CONTRIBUTO a cura di Haran Karunakaran, Investment director, Capital Group. Contenuto sponsorizzato da Capital Group.
Negli ultimi mesi abbiamo assistito a un significativo cambiamento dello scenario macroeconomico. Consumi resilienti hanno contribuito a sostenere la crescita economica negli Stati Uniti e altrove. Allo stesso tempo, l’inflazione ha intrapreso un percorso di diminuzione.
Inoltre, è importante sottolineare che tale inversione di tendenza ha interessato anche le componenti più vischiose, che in passato erano rimaste molto elevate. Di conseguenza, il dibattito sul mercato si è spostato dalla domanda su quanti aumenti dei tassi dobbiamo ancora attenderci, alla domanda su quando e quanto aggressivamente le banche centrali taglieranno i tassi.
Negli ultimi anni, l’ingente accumulo di liquidità da parte degli investitori ha rappresentato una tendenza rilevante nell’asset allocation. Dal periodo pre-COVID gli asset dei fondi del mercato monetario USA sono raddoppiati e attualmente si avvicinano ai 6.000 miliardi di USD; includendo anche i depositi a termine e altri strumenti di liquidità, tale dato risulterebbe ancora più elevato. E non si tratta di una tendenza soltanto statunitense. Molti altri paesi nel mondo hanno registrato un forte incremento degli investimenti in liquidità.
Gli investitori dovrebbero chiedersi se ha ancora senso accumulare una liquidità così elevata. Lo scenario macro è notevolmente cambiato. A fronte del rallentamento dell’inflazione e dell’avvicinarsi dei tagli dei tassi, i benefici di allocazioni alla liquidità così elevate potrebbero diminuire. Per contro, le obbligazioni di alta qualità possono rappresentare una componente di stabilità e, allo stesso tempo, generare rendimenti più elevati a seguito dell’aumento dei prezzi obbligazionari dovuti alla diminuzione dei tassi. In altre parole, nell’attuale scenario potrebbe avere senso tornare a un’allocazione obbligazionaria difensiva più tradizionale.
La storia insegna
L’analisi di tutti i cicli di rialzi sostenuti verificatisi negli USA dagli anni Ottanta del secolo scorso evidenzia alcuni modelli interessanti.
1. I rendimenti di liquidità diminuiscono dopo il picco del tasso sui Fed Fund
Il primo punto da sottolineare è che i rendimenti degli strumenti altamente liquidi tendono a diminuire molto rapidamente dopo l’ultimo aumento dei tassi di interesse in un ciclo di rialzi. Negli ultimi cinque cicli, il rendimento del J.P. Morgan Cash Index USD 3-month ha evidenziato in media una diminuzione del 2,2% 18 mesi dopo l’ultimo rialzo della Fed, questo perché generalmente le banche centrali tagliano i tassi rapidamente quando l’inflazione diminuisce e, in alcuni casi, per contenere potenziali rallentamenti economici.
Tali tagli si riflettono direttamente sui rendimenti di liquidità, e su altri strumenti a tasso variabile, come depositi a termine, obbligazioni corporate a tasso variabile e su gran parte dei prestiti e del mercato del credito privato. Gli investitori in liquidità sono costretti a reinvestire in tassi sempre più bassi, ottenendo rendimenti sensibilmente inferiori di quelli che avrebbero potuto conseguire a inizio ciclo.
2. La fine di un ciclo di rialzi dei tassi favorisce le obbligazioni
Dopo il picco di un ciclo di rialzi, mediamente le obbligazioni di alta qualità hanno offerto rendimenti maggiori rispetto agli investimenti altamente liquidi. Nell’arco di un periodo di tre anni, le obbligazioni di alta qualità, rappresentate dall’indice Bloomberg US Corporate Bond, hanno generato in media un rendimento complessivo del 32%, ovvero due volte il rendimento medio della liquidità, rappresentata dall’indice JP Morgan USD 3-month cash, un risultato eccezionale per un’asset class difensiva di ottima qualità. La svolta nel ciclo dei tassi di interesse offre una straordinaria opportunità di rendimento per le obbligazioni di alta qualità.
3. Sul mercato il tempismo è importante
L’ultima parte del 2023 ha fatto registrare un significativo rally dei mercati obbligazionari, con una flessione dei rendimenti dei Treasury USA di circa 100 pb nell’arco di poche settimane i prezzi delle obbligazioni si muovono in direzione opposta rispetto ai rendimenti, pertanto ciò ha generato plusvalenze per gli investitori obbligazionari.
Questo significa che gli investitori hanno perso l’opportunità offerta dalle obbligazioni? A nostro avviso, la risposta è un chiaro e forte no. Certamente, passare dalla liquidità alle obbligazioni prima della ripresa sarebbe stato meglio. Tuttavia, puntare sul tempismo con cui si entra nel mercato può essere inutile.
Conta di più il tempo nel mercato. Siamo molto vicini a un punto di inflessione nella politica monetaria, da uno dei cicli di rialzi dei tassi più aggressivi della storia a uno scenario di tassi di interesse più normalizzato, che rappresenta probabilmente un cambiamento strutturale pluriennale e che, secondo quanto suggerito dalla storia, dovrebbe fornire un sostegno a lungo termine alle obbligazioni.
Come evidenziato da un’analisi dei precedenti cicli, le obbligazioni generano risultati nettamente migliori rispetto alla liquidità da oltre tre anni. In altre parole, il percorso è ancora lungo e ciò che conta veramente non è riuscire a cogliere il picco, ma assicurarsi che l’asset allocation sia allineata allo scenario macroeconomico sottostante. Infine, ciò che conta di più è il periodo di tempo in cui si resta investiti durante il manifestarsi di tale tendenza a lungo termine.
Il ruolo difensivo delle obbligazioni
Nel riflettere sulla componente difensiva dei loro portafogli, gli investitori dovrebbero tenere conto di due elementi chiave. Primo, l’allocazione difensiva è più importante oggi di quanto non sia stata per molti anni. L’attuale scenario macro presenta un elevato rischio, che siano i timori di una recessione, le tensioni geopolitiche o la volatilità legata alle elezioni.
Ancora una volta, gli investitori dovranno fare affidamento sulle allocazioni difensive per fornire stabilità ai portafogli; il tradizionale ruolo delle obbligazioni è tornato. Le obbligazioni di alta qualità possono fornire agli investitori caratteristiche difensive chiave, ovvero protezione del capitale e diversificazione contro la volatilità del mercato azionario.
Secondo, l’attuale scenario offre una straordinaria opportunità di rendimento per gli investitori obbligazionari. I rendimenti rimangono vicini ai massimi decennali; investire oggi consente di assicurarsi rendimenti per i prossimi anni. Se le banche centrali taglieranno effettivamente i tassi nei prossimi mesi, i rendimenti obbligazionari godranno di un ulteriore, e probabilmente significativo, vantaggio. Per contro, uno scenario di diminuzione dei tassi sarebbe negativo per le allocazioni alla liquidità, poiché i tagli dei tassi si riflettono immediatamente in una diminuzione del rendimento generato dalla liquidità.
Attualmente, le prospettive per le obbligazioni di alta qualità sono più interessanti di quanto non siano state per molti anni. La storia ci insegna che l’atteso punto di inflessione nella politica monetaria determinerà una diminuzione dei rendimenti di liquidità, ma creerà uno scenario molto positivo per le obbligazioni di alta qualità. È il momento di effettuare questo passaggio? A nostro avviso, l’attuale scenario offre agli investitori la possibilità di cogliere una straordinaria opportunità fornita dalle obbligazioni di alta qualità per rafforzare la loro allocazione difensiva.
