Contributo a cura di Ian Fowler, CFA, Co-Head of Global Private Finance di Barings. Contenuto sponsorizzato.

Ora che si avvicina il rientro dopo la pausa estiva, gli investitori vengono accolti da un mercato del credito privato caratterizzato da dinamiche più favorevoli in confronto agli ultimi anni.

In questo ultimo scorcio del 2023 il mercato del credito privato beneficia infatti di tassi di riferimento più elevati, spread interessanti e del miglioramento del panorama di asset origination. All'inizio dell'anno il rallentamento nell’attivita’ del comparto high yield e del mercato dei prestiti sindacati, unito alla volatilità del settore bancario, aveva – paradossalmente, vista la crescente popolarità di questa asset class – creato un vuoto di capitali nel segmento middle-market tradizionale. La minore offerta di capitali da investire ha fatto salire il costo del capitale per gli emittenti e inasprito i requisiti di documentazione creditizia.

Per gli investitori questi sviluppi si sono invece dimostrati favorevoli, dato che comportano rendimenti più elevati e maggiori protezioni strutturali. Un'altra conseguenza positiva della situazione è il fatto che gli emittenti non sono più in grado di assumere una leva finanziaria eccessiva, come spesso accadeva quando i tassi erano bassi, per cui ora le loro strutture di capitale sono più solide e l'effetto leva inferiore.

In questi ultimi mesi del 2023, con tassi di riferimento che si aggirano sul 5%, è possibile trovare prestiti senior con caratteristiche standard che offrono rendimenti complessivi del 10-12% circa, una leva finanziaria ridotta e garanzia di primo grado (first lien)¹. Su base storica il rapporto rischio-rendimento di queste emissioni è al momento estremamente allettante. Grazie a queste condizioni favorevoli è probabile che sia il 2023 che il 2024 si dimostrino “vintage year” eccellenti per il mercato dei prestiti diretti. Viste le premesse, non ci sorprende che la domanda di investimenti in quest'area sia così alta.

Tuttavia, vi sono alcuni ostacoli.

I gestori saranno capaci di far fruttare il capitale?

Uno di questi riguarda l'impiego del capitale, linfa vitale del debito privato. A causa del rallentamento delle attività di fusione e acquisizione (M&A), dovuto all'incertezza del contesto economico e a livello dei prezzi, le nuove operazioni sul mercato sono diminuite.

Tuttavia, per gli investitori con portafogli ampi e consolidati esiste senza dubbio l'opportunità di generare un flusso di operazioni dalle società in portafoglio, grazie alle strategie "buy and build" che i proprietari di private equity continuano ad attuare. Ad esempio, quest'anno il nostro portafoglio ha generato un flusso di operazioni significativo e in Nord America circa il 70% dell'operatività riguarda il portafoglio esistente. L'aspetto di maggior rilievo non è però tanto la visibilità del flusso di operazioni o la capacità di impiegare in modo efficiente il capitale, ma il fatto che non è più necessario scendere a compromessi sulla qualità. Le operazioni in questione riguardano per lo più acquisizioni "add-on" accrescitive di società che copriamo e in cui investiamo da anni.

Questa tattica si è dimostrata efficace nel contesto del rallentamento dell'attività di M&A a partire dall'inizio del 2023, ma non escludiamo che anche le dinamiche del mercato più ampio stiano per diventare più favorevoli. I segnali provenienti da sponsor di private equity, banche e altri operatori indicano infatti che i mercati stanno iniziando a riprendere vigore, quindi ci attendiamo un sensibile miglioramento della pipeline di origination a supporto delle strutture di leveraged buy-out (LBO) tradizionali delle società di private equity tra la seconda metà del 2023 e l'inizio dell'anno prossimo. In altre parole, riteniamo che in futuro le opportunità di impiego del capitale aumenteranno.

La situazione delle insolvenze

L'aumento dei rischi di insolvenza è un'altra difficoltà legata al contesto attuale. I maggiori rendimenti offerti dal debito privato comportano maggiori interessi passivi per gli emittenti, e quindi maggiori pressioni sui loro margini e redditività. Queste pressioni, che emergono dopo uno o due anni di alta inflazione, vanno ad aggiungersi alle difficoltà causate alle catene di fornitura dalla repentina accelerazione seguita alla fine della pandemia.

Per questo motivo è probabile che le insolvenze aumentino, in particolare tra le società con una leva finanziaria più alta e appartenenti ai settori più ciclici. Gli investitori che durante la ripresa post-Covid hanno alzato il livello di rischio dei portafogli ora potrebbero rimpiangere questa decisione. Ci aspettiamo quindi una netta divergenza nella performance dei gestori, in quanto quelli che hanno saputo esercitare prudenza e disciplina saranno premiati.

Questa dicotomia potrebbe rappresentare uno sviluppo positivo per l'asset class, dimostrando l'importanza di un approccio cauto e disciplinato alla generazione dei flussi di redditi difensivi e stabili per cui questa tipologia di strumenti è famosa. Inoltre, dovrebbe ribadire l'importanza dei prestiti diretto all'interno del portafoglio quale asset class solida e capace di generare un premio di illiquidità a un tasso variabile interessante.

Anche se l'evoluzione del quadro macroeconomico potrebbe ancora riservare delle sorprese, la convergenza di tutta una serie di fattori come i rendimenti oggi disponibili, il miglioramento delle strutture di capitale, la riduzione della leva finanziaria e la ripresa delle capacità di asset origination segnala che il 2023 e il 2024 potrebbero rivelarsi alcuni dei migliori vintage year da vari anni a questa parte per il credito privato. Se a tutto questo si somma il fatto che, come crediamo, gli investitori istituzionali sono ancora strutturalmente sottoesposti a questa asset class, è prevedibile che nei prossimi anni il credito privato godrà di condizioni strutturali decisamente favorevoli.

È sempre triste lasciare la spiaggia per tornare alla vita di tutti i giorni. Ma, tutto sommato, sarebbe veramente difficile immaginare condizioni migliori di quelle attuali per un felice rientro dalle vacanze degli operatori sul mercato del credito privato.

¹ Fonte: Rilevazioni di Barings. Dati aggiornati al 9 agosto 2023.

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