CONTRIBUTO a cura di Bernard Lalière, head of Credit, e Larissa Joubert, ESG analyst di DPAM. Contenuto sponsorizzato da DPAM.
Lo spettro dell’inflazione, che ha stretto i mercati in una morsa di ferro nel 2023, si sta lentamente dissolvendo grazie alla fine dei rialzi aggressivi dei tassi da parte dalle banche centrali di tutto il mondo. Ma anche se queste notizie hanno sostenuto i mercati obbligazionari negli ultimi mesi, un nuovo timore si profila all'orizzonte. Dietro la facciata di una ripresa economica, si nascondono infatti preoccupanti segnali di stallo della crescita.
I leading indicator globali, sia per il settore manifatturiero sia per quello dei servizi, si stanno orientando verso valori negativi, e anche i sondaggi effettuati tra i dirigenti aziendali sono sempre meno favorevoli. Le economie stanno attualmente cavalcando il loro precedente slancio positivo, ma per quanto potranno farlo ancora? L’impatto previsto del rallentamento della domanda e dell’inasprimento delle condizioni finanziarie potrebbe portare a un rapido cambiamento dei mercati.
Nonostante tutte queste complessità, non bisogna dimenticare i diversi aspetti positivi. La straordinaria performance obbligazionaria degli ultimi mesi, unita a rendimenti delle obbligazioni societarie complessivamente interessanti, suggerisce l’esistenza di una valida opportunità per assicurarsi questi rendimenti e capitalizzare le potenziali plusvalenze. Anche la capacità di resilienza delle imprese è notevole: buoni margini aziendali, consistenti riserve di liquidità e una generale rinuncia al re-leverage durante l’ultimo ciclo dipingono un quadro di solidità, nonostante emerga una disparità a livello di resilienza.
L'accelerazione ESG
All’interno di questo contesto macroeconomico, ci troviamo oggi anche di fronte a un’enorme accelerazione ESG. La regolamentazione rimane uno dei principali motori di questa spinta, in quanto innesca sfide significative a livello di settore e di industria, contribuendo allo stesso tempo ad aumentare la consapevolezza su tematiche fondamentali. Tra tutte ricordiamo la biodiversità e la tutela dell'ambiente, i percorsi di decarbonizzazione e le emissioni di gas serra, la gestione delle risorse idriche, i diritti umani, la gestione della catena di approvvigionamento e la corporate governance.
La necessità, globalmente riconosciuta dalla maggior parte di Paesi, governi ed aziende, di passare a un'economia Net Zero entro la metà del secolo, sta inoltre spingendo gli emittenti attivi nei settori ad alta intensità di carbonio ad aumentare ulteriormente i propri investimenti in tecnologie verdi e soluzioni dirompenti (pensiamo ad esempio ai progetti di cattura e stoccaggio del carbonio, all’elettrificazione, ai biocarburanti e allo sviluppo delle energie rinnovabili).
Inoltre, l'aumento della frequenza e della gravità degli eventi meteorologici estremi a livello mondiale accresce l'importanza di una corretta gestione del rischio climatico fisico anche dal punto di vista del credito. Poiché infatti, i rischi climatici fisici acuti e cronici sono suscettibili di causare gravi perdite finanziarie ed economiche per le imprese e i governi, questi eventi negativi possono potenzialmente innescare effetti a catena sui premi assicurativi, incidere sulla generazione di flussi di cassa e, di conseguenza, avere un impatto sulla capacità degli emittenti di rimborsare il debito.
Pertanto, la necessità di mitigare adeguatamente gli imminenti effetti negativi del cambiamento climatico rimane un fattore chiave per ottenere un successo a lungo termine con strategie d’investimento orientate al credito. È quindi ormai evidente il ruolo fondamentale dell'integrazione dei fattori ESG nelle analisi delle obbligazioni societarie e nella ricerca fondamentale sul credito, per ottenere dati significativi in un contesto di selezione attiva.
Analisi ESG e del credito
In DPAM, la collaborazione continua tra analisti del credito e quelli ESG è incoraggiata e considerata essenziale per una corretta analisi del credito, quando si esaminano gli emittenti di obbligazioni societarie. Perché possa essere completa, essa dovrebbe basarsi su diversi pilastri: la valutazione del profilo di rischio aziendale e finanziario, oltre a quella del profilo di rischio ESG di una società.
In aggiunta all'analisi effettuata a livello aziendale, è importante considerare anche i dati inerenti a titoli e/o obbligazioni (valutazione dei rischi strutturali, del valore relativo di un'obbligazione, ma anche della qualità del contesto di emissione di green bond). Questo processo permette ai nostri esperti di elaborare un’opinione completa, e soprattutto motivata, su una società e sull’attrattiva delle sue obbligazioni.
Un quadro completo di integrazione ESG dovrebbe includere le tre dimensioni dell'acronimo, problemi ambientali, impatto sociale e governance ed essere soggetto a una mappatura della materialità specifica del settore. Inoltre, è fondamentale poter incorporare, in maniera sistematica, ulteriori indicatori non settoriali come ad esempio obiettivi climatici, certificazioni ricevute, policies per la gestione del rischio fisico, gestione del capitale umano e dei rapporti con dipendenti, fornitori e altri stakeholder oltre a proprietà e diritti degli azionisti e misure etiche.
Nel valutare la qualità dei profili ESG degli emittenti, si dovrebbe affrontare questo esercizio con una mentalità critica, incrociando le informazioni pubblicate o fornite direttamente dalle società, ai risultati delle ricerche da parte di fornitori esterni (ad esempio, Sustainalytics, MSCI, Glass Lewis, CDP, TruCost, Bloomberg, ecc.)
Infine, un elemento chiave nel nostro approccio all’analisi del credito in ottica ESG, e per mantenere una prospettiva pragmatica, è la capacità di guardare oltre le performance passate delle aziende e considerare anche le aspirazioni future legate alle loro strategie ESG (ad esempio, gli sforzi messi in atto per raggiungere gli obiettivi e i KPI, le innovazioni, l'adattabilità, ecc.) Questa valutazione ci consente di formulare un parere oggettivo sul profilo di rischio ESG degli emittenti, con potenziali impatti sugli altri pilastri della nostra analisi, come i rischi commerciali e finanziari.
Il futuro del credito
Considerato il contesto macroeconomico attuale, è quindi chiaro che l’attenzione alla selezione creditizia sarà uno dei fattori chiave d’investimento che guiderà le performance nel 2024. La disparità, che abbiamo visto esserci a livello di resilienza aziendale, sottolinea che non tutte le opportunità d’investimento sono uguali, ed evidenzia come i driver di performance nel 2024 saranno legati a un’accurata selezione del credito.
Per quest’anno, riteniamo che le obbligazioni investment-grade siano particolarmente interessanti: l’affidabilità creditizia degli emittenti di credito IG è in crescita, come dimostra il maggior numero di upgrade nel rating rispetto ai downgrade. Questi titoli combinano infatti bilanci sani e profili di scadenza equilibrati.
L’high-yield, inoltre, anche se più volatile, offre un discreto premio per il rischio di credito per emittenti selezionati che hanno mantenuto o migliorato il proprio profilo creditizio. Lo scenario tecnico rimane quindi favorevole. Rendimenti interessanti e forti flussi d’investimento, sia verso emissioni investment-grade che verso high-yield, evidenziano il persistente appeal del credito come classe di attivi. Con la probabilità che le imprese rinnovino i propri debiti a tassi migliori, evitando di aumentare la leva finanziaria, le prospettive per i mercati creditizi sembrano promettenti, anche a fronte delle incertezze economiche.
Ma come sempre, la chiave risiede in una profonda attenzione all'evoluzione del panorama economico, nella selezione strategica degli emittenti e in un'attenta considerazione dei fattori ESG nella valutazione del merito creditizio. Tali fattori, infatti, possono potenzialmente influire sulla capacità di generare flussi di cassa, sull'accesso ai mercati dei capitali, sul costo del finanziamento del debito e, di conseguenza, sulla qualità del credito dell'emittente e sulla probabilità di inadempienza delle sue obbligazioni.
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