MS INVF - Global Asset Backed Securities Fund: Gestão robusta de crédito

A entidade gestora Morgan Stanley IM disponibilizou a seguinte informação acerca do fundo MS INVF - Global Asset Backed Securities Fund, classificado com o selo Consistente pela Funds People:

MS INVF - Global Asset Backed Securities Fund

1. Breve descrição do fundo

O fundo procura fornecer uma taxa atrativa de retorno total, medido em dólares norte-americanos, através do investimento principalmente em títulos obrigacionistas que são valores mobiliários garantidos por ativos, valores mobiliários com garantia hipotecária comercial, obrigações hipotecárias colaterizadas e obrigações hipotecárias que são cobertas pelas hipotecas (valores mobiliários garantidos por ativos). Pelo menos 50% dos ativos do fundo serão investidos em títulos com classificação investment grade por uma agência de rating de renome internacional, títulos considerados credíveis pelo Investment Adviser, ou títulos garantidos pelos Estados Unidos da América.

2. Principais diferenças face a produtos semelhantes no mercado

Acreditamos que os seguintes aspetos distinguem a nossa abordagem da dos nossos concorrentes, acrescentando valor à nossa proposta de investimento:

Experiência da empresa e variedade da equipa

Ativos securitizados têm sido uma parte essencial do negócio de obrigações da Morgan Stanley Investment Management (MSIM), tanto nas classes de ativos alternativas como apenas de longo prazo. Começámos a investir no mercado MBS na década de 70 – implementando uma exposição oportuna através da nossa estratégia de investimento de longa data Core Plus – começámos a gerir a nossa conta separada dedicada aos ativos securitizados em 1985, lançando a nossa estratégia U.S. Mortgage dedicada em 2001 e a nossa estratégia Global Securitized dedicada em 2012.

A MSIM está envolvida ativamente na pesquisa, avaliação e investimento em ativos securitizados abrangendo o espetro total do risco de crédito. A equipa tem conhecimentos em todos os tipos de produtos garantidos por ativos na área de consumo, comercial e residencial. Esta experiência permite-nos compreender melhor o panorama dos possíveis investimentos e, assim, sermos mais capazes de capitalizar oportunidades quando surgem. Isto é essencial dada a influência do mercado governamental atual e mudanças políticas, que têm o potencial de alterar drasticamente todo o conjunto de oportunidades de produtos securitizados.

Os membros senior da nossa equipa Securitized, Gregory Finck e Neil Stone têm em média mais de 28 anos de experiência em investimento e investiram em vários ciclos de pré-pagamento e crédito. A equipa estabeleceu uma abordagem estruturada ao investimento, que integra research com a gestão de carteiras e trading. A equipa securitized da MSIM explorou com sucesso as oportunidades de mercado nos ativos securitizados e gere ativos em retornos absolutos, retornos totais do benchmark e estratégias oportunas.

Research de ponta

Ao longo dos anos, os profissionais de investimento dentro da nossa equipa Securitized e mais dispersos dentro da equipa de obrigações globais realizaram pesquisas de ponta em ativos securitizados e em títulos de obrigações e têm estado unicamente posicionados para inovações pioneiras no desenvolvimento e melhoria de muitos dos modelos de indústria usados para compreender os ativos securitizados. A equipa está empenhada no research do mercado securitizado, e é diferente da equipa de Crédito da MSIM.

Devido ao tamanho e longa história da MSIM, a empresa tem grandes relações com emissores em diferentes setores garantidos de ativos. Estas relações não só contribuem com um conhecimento melhorado de grandes questões, como também oportunidades fora de mercado em termos das transações de carteiras e one-off reverse inquiry deals.

Análises proprietárias avançadas

A abordagem de investimento da equipa integra uma forte análise quantitativa com ferramentas de valorização quantitativa exaustiva em todas as fases do processo de investimento, fornecendo um processo de gestão de crédito robusto. Os investidores têm experiência em títulos “orientados para o comportamento do consumidor”, tal como o MBS, CMBS CMOs e ABS.

Desenvolvemos modelos proprietários, que são usados para avaliar investimentos em produtos Securitizados. Os nossos modelos focam-se em três análises: pré-pagamento, crédito/default de mutuário e recuperação em default.

Estas análises avançadas fornecem à equipa Securitized as ferramentas necessárias para capitalizar com sucesso em ineficiências de mercado.

Conhecimento estrutural

O conhecimento profundo da equipa Securitized de estruturas de capital e as suas mais-valias e menos-valias inerentes são uma vantagem competitiva importante na exploração de ineficiências no mercado de securitizados. A nossa capacidade para reverter os fluxos de caixa permite-nos perceber verdadeiramente as estruturas. Independentemente da estrutura de um negócio, o total dos fluxos de caixa não pode ser mais dos que o colateral subjacente (criação de valor). Ao utilizar isto, a equipa pode comparar a criação de valor de títulos versus o seu preço de mercado e identificar aqueles que são essencialmente baratos.

Plataforma institucional, abordagem integrada

Acreditamos que investir com sucesso em produtos securitizados exige uma perspetiva de longo prazo, um processo de investimento disciplinado e um compromisso com o research. A MSIM alavanca a gestão de risco de classe institucional da Morgan Stanley, compliance e os analistas de preços e tecnologia. Além disso, a equipa de Relações Governamentais da Morgan Stanley ajuda a manter a equipa informada da política atual e possível. Esta informação dá à equipa uma vantagem aquando da adaptação a ações governamentais.

Posicionamento ideal

Como gestora de ativos de média dimensão temos a amplitude e profundidade de recursos para gerir ativamente carteiras sem a restrição de níveis que limitam a nossa capacidade de transacionar. Beneficiamos de uma estrutura colaborativa e coesa que combina alocação de ativos top-down com research bottom-up. O nosso tamanho também permite uma seleção de títulos individual para ter um maior impacto na performance da carteira.

Personalização

Temos uma longa história de gerir contas segregadas em nome de clientes intermediários e institucionais, com um track record comprovado, contribuindo com soluções de gestão ativa para refletir oportunidades de mercado. Em contas segregadas contribuímos com o conhecimento acerca de obrigações numa abordagem baseada em soluções e personalizada que otimiza a aplicação dos nossos recursos globais aos objetivos de investimento do cliente individual. A nossa equipa é focada no cliente em todos os aspetos da relação.

O processo de investimento começa com um conhecimento do risco único de um cliente e objetivos de retorno. Embora a informação especificada nas matrizes seja muito importante, em muitas ocasiões os fatores que aprendemos nas discussões com os nossos clientes podem ser igualmente ou mais críticos para a nossa gestão do seu portfolio. Consequentemente, vemos o estabelecimento de fortes linhas de comunicação com os nossos clientes como uma parte essencial do processo

3. Objetivo de investimento

O fundo tem uma meta de retorno excedente normal de 100-200 pontos base, durante um ciclo de mercado completo, livre de fees.

Somos investidores de longo prazo e consideramos três a cinco anos como um ciclo de mercado completo e uma altura razoável para medir a nossa carteira em relação ao benchmark.

4. Restrições de investimento

Qualidade de emissores

Os investimentos no fundo irão manter um rating médio de pelo menos BBB – e pelo menos 50% dos investimentos serão classificados com BBB – ou mais alto.

Geográficas

O fundo está investido normalmente 70%-90% em títulos dos EUA.

Setoriais

O fundo não está detido a nenhumas limitações de investimento dentro dos setores admissíveis, os investimentos irão estar dentro dos seguintes intervalos:

• MBS Agências Residenciais: 0% a 100%
• MBS Não Agências: 0% a 50%
• Derivados hipotecários (não incluindo TBAs) 0% a 20%
• MBS Comercial: 0% a 50%
• ABS: 0% a 30%

5. Intervalos de duração

Normalmente, a duração do fundo é gerida dentro do intervalo de +/- ano e meio relativamente ao Bloomberg Barclays U.S. Mortgage-Backed Securities Index.

Durante os últimos cinco anos, a duração tem estado dentro deste intervalo. Durante os últimos anos, o fundo manteve uma posição de duração que tem estado nos 0,25-1,25 anos – mais curtos do que o índice. Posicionámos a estratégia curta em duração relativamente ao seu benchmark devido, em grande medida, à nossa antecipação do aumento das taxas de juro impulsionado por uma economia em melhoria e a nossa expectativa de a Reserva Federal aumentar as taxas de juro. O nosso posicionamento de duração irá variar ao longo do tempo mas espera-se que fique dentro do seu intervalo histórico.

6. Benchmark e tracking error

Benchmark:

Utilizamos normalmente o Bloomberg Barclays U.S. Mortgage Backed Securities Index para o nosso fundo MS INVF – Global Asset Backed Securities.

Tracking error:

O fundo tem um tracking error normal ou 100-175 pontos base por ano durante um ciclo de mercado completo, livre de fees. Achamos que os nossos valores de tracking error ex post estão dentro do que esperávamos durante o ciclo de mercado completo.

7. Número de títulos e rotatividade

No dia 30 de abril 2018, o número de títulos e rotatividade era de 501 e 40,07% respetivamente.

8. Política de risco

Embora a equipa de investimento seja, em última instância, responsável pela gestão de risco e o cumprimento de matrizes nos seus portfolios, a gestão de risco é realizada aos níveis do portfolio totais e títulos individuais, bem como ao nível da empresa.

A gestão de risco e adesão a restrições de investimento são essenciais ao nosso processo de gestão de carteiras e é realizado ao nível do portfolio e de empresa diariamente. A equipa de investimento é, em última instância, responsável por monitorizar as restrições de investimento. Ao fazê-lo, a equipa também é auxiliada por algumas unidades independentes.

Protegemos as nossas carteiras contra uma série de riscos através de diversificação, proteção de risco de crédito e liquidez. O nosso objetivo é assegurar que as carteiras são bem equilibradas e que nenhum risco domina a carteira.

Além dos sistemas de modelagem poderosos com uma análise em profundidade para gerir riscos, usamos vários controlos para gerir e monitorizar os riscos nas carteiras dos clientes.

Gestão de risco – nível da carteira

Acreditamos que os riscos deverão ser equilibrados com possíveis recompensas, tendo em conta não só os riscos individuais de cada investimento, como também como estes riscos interagem com outros investimentos na carteira. Todas as medidas de risco são comparadas ao benchmark e temos como alvo o risco relativo, uma vez que os nossos investidores esperam que nós estejamos sempre totalmente investidos.

Tal como mencionado, utilizamos o sistema Aladdin, que entre outros, gere o risco de carteira, constrói transações, executa decisões de investimento e monitoriza o cumprimento das matrizes de investimento. Todas as transações para as carteiras de obrigações passam através do sistema e a equipa de investimento utiliza os relatórios e processos de risco diários que o Aladdin produz (relatórios “pacote ecológico” e ferramentas GP Live). O Aladdin é a principal ferramenta de análise que a equipa de front office usa para monitorizar e gerir as suas carteiras e adicionalmente usar o Aladdin para transacionar todos os instrumentos dentro destes portfolios.

Os controlos de risco são incorporados no processo de carteira como uma verificação para assegurar que estamos a construir a carteira de uma forma que seja consistente com a nossa perspetiva de investimento para cada direção de mercado em geral, título e país. A equipa de investimento encontra-se todos os dias para discutir mudanças no contexto global e o seu impacto nas medidas de risco da carteira.

Os nossos objetivos da gestão de risco da carteira enfatizam a melhoria do desempenho da carteira com uma volatilidade definida pelo cliente e aceitável. Uma parte essencial do nosso processo de capturar valor em títulos de obrigações é identificar, calcular e gerir os riscos dentro das carteiras. Esta análise ajuda-nos a eliminar exposição a riscos de mercados indesejados e concentrar a carteira nos riscos dos quais somos mais bem recompensados por aguentar. Assim, dedicámos muitos recursos para a compreensão dos efeitos que diversos riscos têm nas carteiras dos clientes.

O processo que desenvolvemos foca-se em cinco riscos sistemáticos chave inerentes numa carteira U.S. Agency MBS:

• O nível do tesouro, incluindo o nível das taxas do tesouro e mudanças na forma da curva de yield
• Mudanças na rapidez dos pré-pagamentos hipotecários
• Mudanças nos spreads de yield para tesourarias
• Volatilidade implícita
• Convexidade

Estes riscos juntam-se depois no cálculo de um tracking error futuro da carteira relativamente ao seu benchmark. Os riscos adicionais tal como o risco de liquidez e o tail risk (risco de análise de cenário) também são avaliados.

A nossa abordagem à gestão de risco tem sido guiada por dois princípios:

1) Medir ambas a exposição e o risco: as exposições da carteira medem o efeito na carteira da ocorrência de acontecimentos de mercado específicos. Depois de termos identificado os recursos subjacentes do risco – por exemplo, uma mudança nas taxas de juro – as exposições de carteira dizem-nos o que acontece ao portfolio se cada acontecimento ocorrer. O risco vai mais além e considera a probabilidade do acontecimento em questão bem como a correlação entre vários acontecimentos, baseado normalmente em como os mercados moveram-se no passado. Um exemplo de uma exposição é a duração, que nos diz o quão o portfolio irá mudar se a curva de yield mudar em 100 pontos base numa forma paralela. A medida de risco correspondente tem em conta a rentabilidade de várias mudanças na curva de yield.

2) Quantificar o impacto no valor da carteira: em última instância, a questão que estamos a tentar responder é “O que significa para o valor do portfolio de um cliente e o seu benchmark?” Damos níveis à maioria das medidas de risco baseadas no impacto (em pontos base) no valor da carteira e do benchmark para uma mudança mensal de desvio padrão no risco subjacente.

Gestão de risco – nível de empresa

Há outras três áreas da empresa que partilham responsabilidade por assegurar o cumprimento das matrizes de clientes: o departamento de trading, o departamento de compliance e a equipa global de análise e risco (GRA). O portfolio é monitorizado constantemente para assegurar o cumprimento das matrizes e políticas de investimento. A BlackRock Solutions Aladdin verifica todas as restrições quantificáveis e títulos restritos para cada conta, ambos antes e depois de uma transação ser efetuada. No modo pré-transação, os gestores das carteiras, traders e staff do compliance são alertados de todas as vezes que uma transação proposta viola uma matriz de investimento e são exigidos a terem uma pessoa autorizada para rever a possível transação e anular a restrição, se adequado.

O departamento de compliance da MSIM utiliza ambos os processos automáticos e manuais para monitorizar as matrizes (pré e pós-transação) e assegura uma vigilância adequada das contas dos clientes. O departamento de compliance avalia os resultados pós-transação na Aladdin e contacta a equipa de investimento se alguma violação for identificada. O departamento de compliance exige também que a equipa de investimento certifica o seu cumprimento contínuo das matrizes de investimento trimestralmente. Caso as matrizes sejam violadas, a MSIM tem procedimentos de cumprimento preparados para retificar a situação.

A equipa GRA produz relatórios em profundidade para cada programa de investimento mensalmente, focando-se no tracking error, R-sqaured, Beta, Information Ratio e exposições absolutas e relativas versus o benchmark. A equipa usa uma gama de sistemas proprietários e baseados no fornecedor que realizam esta análise. Reportar cada estratégia de investimento é possível para os gestores de carteiras, especialistas de produtos, bem como gestão divisionária e o comité de risco a nível da empresa.

A MSIM tem vários controlos internos preparados para assegurar o cumprimento de todas as leis aplicáveis e regulações, fornecer um serviço superior aos nossos clientes e ajudar a salvaguardar o franchise e a reputação da empresa para a integridade e excelência. Além das equipas supramencionadas, as equipas que fornecem uma perceção independente são a Auditoria Interna, Legal, Operações de Gestão de Investimento Globais e de Tecnologia.

9. Política de liquidez

O prémio de risco de liquidez é uma parte essencial do conjunto de oportunidades para gerar retorno em excesso enquanto o acesso à liquidez de mercado é fundamental para gerir o risco e executar a estratégia acrescida ao valor.

Para aceder à liquidez de mercado, a MSIM olha para a equipa de gestão de portfolio e mesa de execução de obrigações para trabalhar ativamente com contrapartes do mercado (referidas frequentemente como “sellside”) para construir relações com os donos do capital (o negociante que gere o risco), o sales (que distribui as listas de inventário e eixos) e a mesa de sindicato (que aloca novas emissões) para assegurar ideias melhores de investimento são implementadas eficazmente com os custos friccionais minimizados.

Monitorizar o risco de liquidez num portfolio é primeiramente a responsabilidade do gestor de carteiras. Além disso, a equipa de risco independente avalia carteiras mensalmente sendo a liquidez o fator a considerar.

A parte menos líquida do mercado de crédito é vista como uma oportunidade que oferece uma yield mais alta para um dado risco de default. O negócio de crédito da MSIM tem o tamanho certo para haver capacidade de executar transações neste setor do mercado permitindo ser um bloco de construção na estratégia de investimento do portfolio ideal. Os tamanhos das posições são determinados com referência ao nível de liquidez bem como outros fatores incluindo diversificação e os objetivos dos clientes.

10. Cobertura cambial

A gestão cambial é uma parte importante do nosso processo de investimento de obrigações. A cobertura cambial é implementada internamente pela nossa equipa de Trading de Obrigações, usando, normalmente, contratos de forward. Dada a natureza da maioria dos mandatos securitizados, não olhamos, normalmente, para correr risco através de moedas e iremos geralmente cobrir o risco cambial.

11. Uso de derivados

O uso de derivados nos nossos portfolios depende das matrizes de investimento explícitas para cada conta e as oportunidades de valor relativo em cada segmento do mercado. Devido à natureza personalizada do nosso negócio, iremos trabalhar intimamente consigo para compreender a sua política de investimento e o seu apetite pelo uso de derivados. Quando usamos um derivado em vez de um título tradicional, temos de estar convencidos que o derivado é a forma mais económica para alcançar os objetivos do portfolio.

Os derivados podem ser usados tanto para fins de cobertura como para exposição de investimento. Podemos utilizar options, futuros, forwards e derivados hipotecários para fins de proteção ou melhoria dos retornos das carteiras e gestão de portfolio eficiente. Alguns exemplos de instrumentos que podem ser usados são:

Futuros de taxas de juro

• Os futuros podem ser usados para cobrir ou gerir o risco da curva de yield e taxa de juro; alguns tipos de futuros também permitem a gestão do risco de spread de yield (ex. futuros em swaps de taxas de juro). Desta forma, podemos posicionar o seu portfolio para aguentar apenas os riscos mais desejáveis enquanto minimizamos ou compensamos a exposição a riscos indesejados ou desinteressantes.
• Os futuros também tornam possível a execução de decisões de investimento mais rapidamente e mais eficientemente do que apenas no mercado de liquidez.

Forwards cambiais

Se nos fosse permitido comprar obrigações denominadas em várias moedas, podemos usar forwards cambiais para cobrir o risco cambial para o dólar norte-americano. A duração dos forwards usados são normalmente de um mês ou menos e são renovados quando se aproximam do preço spot.

Derivados hipotecários

O fundo também pode investir em derivados de obrigações hipotecárias colaterizadas (CMO), tal como CMOs apenas de juros.

Historicamente, os derivados CMO tiveram um papel importante nas carteiras que gerimos. Achámos que o pré-pagamento protegia os CMOs (ex. PACs) para ter spreads ajustados às options mais elevados e menos risco de pré-pagamento do que o colateral subjacente. Nesse caso, os nossos títulos CMO são grandes e os títulos colaterais são pequenos. A nossa ênfase estratégica relacionada com a convexidade é importante para a nossa alocação de entre estes instrumentos. Historicamente, estruturámos portfolios convexos, uma vez que os portfolios de obrigações deverão ser convexos para fornecer uma proteção de deflação. As nossas carteiras têm mais convexidade do que o mercado hipotecário a não ser que o mercado esteja a oferecer uma compensação significativa para aguentar o risco de pré-pagamento.