Tomlins (M&G Investments): "Curva rendimenti invertita sostiene il mercato dei floating rate notes HY"

Perché adottare oggi una strategia sui bond ad alto rendimento a tasso variabile in vista dell’allentamento delle politiche monetarie nel corso dell’anno? È questa la domanda chiave che si pongono molti investitori in questa fase di mercato. Ma secondo James Tomlins, gestore fixed income di M&G Investments, c’è un fattore chiave che gioca a favore dei tassi variabili: la curva dei rendimenti dei treasury invertita. “Se la curva fosse piatta, sarebbe più complicato affermare che degli strumenti come i floating rate notes (FRN) possano sovraperformare i titoli a tasso fisso. Ma la curva ad oggi rimane invertita. Perciò sono necessari dei tagli molto più aggressivi di quelli attualmente prezzati dai mercati per far sì che i bond a tasso variabile generino delle performance più basse di quelli a tasso fisso”, afferma il gestore in un’intervista a FundsPeople. Secondo l’esperto, infatti, servirebbero dei tagli dei tassi superiori al 2% affinché questo accada. Un’eventualità ad oggi poco probabile, tenendo conto del contesto macro economico incerto per le tensioni in Medio Oriente che potrebbero rallentare il processo di disinflazione in corso (soprattutto in Europa) e per la resilienza dell’economia negli Stati Uniti, che concede un buon margine di manovra alla Fed per non intervenire con decisione sulla leva dei tassi. “Inoltre, se i tagli dei tassi giungessero in ritardo rispetto a quanto previsto, i floating rate notes continuerebbero a generare sovraperformance per il maggiore rendimento offerto. In sostanza, le cose potrebbero andare diversamente solo in uno scenario di tassi che crollano molto rapidamente verso lo zero. Ma ciò appare improbabile, soprattutto tenendo conto della fase che sta attraversando l’economia mondiale”, afferma il gestore. “Penso che i mercati siano stati eccessivamente ansiosi di scontare i prossimi tagli dei tassi. E inoltre, c'è il rischio di un’inflazione persistente. che potrebbe spingere le banche centrali a mantenere i tassi più alti più a lungo.”, analizza Tomlins.

La strategia

Uno dei vantaggi nel contesto attuale del fondo M&G Global Floating Rate High Yield, che ha ottenuto il Rating FundsPeople 2024, è che per la sua duration molto bassa non è influenzato in modo significativo dal rischio di tasso d'interesse. “Qualsiasi movimento nella curva dei titoli di Stato a 5 o 10 anni ha impatti molto limitati sul fondo”, dice Tomlins. E inoltre, investendo in strumenti ad alto rendimento e che possono quindi puntare a un reddito reale positivo, neutralizzando l’inflazione, lo strumento punta a generare un reddito interessante. Per il 2024 le previsioni per il mercato dei bond HY a tasso variabile in cui investe il fondo sono positive. Il range di rendimenti indicato dal gestore è tra il 7% e il 9% in euro. Mentre per i bond ad alto rendimento a tasso fisso il rendimento atteso dovrebbe oscillare tra il 4 e il 7%. Una buona notizia in più per la strategia è che in seguito al miglioramento delle condizioni di finanziamento delle aziende, i tassi di default si sono abbassati notevolmente rispetto al momento difficile della scorsa estate. “Nonostante ci siano ancora dei rischi, i rischi di default sono ampiamente incorporati nei prezzi attuali del segmento high yield”, dice l’esperto. E un ulteriore vantaggio della strategia, a fronte di eventuali problematicità sul versante della crescita, è il suo focus sulle obbligazioni garantite senior. “Per il posizionamento nella parte alta della struttura del capitale, gli strumenti secured senior tendono ad avere tassi di recupero elevati. Questi si aggirano attorno al 60% rispetto a quelli dei convenzionali titoli ad alto rendimento che, invece, si situano tra il 30 e il 40%. Quindi, il rischio di ribassi in caso di default è molto mitigato nella strategia”, spiega Tomlins. Infine, l’accurata selezione delle obbligazioni da parte del team di investimento, basata su un’analisi approfondita dei singoli crediti, concorre a mitigare ulteriormente i rischi di potenziali default.

Il beneficio della gestione attiva

“Un altro aspetto fondamentale è la gestione della liquidità, che viene garantita anche attraverso degli strumenti derivati più liquidi”, aggiunge il gestore. “Questo elemento ci ha davvero aiutato rispetto al mercato dei fondi passivi, ribadendo il valore della gestione attiva in un comparto così specifico come quello degli HY FRN”, spiega. “Abbiamo avuto una sovraperformance abbastanza sostanziale rispetto a degli Etf sugli US loans, che possono essere paragonati al nostro fondo per caratteristiche affini. Dal lancio del fondo nel 2014 abbiamo generato ricavi per oltre il 50 per cento. Mentre nel caso degli Etf comparabili, analizzando lo stesso periodo, i ricavi si sono aggirati intorno al 30 per cento. Questo risultato è anche riconducibile alla nostra maggiore libertà nella gestione attiva dei flussi di liquidità rispetto ad un Etf a replica fisica, che può soltanto acquistare o vendere obbligazioni o prestiti in un mercato tendenzialmente illiquido”, osserva il gestore.

Update del portafoglio

Attualmente il fondo detiene circa 70 titoli in portafoglio. “Il nostro obiettivo è di avere tra i 70 e i 100 nomi per garantire un buon livello di diversificazione. Le posizioni principali si aggirano di solito intorno al 3% del portafoglio. Quindi si tratta di un fondo relativamente diversificato rispetto a un portafoglio azionario, ma è un po' più concentrato rispetto a un tradizionale fondo investment grade o a un grande fondo obbligazionario. Perciò, la gestione del rischio di ribasso e  del rischio di insolvenza è per noi assolutamente cruciale”, afferma il gestore.

Negli ultimi sei mesi, il cambiamento più importante del portafoglio è stata una posizione più aggressiva di sottopeso nei settori immobiliare e delle banche. “Attualmente abbiamo un’esposizione pari a zero agli immobili commerciali e alle banche”, dice Tomlins. “Per quanto riguarda le banche, riteniamo che i commercial paper in questa fase di mercato tendano a essere emessi principalmente dalle banche regionali europee più piccole, che sono molto vulnerabili al bail-in”, dice. “Il real estate commerciale, invece, sta soffrendo per l’aumento dei tassi e la discesa delle valutazioni degli immobili. Ci sono moltissime piccole imprese immobiliari di medie dimensioni in difficoltà, quindi abbiamo pochissimo appetito per questo mercato”, afferma. “Sanità, TMT (Technology, Media & Telecommunications) e industria dei software, sono, invece, i settori in cui siamo felici di sovrappesare. Anche il settore alimentare e della vendita al dettaglio di prodotti alimentari ci interessa molto”, conclude.