalare che nel 2018 ci sono stati diversi annunci di questo tipo, anche se per importi sensibilmente inferiori e riferiti a specifici settori. Alla fine, nel 2018 il surplus cinese è aumentato dell’11,3%, passando da $275,8 a $323,3 miliardi. A questi ritmi di crescita, anche se la Cina si impegnasse ad acquistare di più, difficilmente gli obiettivi di Trump potrebbero essere conseguiti. Anche in questo caso una risoluzione del conflitto commerciale in tempi brevi, nonostante i colloqui in corso tra le parti, appare poco probabile. Intanto a marzo entreranno in vigore nuovi dazi annunciati dagli Stati Uniti…

Concludendo, dai minimi di fine 2018 l’S&P500 ha avuto un importante rimbalzo.
In parte giustificato dalla violenza della discesa di dicembre e dall’eccesso di ipervenduto che si era venuto a creare, ma in parte anche generato da un maggiore ottimismo degli investitori sulle prospettive economiche. Ciononostante, al di là di valutazioni e multipli non elevati, non ci sembra ci siano condizioni macro particolarmente favorevoli per la continuazione di tale rialzo. Oltre alle considerazioni fatte precedentemente non dimentichiamo che sul fronte degli utili due settori molto rilevanti come energetico e finanziario, nel 2019 difficilmente potranno beneficiare del favorevolissimo contesto del 2018; semmai c’è il rischio opposto.La chiave per il 2019 ovviamente rimangono lo shutdown e il conflitto commerciale tra Stati Uniti e Cina. A fronte di una rapida risoluzione, i nostri timori sulle prospettive degli indici azionari sarebbero immediatamente ridimensionati. Al contrario, la probabilità di una recessione negli Stati Uniti tenderebbe inesorabilmente ad aumentare.