Il vasto universo dei mercati privati offre numerose modalità di investimento diverse tra loro. Quella più conosciuta e diffusa è rappresentata dai veicoli chiusi a scadenza fissa, che generano un rendimento a sua volta prestabilito. Ma negli ultimi anni sono sorte strutture più aperte e senza data di scadenza. Questi prodotti sono noti come fondi evergreen o fondi aperti dei mercati privati e il loro successo è tale che, secondo un’analisi pubblicata da Bfinance, nel solo 2022 sono stati lanciati più fondi di tipo aperto che nel totale dei cinque anni precedenti.
In questa voce del Glossario FundsPeople spieghiamo, con l’aiuto del paper pubblicato dalla società di gestione tedesca Aquila Capital, quali caratteristiche hanno questi veicoli e cosa li distingue dai tradizionali fondi dei mercati privati.
Cosa sono?
I fondi evergreen (aperti) offrono una flessibilità maggiore rispetto alle strutture chiuse. Dato che i veicoli di tipo aperto raccolgono capitali su base continua, gli investitori possono decidere di incrementare nel tempo la quota detenuta. Analogamente, possono modificare la loro posizione, se necessario, per implementare un’asset allocation più dinamica sui mercati privati.
Le strutture aperte consentono agli investitori di detenere strumenti per un periodo di tempo molto più lungo di quello generalmente previsto dai veicoli chiusi, che hanno una durata determinata. Inoltre, dato che i fondi evergreen non hanno data di scadenza, sono esposti a un rischio più basso di dover liquidare tutte le posizioni a un prezzo scontato in un dato momento futuro rispetto alle strutture con un termine prestabilito. Tuttavia, i fondi chiusi possono offrire un maggior equilibrio tra capitale reinvestito e remunerazione dell’azionista (sotto forma di distribuzione di dividendi ordinari e straordinari).
In cosa investono?
Storicamente il tipo di veicolo da utilizzare dipende dalla natura degli strumenti sottostanti: le strutture di tipo aperto vengono preferite per i portafogli liquidi, mentre quelle chiuse sono ritenute più adatte per gli strumenti illiquidi. Tuttavia, i fondi di tipo aperto possono avvalersi di una serie di meccanismi per ottenere un profilo di liquidità in linea con l’illiquidità del portafoglio sottostante, come un periodo di lock-up iniziale durante la fase di costruzione del portafoglio, un adeguato periodo di preavviso per i rimborsi, clausole di gate (restrizioni ai rimborsi), compensazione tra deflussi e afflussi e differimento dei rimborsi.
Inoltre, la durata indeterminata dei fondi evergreen permette agli investitori a lungo termine di mantenere posizioni con plusvalenze latenti, un aspetto cruciale per gli investimenti in strumenti a lunga scadenza che generano redditi come gli immobili e le infrastrutture.
Le strutture di tipo aperto sono particolarmente adatte per le strategie orientate alla distribuzione di reddito, perché consentono agli investitori di decidere quando acquistare e quando vendere in base alle condizioni di mercato o alle proprie esigenze personali. Un aspetto ancora più importante è che i fondi aperti non sono esposti alle vendite forzate di strumenti alla scadenza del fondo, che in condizioni di mercato avverse potrebbero danneggiare il rendimento finale dell’investimento.
Quanto costano?
Secondo uno studio di Willis Tower Watson (WTW), i costi di acquisizione sostenuti dagli investitori a lungo termine in fondi immobiliari non quotati di tipo aperto che utilizzano il metodo del costo ammortizzato potrebbero essere più che doppi rispetto a quelli sostenuti dagli investitori in veicoli che utilizzano il metodo “offer-spread”.
La differenza è che con il metodo offer-spread il nuovo investitore si fa carico direttamente del costo associato al proprio investimento, mentre con il metodo del costo ammortizzato il costo associato all’investimento di nuovo capitale viene distribuito su base proporzionale tra tutti gli investitori nuovi ed esistenti. Senza entrare in tecnicismi, le differenze di costo possono essere mitigate mediante meccanismi di equalizzazione o recupero. Invece, il metodo del costo ammortizzato suddivide le spese legate ai nuovi investimenti tra tutti gli investitori in proporzione alla quota detenuta.
Inoltre, non bisogna dimenticare che in genere i fondi chiusi applicano commissioni di gestione sul capitale impegnato e successivamente sul capitale investito, mentre i fondi di tipo aperto tendono ad applicare commissioni di gestione sul valore patrimoniale netto (NAV), ovvero solo quando il capitale viene effettivamente impiegato.
Che livello di liquidità offrono?
La liquidità è una delle differenze principali tra i fondi evergreen e quelli tradizionali.
Di norma gli investitori in fondi chiusi non possono effettuare prelievi prima della scadenza del veicolo, fatte salve eccezioni come i trasferimenti o le operazioni sul mercato secondario (previa autorizzazione).
Invece, le strutture evergreen permettono al gestore di raccogliere capitali su base continua e all’investitore di versare o ritirare capitali nel rispetto dei consueti tempi di preavviso e meccanismi di gestione della liquidità (come ad esempio il periodo di lock-up iniziale, il preavviso di rimborso/prelievo, le clausole che impediscono le vendite forzate). Malgrado alcune limitazioni, la maggiore liquidità permette agli investitori di ottenere più facilmente l’allocazione di portafoglio desiderata incrementando o riducendo il capitale impegnato nel fondo.
Che rapporto hanno con la J-curve?
I fondi chiusi tradizionali possono avere una scadenza di 10 anni (con possibilità di rinnovo) e i capitali da investire vengono raccolti nei primi 12-18 mesi. Se i veicoli vengono strutturati mediante “blind pool” (sottoscrizione “cieca” senza un portafoglio iniziale garantito), gli impegni conferiti dagli investitori vengono impiegati in modo fruttifero solo quando sorge una nuova opportunità di investimento, ma possono anche trascorrere diversi anni prima di quel momento.
Al contrario, gli investitori che acquistano quote di fondi evergreen già attivi ottengono un’esposizione immediata a un portafoglio diversificato di strumenti con un impiego di capitale più rapido ed evitano così i rischi associati al blind pool.
L’investimento in un portafoglio fruttifero permette anche di eludere la cosiddetta J-curve, che tende a essere predominante nelle strutture chiuse. Questo fenomeno si verifica perché in genere i fondi di tipo chiuso producono rendimenti negativi nelle fasi iniziali dei periodi di investimento, dato che addebitano commissioni di gestione a capitali impegnati ma non impiegati e che non detengono ancora strumenti maturi in grado di generare rendimenti positivi. Questo vantaggio associato alle strutture di tipo aperto permette di ridurre la volatilità dei profili di rendimento degli investitori.
